国投安信期货2024年豆棕油年度策略：蓄力整固

安如泰山信守承诺 此报告版权属于国投安信期货有限公司0 各项声明请参见报告尾页 蓄力整固 国投安信期货2024年豆棕油年度策略 吴小明 农产品首席分析师 从业资格证号：F3078401投资咨询证号：Z0015853 个人简介： 吴小明，现任国投安信期货农产品研究员，10年油脂油料产业链研究经验，3年原油产业链研究经验。有多年的实体企业从业经验，曾任职于嘉能可和重庆红蜻蜓油脂以及永安期货研究院，主要负责豆一豆油棕油期货的研发，研究领域涵盖油脂油料套期保值策略、套利策略以及商品期权策略。在中国期货分析师论坛策略大赛荣获季军；曾荣获大连商品交易所优秀油脂油料研究员称号。参与交易所各项课题和相关报告的撰写。曾在《期货日报》、 《粮油市场报》等网站媒体发表相关专业性文章。 近期相关报告： 1、《华东油脂需求调研汇报》20230608 2、《关于美国EPA最终生物燃料配额的解读》20230621 3、《瑞典生物燃料添加比例断崖式下降对油脂带来冲击》20230817 4、《加利福尼亚州LCFS政策变动如何影响豆油市场》20231031 5、《厄尔尼诺状态下马来印尼棕榈油产地干旱吗？》20230925 6、《豆棕05价差扩大，预计向01合约价差靠拢》20231101 目录 1全球大豆情况4 1.12023/24年度是牛熊切换转折点4 1.2厄尔尼诺天气下南美丰产概率大5 1.3北美春播季关注面积之争7 1.4成本曲线下移9 油气价格表现疲弱9 美国大豆成本下行空间预判9 巴西大豆成本下行空间预判11 竞争加剧，大豆升贴水容易遭打压13 2棕榈油14 2.1短期海外高库存，需求国库存已建立14 2.2官方机构对明年的产量预计增加16 2.3树龄老化是长期问题18 3生柴需求20 3.1北美生柴情况20 3.2欧洲生柴情况24 3.3亚洲生柴情况25 3.4南美生柴问题28 4替代品市场28 4.1葵油和菜油市场28 5策略展望31 5.1大豆价格走势31 5.2豆棕油单边走势31 5.3油粕比价33 5.4豆棕油价差34 5.5菜豆油价差34 摘要 核心观点： 长期趋势看全球大豆供需结构要进入熊市周期，油脂也容易受到冲击，但是绝对价格已经率先下跌以及油棕树老化的问题不解决，生物柴油和可持续航空燃料的发展，预计油脂价格有韧性，美豆的下跌动能更多转到粕上，但也不意味着油脂马上能转为趋势上行机会，预计会陷入震荡整固态势中，需要不断进行底部的测试。 投资展望： 油棕树龄老化，供给端长期没有扩张动能，长期趋势全球大豆供需结构要进入熊市周期，因此豆棕价差会偏小，不易拉开。预计油粕比会选择区间震荡，目前油粕比整体位置不高，因此可以阶段性择机选择买油抛粕的机会。如果南美大豆丰收，收获季来临，届时海外菜籽的供给冲击压力减弱之后，会产生菜豆油扩大的机会。 1全球大豆情况 1.12023/24年度是牛熊切换转折点 从长期趋势看全球大豆供需结构要进入熊市周期，2023/24年度是牛熊切换转折点。从美国农业部的预估看，未来10年全球大豆库存逐步增加，呈现累库的趋势。其中美国库存没有大幅增加，库存主要累在巴西。主要是因为美国的种植面积难以扩张，而巴西方面仍有可用面积进行扩张。未来10年全球大豆产量仍然有上升空间，产量增量主要集中在巴西。2032/33 年度比对定产年份2021/22年度，美豆产量从1.22亿吨增加到1.32亿吨，增加1000万吨， 增幅为8%。巴西产量从1.27亿吨增加到2.14亿吨，增加8700万吨，增幅为68%。阿根 廷产量4400万吨增加到5700万吨，增加1300万吨，增幅为30%。未来10年全球大豆消费也在提高。2032/33年度比对2021/22年度，美豆消费从6300万吨增加到7200万吨，增加900万吨，增幅14%。巴西消费从5400万吨增加到8300万吨，增加2900万吨, 增幅54%，阿根廷消费从4700万吨增加到5700万吨，增加1000万吨，增幅21%。中国 消费从1.07亿吨增加到1.55亿吨，增加4800万吨，增幅为45%。产量大于消费，出现过剩的现象，使得长期趋势上呈现累库的特点。 美国农业部12月份供需报告显示2023/24年度巴西大豆产量为1.61亿吨，阿根廷大豆产量4800万吨，预期南美丰产。全球大豆库存为1.14亿吨，同比增加1229万吨，处于历史同期高位。 图1：全球大豆库存消费比 160 140 120 单位百万吨 100 80 60 40 20 全球大豆库存消费比 世界库存 世界库消比 34.0% 32.0% 30.0% 28.0% 26.0% 24.0% 22.0% 020.0% 资料来源：USDA，国投安信期货 1.2厄尔尼诺天气下南美丰产概率大 根据厄尔尼诺年份，种植季10-12月巴西北部偏干，南部偏涝的特点，2023/24市场年度类似于2002/03年度，2015/16年度。回顾历史类似年份生长季，2003年1-3月降水转好，该年度单产增加6%。2016年1月降水增加，2月-3月北部降水仍然偏低，该年度单产下降5%。 由于巴西2023/24年度面积同比增加2.9%，面积的增加使得单产有一定的天气容错空 间。 图2：巴西大豆单产同比 20% 巴西大豆单产年度同比 18% 15% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -6% 6% -3% -16% 11%11% 0% -7% 11% 6% -14% 11% -3% 6% -5% 4% -4% 4% 1% -11% 资料来源：USDA，国投安信期货 根据厄尔尼诺年份，种植季10-12月阿根廷北部、科尔多瓦、圣菲省降水偏少的特点，类似2004/05年，2009/10年度，2015/16年度和2019/20年度。回顾历史类似年份生长季，主要产区2005年1-2月份降水偏少，3月降水较好，该年度单产增长14.8%。2010年1月~3月降水充沛，单产同比增加46.5%。2016年1月和3月份降水偏少，单产下降4%， 2020年2-3月份降水偏少，单产下降12%。 由于阿根廷2023/24年度面积同比增加13.9%，面积的增加使得单产容错空间很大。 图3：阿根廷大豆单产同比 60% 50% 40% 30% 20%7% 10% 0% -10%-1% 15% -1% 12% -6% 阿根廷大豆单产年度同比 47% 10%11%15% -9% 4% -4% 44% -4%-2% -20% -30% -40% -50% -16% -29% -15% -27% -12% -37% 资料来源：USDA，国投安信期货 1.3北美春播季关注面积之争 美国农业部预计24/25年度美国大豆播种面积为87百万英亩，同比增加3.4百万英亩，增幅为4%。美国玉米种植面积为91百万英亩，同比下降3.9百万英亩，降幅为4%。 2023年12月中旬，美豆和美玉米的比价为2.52，2024年美国大豆和玉米之间存在面积之争，从比价关系上看，更利于种植大豆。2024年春播的时候需要关注二者种植数据。 图4：美国作物种植面积图5：大豆玉米比价 300 PreventPlantCRP面积 美国八种作物合计播种面积 290 280 百万270 英260 亩250 240 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 202… 230 资料来源：USDA，国投安信期货资料来源：同花顺，国投安信期货 美国农业部预计24/25美国单产也呈现增加的态势，单产为52蒲式耳/英亩，比22/23年度的49.9蒲式耳/英亩提高，产量增加，期末库存增加。2024年美国春夏季需要关注实际的天气、种植面积及作物生长表现，以便进行验证。 图6：美国大豆面积图7：美国大豆单产 预测美国大豆收获面积（百万英亩） 100美国大豆收获面积（百万英亩） 90 美国大豆单产（蒲式耳/英亩） 预测美国大豆单产（蒲式耳/英 亩） 55 50 45 80 40 70 35 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 6030 资料来源：USDA，国投安信期货资料来源：USDA，国投安信期货 1.4成本曲线下移 油气价格表现疲弱 北美HH天然气价格截至2023年12月中旬为2.49美元/百万英热，跌回了2006年以 来的历史低位区域。预计2024年北美天然气维持底部震荡态势。预计2024年欧洲天气然市场供需双减，欧洲天然气价格重心下移。 布伦特原油价格截至2023年12月中旬为71美元/桶，虽然没有回到2018~2019年波动区间，但是油价波动重心也在向下移动。2024年受制于需求疲弱，供给可控，预计油价总体还是不强势。 图8：Brent原油价格图9：天然气价格 资料来源：路透，国投安信期货资料来源：路透，国投安信期货 美国大豆成本下行空间预判 此轮成本的上升是从2020年开始上涨，美国大豆种植成本从低点492美元/英亩上涨到 2022年高点627美元/英亩，上涨了135美元/英亩，涨幅为27.4%。美国农业部预计2024 年成本为大豆种植成本为614美元/英亩，比2022年的历史高点下降13美元/英亩，下降幅度为2%。 可以看出2024年美国大豆成本的变动有两个特点，一方面继续从高点下滑，另一方面下滑的幅度仍然不大。不过我们从长期趋势看，预计美豆种植成本仍有下降空间。 图10：美国主要作物种植成本 1000 900 800 单位美元/英亩 700 600 种植成本 玉米总成本大豆总成本小麦总成本线性(大豆总成本) 870 615 500 400 411 300 200 100 资料来源：USDA，国投安信期货 美国大豆种植成本可变成本占比约40%，固定成本占比约60%，由于固定成本存在粘性，所以成本的下降首先关注的是可变成本。可变成本里化肥农药占比大致在14%~19%，燃料价格占比3%~5%。 截止2023年11月底，美国玉米带地区氨、钾肥和磷肥价格比高点2022年3月底下跌了40%~50%，但是仍然比2019年高出30%~55%。 美国农业部预计2024年化肥农药的合计成本为94美元/英亩，比2022年的高点下跌21%，预计成本仍有一定的下跌空间，如果化肥农药成本比2022年下跌40%的话，仍有大致20美元/英亩的成本可以下跌。另外我们预计种植利润转差之后，固定成本地租也有些许的 松动。所以从种植成本角度看，仍有一定的下跌空间。 分别按照614美元/英亩的成本和594美元/英亩成本来预估，单产如果考虑到科技进步，种子的潜力提升，波动区间放大到在49~56蒲式耳/英亩，大豆成本区域为1096~1253美分 /蒲式和1060~1212美分/蒲式耳。所以从趋势上预计大豆价格仍有下降空间，只是需要时间周期去完成。 巴西大豆成本下行空间预判 巴西大豆面积占比86%的区域（MT,PR,MS,RS,GO）的成本集中在414~776美元/英亩，上述区域平均成本为618美元/英亩。 从巴西成本分布看，主要产区可变成本占比集中在48%~75%之间，可变成本占比大，可变成本中农药化肥的分别占比14%~23%，15%~26%。 比对2023年11月底报价和2022年3月底的高点，巴西尿素、磷肥和钾肥下跌幅度为 55%~70%。其中钾肥比2019年下跌了9%，比疫情之前的水平低。尿素和磷肥比2019年高出40%~60%。 2023/24年巴西化肥农药的价格比2022/23年度高点下跌30%。如果下一年度24/25年度肥料继续下跌，比2022/23年度高点下跌50%的话，那么预计巴西大部分产区