2023年11月工业企业利润数据点评兼债市观点：“被动去库存”迹象已现

事件 2023年12月27日，国家统计局公布2023年1-11月全国规模以上工业企业利润数据。2023年1-11月，全国规模以上工业企业利润同比下降4.4%（前值为下降7.8%）。 点评 工业企业利润当月同比增速创年内新高，后续有望延续改善态势。11月当月全国规模以上工业企业利润同比增长29.5%（前值为2.7%），增速创年内新高，且实现连续4个月正增长，预示企业经营持续改善。综合来看，8-11月工业企业当月利润持续同比正增长，主要来自营收的恢复增长。整体来看，目前工业企业利润正处在加速恢复过程中。展望后续，随着生产生活继续恢复，物价环境也有望继续改善，工业企业利润有望延续改善态势。 工业企业库存同比增速连续回落，已现“被动去库存”迹象。10-11月，工业企业营收呈持续同比增强态势，而库存同比增速则持续降低。且拉长观察时间，11月的库存同比增速处于历史较低水平。目前来看，工业企业已现一定的“被动去库存”迹象，后续企业有一定的补库存压力。至于是否开启“主动补库存”，还需要结合更长时间进行判断。 6月以来工业企业负债率变动不大。截至2023年11月末，规模以上工业企业资产负债率为57.6%，今年6月以来规模以上工业企业资产负债率均维持在这个水平。从结构来看，也大体如此。与上季度末（9月末）相比，国有企业负债率上升0.1个百分点，而私营企业负债率则下降0.2个百分点。 债市观点 11月下旬以来，10Y和1Y国债收益率均有所下降。展望后续，我们认为，中央经济工作会议已经确定了明年经济工作的主基调是“稳中求进，以进促稳，先立后破”。具体措施有：“强化宏观政策逆周期和跨周期调节”，“加强政策工具创新和协调配合”，“积极的财政政策要适度加力提质增效”，明年经济更可能出现加快恢复态势，而资金利率难有持续向下动力，我们认为短期内10Y国债收益率将在[2.50%,2.75%]之间波动。 风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 1、事件 2023年12月27日，国家统计局公布2023年1-11月全国规模以上工业企业利润数据。2023年1-11月，全国规模以上工业企业利润同比下降4.4%（前值为下降7.8%）。 2、点评 2.1、工业企业利润当月同比增速创年内新高，后续有望延续改善态势 2023年1-11月全国规模以上工业企业实现利润总额6.98万亿元，同比下降4.4%（前值为下降7.8%），降幅持续收窄。按照国家统计局公布的数据，11月当月全国规模以上工业企业利润同比增长29.5%（前值为2.7%），增速创年内新高（2022年11月当月增速为-8.5%），且实现连续4个月正增长，预示企业经营持续改善。 综合来看，8-11月工业企业当月利润持续同比正增长，主要来自营收的恢复增长。1-11月份，全国规模以上工业企业营业收入同比增长1%，增速较1-10月份加快0.7个百分点。其中8、9、10、11月当月企业营业收入增速分别为0.8%、1.2%、2.5%、6.1%，连续5个月回升，有力带动企业利润增长。 另外，物价环境整体改善也为企业盈利提供了一定支撑。8-11月PPI同比增速分别为-3%、-2.5%、-2.6%、-3.0%，而6、7月分别为下降5.4%、下降4.4%，物价环境整体有所改善，为企业盈利改善提供了一定支撑。 图表1：11月规模以上工业企业利润当月同比增速创年内新高 另外，从行业表现来看，今年1-11月采矿业，制造业，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润同比增速分别为-18.3%、-4.7%和+47.3%（前值分别为-19.7%、-8.5%和+40.0%），尽管分化仍然较为明显，但三大门类利润同比增速均继续改善。 整体来看，目前工业企业利润正处在加速恢复过程中。展望后续，随着生产生活继续恢复，物价环境也有望继续改善，工业企业利润有望延续改善态势。 图表2：8-11月工业企业营业收入当月增速持续上升 2.2、工业企业库存同比增速连续回落，已现“被动去库存”迹象 11月工业企业营收同比增速为6.1%（此前9、10月增速分别为1.2%、2.5%）。 截至今年11月末，产成品库存同比增长1.7%（此前9、10月增速分别为3.1%、2%）。10-11月，工业企业营收呈持续同比增强态势，而库存同比增速则持续降低。此前的今年3月至7月，产成品库存同比增速持续下降，8-9月产成品库存同比增速有所回升。且拉长观察时间，11月库存同比增速处于历史较低水平。 目前来看，工业企业已现一定的“被动去库存”迹象，后续企业有一定的补库存压力。至于是否开启“主动补库存”，还需要结合更长时间进行判断。 2.3、6月以来工业企业负债率变动不大 截至2023年11月末，规模以上工业企业资产负债率为57.6%，今年6月以来规模以上工业企业资产负债率均维持在这个水平。从结构来看，也大体如此。与上季度末（9月末）相比，国有企业负债率上升0.1个百分点，而私营企业负债率则下降0.2个百分点。 图表3：10-11月，工业企业营收同比增速加强，而产成品库存同比增速持续下降 图表4：6月以来，工业企业资产负债率整体变动不大 3、债市观点 11月下旬以来，10Y国债收益率下降明显，从11月27日的高点2.71%下降至12月26日的2.58%，而1Y国债收益率则从11月27日的2.39%下降至12月26日的2.20%。与此同时，资金水平方面，12月以来，DR001呈持续下降态势，而DR007大体在1.8%-1.85%之间（稍高于7天OMO回购利率这一政策利率水平）。展望后续，我们认为，中央经济工作会议已经确定了明年经济工作的主基调是“稳中求进，以进促稳，先立后破”。具体措施有：“强化宏观政策逆周期和跨周期调节”，“加强政策工具创新和协调配合”，“积极的财政政策要适度加力提质增效”，明年经济更可能出现加快恢复态势，而资金利率难有持续向下动力，我们认为短期内10Y国债收益率将在[2.50%,2.75%]之间波动。 图表5：11月下旬以来，10Y和1Y国债收益率均有所下降 图表6：近期资金市场利率有所下降 4、风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。