您的浏览器禁用了JavaScript(一种计算机语言,用以实现您与网页的交互),请解除该禁用,或者联系我们。[东海证券]:公司深度报告:速冻食品龙头,预制菜的先行者 - 发现报告
当前位置:首页/公司研究/报告详情/

公司深度报告:速冻食品龙头,预制菜的先行者

2023-12-26姚星辰东海证券一***
AI智能总结
查看更多
公司深度报告:速冻食品龙头,预制菜的先行者

司 研 究2023年12月27日 公司深度 制菜的先行者 买入(首次覆盖)安井食品(603345):速冻食品龙头,预 证券分析师 食品饮料 姚星辰S0630523010001 投资要点: ——公司深度报告 yxc@longone.com.cn 联系人 陈宜权 数据日期 2023/12/26 收盘价 96.50 总股本(万股) 29,329 流通A股/B股(万股) 29,329/0 资产负债率(%) 24.95 市净率(倍) 2.25 净资产收益率(加权) 9.32 12个月内最高/最低价 176.54/95.58 chenyq@longone.com.cn % % 22-1223-0323-0623-09 19 9 -1% -11% -21% -31% -41% -51% 安井食品沪深300 预制菜行业长期趋势向好,一方面,需求侧,餐饮需求旺盛,连锁化率持续提升;另一方面,供给侧,冷链物流逐步完善,助力预制菜销售半径扩大。公司是速冻龙头,产品储备丰富,产能饱和,定增支撑公司业绩持续高增长。从长期来看,公司受益于在冻品行业的较早布局,渠道、产能先发优势较强,鱼糜成本优势显著,有望成为预制菜行业的先行军。 业绩:营收长期高增长,盈利能力不断提升。2018-2022年公司营收、归母净利润CAGR分别达30.05%和42.10%,维持较高增速,主要得益于公司渠道不断完善,各地产能持续释放和菜肴制品强劲成长势能。2023Q1-Q3营收及归母净利润分别为102.71亿元(同比 +25.93%)和11.22亿元(同比+62.69%),其中Q3净利率持续上行,主要受益于原材料成本回落、规模效应显现。我们预计随着定增新工厂投产及老基地技改完成,规模效应进一步显现,净利率将继续上行,保障净利润持续增长。 公司:产品打造能力强,供应链优势突出。1)研发能力强,市场敏锐度高。公司研发能力强,拥有国家级企业技术中心,同时拥有敏锐的市场嗅觉,因此当察觉到市场表现优异的产品,可采取及时跟进、适度创新策略,并结合适配的渠道,快速形成大单品,如手抓饼,酸菜鱼(一年破亿)。2)渠道先发优势明显。受益于冻品行业比专业预制菜发展更早,公司率先建立了全国销售网点和营销渠道,先发优势明显,助力预制菜迅速起量,冻品先生成立2年营收达6亿元,安井小厨成立首年销售额突破2亿元。3)产能快速释放。公司产能利用率长期饱和,2018-2021年产能利用率在100%左右,2022年略微下降至92.24%。随着明年山东安井、洪湖安井投产,能够有效缓解产能紧缺,2022-2027年产能CAGR为13.96%,能够有效满足公司未来5年的产能需求。 行业:餐饮工业化趋势下,预制菜行业成长加速。1)B端需求旺盛,当前餐饮连锁化率仍较低,未来空间巨大。连锁餐饮企业在快速拓店的过程中,要保证餐品品质一致以及注重出餐速度,预制菜能完美适配且有效解决餐饮业的人力成本高企痛点。连锁化经营是餐饮品牌发展的必经之路,2022年我国餐饮市场连锁化率为19%,仍远低于美国餐饮连锁化率的54%,未来空间巨大。2)成长速度快:预制菜当前处于快速发展阶段,根据艾媒咨询数据,2022年预制菜市场规模达4152亿元,同比增长21.31%,预计2022-2025年复合增速达29.25%。 投资建议:预制菜行业仍处于初期,安井食品凭借冻品行业的较早布局,渠道、产能先发优势较强,有望成为预制菜行业的先行军,募投产能释放将进一步推动公司成长。我们预计2023/2024/2025年公司归母净利润分别为15.69/18.75/23.31亿元,同比增速为42.46%/19.52%/24.35%,对应EPS为5.35/6.39/7.95元,对应PE为18.43/15.42/12.40。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:新品推广不及预期,渠道开拓不及预期,食品安全风险,原材料价格波动风险。 盈利预测与估值简表 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万元) 12182.66 15409.65 18662.05 22197.22 同比增速(%) 31.39 26.49 21.11 18.94 归母净利润(百万元) 1101.03 1,568.54 1,874.76 2,331.29 同比增速(%) 61.37 42.46 19.52 24.35 每股盈利(元) 3.89 5.35 6.39 7.95 PE(倍) 41.61 18.43 15.42 12.40 数据来源:携宁,东海证券研究所(截至2023年12月26日) 正文目录 1.简介:预制菜即热类(速冻)龙头6 1.1.洞察行业变迁,及时调整,乘风而起6 1.2.股权结构稳定,公司治理稳健8 1.3.营收长期高增长,盈利能力不断提升9 2.行业:餐饮工业化趋势下,预制菜行业成长加速12 2.1.冷链逐步完善,预制菜终端市场快速扩容12 2.2.安井食品凭借经销优势,在中小B餐饮赛道有望优先受益19 3.公司:产品打造能力强,供应链优势明显22 3.1.敏锐嗅觉挖掘单品,产品持续迭代升级22 3.2.鱼糜资源丰富,成本优势构筑竞争壁垒25 3.3.销地产铸造运输优势,定增打开成长空间26 4.盈利预测与估值29 4.1.盈利预测29 4.2.估值30 5.投资建议31 6.风险提示31 图表目录 图1安井食品发展历史7 图2安井食品股权结构稳定(截至2023Q3)8 图32018-2023Q1-Q3营业收入及增速10 图42018-2023Q1-Q3归母净利润及增速10 图5火锅料占比最高,其次为菜肴制品10 图62018-2023Q1-Q3公司主要产品收入增速10 图7综合毛利率11 图8主要产品毛利率11 图9三费及研发费用率11 图10销售费用拆分11 图112017-2022安井食品ROE(平均)11 图12预制菜上市公司ROE情况(%)11 图13预计2022-2025年预制菜市场规模CAGR29.25%13 图142021年预制菜市场以即烹、即热为主13 图15中国预制菜发展历史13 图162017-2022年食品冷链市场规模CAGR为14.03%14 图172017-2022年我国冷藏车保有量CAGR为22.10%14 图182017-2022年我国冷库容量CAGR为15.41%14 图192022年餐饮成本占营收比例15 图20餐饮行业使用预制菜后人力、租金成本共降低8pct15 图212018-2022年中国餐饮连锁化率逐步提升15 图222022年中国餐饮连锁化率仍远低于美国15 图232017-2022年团餐行业规模CAGR为10.72%16 图242020年中国百强团餐企业规模占比16 图25中国外卖市场和渗透率走势16 图26使用预制菜显著提升外卖出餐效率16 图27我国家庭户均人数不断下降17 图28我国就业人员每周平均工作时间不断增加17 图29传统做菜与预制菜制作步骤区别17 图30预制菜政策时间段17 图31安井食品覆盖预制菜全产业链19 图322021年不同规模区间的连锁门店同比涨幅20 图33安井2018-2022年经销收入占比均超8成20 图342018-2022年安井经销收入CAGR为28.08%20 图352018-2022年安井经销商数量快速增加21 图36净增加经销商当年销售收入情况21 图372018-2022年销售人员,销售人员/经销商数量21 图38安井销售人员/经销商数量对比同行(2022年)21 图392018-2022年安井经销商人均创收21 图40安井单经销商销售额对比同行(2022年)21 图41安井渠道结构22 图42经销以外渠道收入及增速情况(亿元)22 图43公司各渠道主要客户22 图44公司产品矩阵及2022年核心大单品规模23 图45大单品销售收入及营收占比(亿元)23 图46新品销售收入及营收占比(亿元)23 图47公司具备持续推新和打造大单品能力24 图48公司产品迭代能力强24 图492018-2023Q1-Q3安井菜肴制品营业收入及增速25 图502022-2023H1冻品先生净利率变化25 图512022年鱼糜采购成本占比下降至8.97%26 图52安井鱼糜采购单价对比中国鱼糜批发价(万元/吨)26 图53安井食品历年原料鱼糜采购量(单位:万吨)26 图54安井工厂布局及产量情况27 图55安井销地产模式有效降低物流运输费用27 图56安井运输费率低于竞争对手27 图57安井产能及产能利用率28 图58公司各产品产销率28 表12018年开启外延并购,强化淡水鱼糜供应与切入预制菜领域7 表2公司核心管理团队经验丰富8 表32023年股权激励覆盖范围广泛,定位为普惠性9 表42023-2025年股权激励业绩考核目标9 表52018-2022年杜邦分析12 表6预制菜产品分类及特点12 表7各省、市政府推动预制菜相关政策18 表82022年中国饭店协会及地方政策填补我国预制菜行业标准空白18 表9预制菜肴品牌拆分25 表10公司募投项目(亿元)28 表11未来产能和销量情况预测(单位:万吨)29 表12按业务盈利预测30 表13同业估值比较表(截至2023年12月26日)30 附录:三大报表预测值32 1.简介:预制菜即热类(速冻)龙头 安井食品是主营火锅料、菜肴制品和面米制品的速冻龙头,其中,火锅料为公司基本盘,菜肴制品为第二增长曲线,2018-2022年营收CAGR分别为23.03%和66.34%,2022年公司总营收121.83亿元,为国内最大规模的速冻食品企业。预制菜按照食用方式划分为即食、即热、即烹、即配四大类,其中速冻食品包含在即热类中,公司深耕速冻行业廿年,全国渠道、工厂布局完善,鱼糜成本领先,先发优势明显,故菜肴制品规模成长迅速,如冻品先生成立2年营收达6亿元,安井小厨成立首年销售额突破2亿元。 1)短期来看:需求无虞,产能持续释放。一方面,产品供不应求,产能饱和,并且2023年团餐场景补充齐全,开发出一批团餐预制菜经销商,需求无虞;另一方面,2024年山东、洪湖工厂投产,将进一步缩短运输半径,降低运输费用,并有效保障公司未来几年的持续增长。 2)长期来看:预制菜行业成长空间巨大,公司先发优势较强,有望成为先行军。在预制菜B端需求旺盛,连锁化渗透率不断提升的背景下,预制菜行业成长空间巨大。基于公司在冻品行业的较早布局,渠道、产能先发优势较强,鱼糜成本优势显著,公司有望成为预制菜行业的先行军。 1.1.洞察行业变迁,及时调整,乘风而起 安井食品成立于2001年,先后经历“探索期”(2001-2006年)在米面行业以发面产品进行错位竞争,“成长期”(2007-2016年)战略重心切换至火锅料,公司规模快速成长,“升级期”(2017-至今)火锅料升级换代,发力菜肴制品三个阶段,现已发展为速冻食品龙头,并于2017年2月在上海证券交易所上市。 (1)2001-2006年:洞察冻品行业特点,错位竞争谋求发展 在速冻米面食品行业快速发展时期,安井食品前身厦门华顺民生于2001年成立,主要在农贸市场经销“安井”品牌的鱼糜制品和面米制品。创立初期,为避开与三全食品、思念食品直面竞争,公司以中小城市发展为主,并发掘出农贸市场是点心新产品最先上市的地点,结合速冻食品行业销售区域较狭窄的特点,通过销售渠道错开与跨区域销售策略,完成拳头产品的培育,如第二大拳头产品南瓜饼,2001年销售额达500多万,占公司销售总额21%左右。2004年,公司主打产品定位为发面产品。 (2)2007-2016年:战略重心切换至火锅料,公司进入快速成长期 2007年,公司合并无锡、厦门两大生产基地,当时无锡工厂的米面制品营收2.8亿元, 处于盈利阶段;厦门工厂的火锅料营收2亿元,处于亏损阶段,但公司洞察到火锅料行业成 熟度比米面制品晚5-10年,并且公司具备较为深厚的火锅料沉淀,因此升任集团总经理的张清苗将处于亏损阶