大宗商品配置周报：关注红海事件造成的供应扰动

期货研究报告|商品研究 关注红海事件造成的供应扰动 ——招商期货大宗商品配置周报 （2023年12月18日-2023年12月22日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）游洋（Z0019846）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623） 颜正野（Z0018271）马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2023年12月24日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 整体逻辑：需求端无多少亮点，重点需要关注供给端的扰动。 1.需要密切关注中东局势变化对于原油及航运影响的强度和持续时间。目前研判在谈完长单后，预计在春节后，集运供应扰动就会明显减轻。但如果对于原油和航运产生更加深远的影响，那么又会出现类似于俄乌推升通胀的事情，后续仍是美强欧弱导致美元走强，降息预期不断后推，以及商品走强而股债双杀的格局，在这一供应扰动减轻后会复刻类似于去年6月的商品下行行情。 2.市场对美联储降息推测在上半年以及全年降息3到4次，降息时间和空间依旧存在后推和下修的可能，在于核心通胀相对刚性。在美联储降息确认前后，大概率有内上外下的结构出现，黑色建材、有色会强于油品。而降息后的宏观环境对商品偏利多。 3.国内政策释放与库存周期的配合可能是明年工业品较大的机会，但现在还不到交易这个逻辑的时候。换言之，我们不认为商品在这个位置能趋势性上行（除非是有全面的供应扰动）。虽然全行业经过一年多的主动去库，库存水平已经来到相对低位。但中美共同进入补库大概会在明年年中看到，而且其力度取决于经济预期。 4.从11月以来反复提及的内上外下逻辑造成黑色走强而原油走弱的情况已经终结。一是原油进入低价区间，在供给扰动下很容易向上反弹；二是黑 色继续依靠预期持续推升的动力是有限的，但其单边下挫依赖于终端需求全面崩塌的预期或是下游全面的减产，但这两者在短期都较难看到。 板块逻辑：本周各版块均出现下行。 1.工业品：1）贵金属：从大类配置的角度看，贵金属值得多配，以对冲政治及经济上的风险；而从短期驱动来看，主要看美国经济数据情况。白银相较黄金更具配置价值。2）基本金属：分化明显。铜、铝等金属出现一些供应扰动而偏强，但在欧美交易经济下行，且美元仍未形成趋势性下跌的背景下，难以趋势性上涨；而镍和碳酸锂等新能源金属仍在交易供需宽松，偏弱运行。3）黑色：从前期趋势上涨转为震荡。本周在国内降息及各地地产政策加码的背景下有所走强，但缺乏强上行动能，关注补库带来的正套机会。4）能化：关注原料对板块整体估值的影响。油价已进入较低价区间，在红海事件带动下有可能出现强力反弹，有可能带动板块估值的提升。化工品来看，由于目前多数品种期现价差较小，且处于大扩产逻辑下，利润提升空间有限。 2.农产品：本周板块养殖下跌，油强粕弱。1）大豆端，阶段性来看，继续交易天气市，本周南美大豆产区整体迎来有利降雨，CBOT美豆弱势下跌。中期焦点仍在南美产量博弈，关注南美产区天气。2）豆粕端，近端来看，现货基差华南企稳反弹，华东仍弱，成交回暖，市场情绪边际好转。而远端来看，国内明年第一季度潜在缺口，远期1-3月基差报价强于现货。盘面价格维度，m2405合约单边跟随外盘偏弱，中期在南美产量博弈，关注美国需求及南美天气情况。3）油脂端，短期来看，季节性减产周期，但高频出口数据弱，供需双弱。价格维度，市场仍在选择交易弱现实，后期关注季节性减产对市场带来的支撑。关注产区产量。4）玉米端，新作增产，新粮逐步上市，现货供应充足。目前下游观望情绪浓厚，贸易商收购心态谨慎，深加工库存回升，养殖端亏损，饲料企业维持低库存，随用随买，建库意愿不强，供强需弱，玉米期价预计偏弱运行。 风险提示： 金融系统恐慌，中东战争爆发。 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.长期：美国经济依旧强劲，虽然通胀高企，但是经济增长稳定，未见滞涨危机；中美趋于合作，黄金代替配置美元的基础存在减弱迹象，预计价格高位震荡，建议减配贵金属多头； 2.中短期：市场交易美联储降息，短期驱动价格冲高。 4 基本金属 1.短期：PCE下行超预期美联储降息预期提升，国内等待政策出台，供给端扰动推升金属价格。2.中长期：国内复苏预期和美联储降息预期下，供需基本面的紧张临界点逐渐逼近，中期看好有色金属。 3 黑色 原料 1.中长期：炉料全球供需维持偏紧。宽松预期已经提前交易，但实体经济相关指标边际恶化，考研耐用品需求。 2.短期：钢厂利润连续三周收窄至亏损，黑色压力由钢材转至炉料。铁矿发运旺季，垒库将持续；双焦表现受蒙古大雪导致煤矿停产，短期相对偏强。 3 成材 1.中长期：钢材需求；钢材产能充分，观测后续稳内需政策以及海外需求。宽松预期已经提前交易，国内政策略逊于预期。2.短期：钢材需求边际变化不显著，热卷去库速度持续较高略超预期，供需维持韧性，板材继续显著强于长材。 3 化工 油品 1.中长期：一季度需求淡季，但全球库存处于低库存状态，往上弹性取决于欧佩克自愿减产执行力度。2.短期：供稳需减，库存累积，红海事件发酵但对原油供需影响不大，油价仍震荡为主,关注欧佩克自愿减产力度。 4 烯烃链 1.中期：塑料明年上半年供需平衡，逢低做多为主，PP明年仍处于扩产周期，逢高做空产业利润（MTO/PDH),以及多塑料空PP持有。2.短期：产业链库存去化放缓，基差转弱，供稳需减，商品情绪偏乐观，震荡为主，往上受制于进口窗口。 3 芳烃链 1.中期：TA明年仍处于扩产周期，逢高做空产业链利润，绝对价格跟随成本波动，PX中长期供需偏紧，中长期逢低做多PX裂解利润。MEG中长期仍处于供需格局有所改善，重心逐步上移。 2.短期：产业链库存去库，供需环比转弱，红海事件突然发酵引发对进口增量减少预期，盘面震荡偏强为主（跟随成本波动）。 3 建材类 1.中长期：V供需双增，但边际有所改善，震荡为主但底部上移；玻璃供需双增，大区间震荡为主；纯碱处于扩产周期，供需双增，逐步去利润为主，逢高做空利润为主。 2.短期：v库存高位去化放缓，供增需减，基差偏弱，但估值偏低，震荡为主；玻璃库存小幅去化，中下游库存偏低，高位震荡为主；纯碱库存去 库放缓，基差贴水较大，短期震荡为主。 2 农产品 备注：1 油脂 1.中长期：供需双增，但核心关注后期厄尔尼诺天气对棕榈产量的影响。2.短期：震荡走弱，交易近端宽松，后期关注季节性减产力度。而国内市场整体宽松，单边跟随国际市场。 3 养殖原料 1.中长期：国际供给博弈，预期大增产，若后期无实质天气扰动，中期驱动向下。美玉米增产，库销比回升，下方成本支撑，区间震荡；国内产量增加，种植成本支撑，区间震荡。 2.短期：蛋白粕震荡走弱，跟随国际成本端下行，关注M3-5正套。玉米新作增产，随着新粮逐步上市，下游观望情绪浓厚，贸易商收购心态谨慎， 卖压过去前，期价预计偏弱运行。 4 禽畜 .时间维度： 1.中长期：生猪供应充裕，成本下移，价格重心下移。鸡蛋产能逐步恢复，替代增加，成本下降，价格重心下移。2短.短期（期未：来生1猪周-腌1个腊月需）求，支中撑期，（短未来期1震个荡月；-6个鸡月蛋）供，强长需期弱（，未偏来6弱个运月行以。上）。 1 5 2.强度打分：1-5分别表示低配-偏低配-中性-偏多配-多配。中期配置打分反映板块在中期的强弱，用于商品指数增强及提示中期机会，不构成短期投资建议。 2023/9/282023/10/132023/10/202023/10/272023/11/32023/11/102023/11/172023/11/242023/12/12023/12/82023/12/152023/12/22 农产品,1.1% 信用债,0.1% 能化,1.55% 黑色,4.6% 黑色,2.34% 黑色,2.94% 中证1000,1.82% 黑色,1.94% 中证1000,0.24% 黑色,2.23% 有色,0.42% 能化,3.03% 中证1000,0.4% 美元兑人民币,0.05% 美元兑人民币,0.15% 中证1000,2.47% 创业板,1.98% 中证1000,1.93% 中证500,1.05% 能化,0.33% 中债综合,0.05% 有色,0.87% 金融债,0.32% 黑色,2.79% 信用债,0.03% 金融债,0.05% 信用债,-0.04% 创业板,1.74% 农产品,0.97% 创业板,1.88% 农产品,0.47% 信用债,0.04% 金融债,0.03% 农产品,0.45% 中债综合,0.31% 有色,0.89% 金融债,0% 中证1000,0.05% 中债综合,-0.13% 沪深300,1.48% 中证1000,0.95% 中证500,1.14% 黑色,0.37% 中债综合,-0.03% 信用债,0.03% 美元兑人民币,0.29% 信用债,0.16% 美元兑人民币,0.57% 美元兑人民币,0% 中债综合,0% 金融债,-0.16% 中证500,1.26% 沪深300,0.61% 信用债,0.11% 中债综合,0.2% 金融债,-0.12% 中证500,-0.06% 金融债,0.04% 中证1000,-0.86% 中债综合,0.34% 中债综合,-0.02% 创业板,-0.36% 黑色,-0.68% 有色,0.55% 能化,0.49% 中债综合,0.1% 信用债,0.15% 沪深300,-0.84% 美元兑人民币,-0.18% 中债综合,0.03% 美元兑人民币,-0.87% 金融债,0.21% 能化,-0.14% 沪深300,-0.71% 有色,-1.23% 金融债,0.18% 有色,0.36% 沪深300,0.07% 金融债,0.11% 中证500,-1.08% 有色,-0.33% 信用债,0.01% 中证500,-0.88% 信用债,0.15% 中证500,-0.14%中证500,-1.01% 农产品,-1.36% 信用债,0.08% 中证500,0.33% 金融债,0.01% 沪深300,-0.51% 农产品,-1.12% 能化,-0.47% 能化,-0.08% 农产品,-1.21% 沪深300,-0.13% 创业板,-0.47% 有色,-1.24% 中证500,-3.72% 中债综合,0.05% 金融债,0.17% 农产品,-0.28% 美元兑人民币,-0.6% 美元兑人民币,-1.29% 创业板,-0.6% 中证500,-1.24% 能化,-1.44% 农产品,-0.81% 沪深300,-1.32% 农产品,-2.72% 沪深300,-4.17% 美元兑人民币,0.02% 中债综合,0.16% 美元兑人民币,-0.31% 有色,-0.64% 中证1000,-1.35% 黑色,-1.41% 创业板,-1.77% 沪深300,-1.7% 创业板,-1.23% 有色,-1.43% 黑色,-2.97% 创业板,-4.99% 能化,-0.01% 信用债,0.14% 有色,-0.67% 创业板,-0.93% 有色,-1.97% 沪深300,-1.56% 中证1000,-2.07% 创业板,-2.31% 中证500,-2.53% 黑色,-1.44% 能化,-4.74% 中证1000,-5.06% 农产品,-0.52% 美元兑人民币,-0.05% 能化,-1.08% 能化,-1.06% 创业板,-2.45% 农产品,-2.71% 沪深300,-2.4% 黑色,-2.83% 中证1000,-3.66% 数据来源：WIND，招商期货6 7 数据来源：WIND，招商期货 商品子版块表现 30 20 10 0 -10 -20 -30 2022-06-01 2022-06-11 2022-06-21 2022-07-01 2022-07-11 20