策略周聚焦：市场低位的春季躁动经验（13、16、19年）

策略研究 证券研究报告 策略周报2023年12月24日 【策略周报】 市场低位的春季躁动经验（13、16、19年） ——策略周聚焦 华创证券研究所 证券分析师：姚佩 邮箱：yaopei@hcyjs.com 执业编号：S0360522120004 相关研究报告 《【华创策略】九大颠覆/前沿性技术的配置线索 ——策略周聚焦》 2023-12-17 《【华创策略】大小盘的攻守易形：此刻VS三年前——策略周聚焦》 2023-11-26 《【华创策略】底部震荡，哑铃配置——策略周聚焦》 2023-11-19 《【华创策略】反弹里的资金流向——策略周聚焦》 2023-11-12 《【华创策略】反弹方向：成长主题——策略周聚焦》 2023-11-05 市场低位对春季躁动可以多一份期待，借鉴2013、16、19年三次低位躁动行情，总量上依赖于偏宽松的流动性环境、基本面超预期；领涨个股特征：超跌反弹&业绩反转。 2013：稳增长政策发力提升市场风险偏好 十八大后，新一届中央领导集体不断释放出强烈的改革信号：2012/12/4政治局会议释放强烈的改革预期，提振市场信心，触发了春季躁动行情。2012/12/15中央经济工作会议确认继续实施积极财政政策和稳健的货币政策，同时明确提出要制定改革总体方案、路线图、时间表，市场对中长期经济增长改善的预期得到进一步增强。2012年政府在稳增长、扩内需背景下，推出了一系列刺激政策；货币政策方面分别执行了两次降准和降息，财政政策方面批复了大量投资项目。 2013：前期超跌股涨幅占优，低市盈率表现更好 2012/12/4-2013/2/8的春季躁动区间内，前期12/3/1个月涨跌幅排名分位靠后的个股，涨跌幅中位数明显优于其他分位区间；市值角度，中盘股涨幅要相对高于大盘股、小盘股；估值角度，整体来看估值越低，躁动区间内反弹力度越大；从公募持股总市值视角来看，公募重仓的股票涨幅相对靠后；业绩预期来看，躁动区间内预测业绩上修的公司涨幅明显高于预测业绩不变/下修的公司 2016：稳增长政策叠加经济企稳回升带动市场上涨 1月下旬，稳增长政策开始加码。1/19央行时隔进一年重启28天逆回购操作 并在节前累计投放流动性超1万亿，向市场释放积极信号；1/27，习总书记召 开中央财经领导小组第12次会议,专题研究供给侧结构性改革方案，供给侧结构性改革预期升温，市场信心得到一定提振，1/29起A股企稳回升，躁动开启。随后2/29央行宣布自3/1起降准50bp，再次对躁动行情形成有效支撑。 2016：前期超跌股涨幅更明显，小盘股涨幅占优，高估值表现相对占优2016/1/29-2016/4/14春季躁动期间，前期1个月涨跌幅排名分位靠后的个股，涨跌幅中位数明显优于其他分位区间；市值角度，小盘股涨幅高于中盘股，大盘股相对落后；估值角度，低市盈率股票反弹力度最小，高市盈率股票涨幅更大；从公募持股总市值视角来看，公募重仓的股票涨幅相对靠后；从业绩预期来看，躁动区间内预测业绩上修的公司涨幅明显高于预测业绩不变的公司，预测业绩下修的公司涨幅相对落后。 2019：宽货币+宽信用，流动性宽松带来市场估值修复 进入2019年，中美贸易摩擦进入缓和阶段；而民企座谈会的召开也对投资者信心起到一定的缓解作用。2019/1/4，央行宣布全面降准；同一天，鲍威尔的发言折射出美联储货币紧缩节奏开始放缓；内外部环境转好背景下，2019/1/4春季躁动行情顺势开启。2/15，央行公布的1月社融新增4.64万亿元，大幅超出市场预期，进一步推动市场上行。此后2/22政治局会议提出金融供给侧结构性改革，3/1MSCI宣布分三步把A股纳入因子从5%增加至20%，对行情的持续性形成一定支撑。 2019：前期超跌股涨幅明显居前，大市值股票表现相对更好 2019/1/4-2019/4/4春季躁动区间，前期12/3/1个月涨跌幅排名分位靠后的个股，涨跌幅中位数明显更高；市值角度，大盘股、中盘股表现优于小盘股；估值角度未呈现明显规律特征；公募重仓股表现相对一般；从业绩预期来看，类似13、16年，躁动区间内预测业绩上修的公司表现明显更优。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期；国际关系、地缘政治变化风险；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来 目录 一、2013年：稳增长政策发力提升市场风险偏好4 二、2016年：稳增长政策叠加经济企稳回升带动市场上涨7 三、2019年：宽货币+宽信用，流动性宽松带来市场估值修复9 图表目录 图表112年底A股估值回落至底部5 图表212年Q4经济增速连续回落后首度回升5 图表312年底出口增速强劲回升5 图表413年初地产基建投资快速上行5 图表513年春季躁动前期超跌股表现更好6 图表613年春季躁动中盘股涨幅相对更高6 图表713年春季躁动低市盈率股票涨幅相对更高6 图表813年春季躁动公募重仓股表现不佳7 图表913年春季躁动预测业绩上修公司涨幅更高7 图表103月央行降准50bp对躁动形成有效支撑7 图表1116年Q1货币信用环境偏宽松7 图表1216年初新一轮地产周期开启8 图表1316年Q1经济明显改善，出口回暖8 图表1416年春季躁动前1个月超跌股表现更好8 图表1516年春季躁动小盘股涨幅相对更高9 图表1616年春季躁动高市盈率股票涨幅相对更高9 图表1716年春季躁动公募重仓股表现不佳9 图表1816年春季躁动预测业绩上修公司涨幅更高9 图表1919年初全A估值位于历史底部10 图表2019年初全面降准力度超市场预期10 图表2119年初呈现宽货币+宽信用情形10 图表223月PMI大幅回升提振投资者信心10 图表2319年春季躁动前期超跌股表现更优11 图表2419年春季躁动大盘、中盘股涨幅相对更高11 图表2519年春季躁动高市盈率股票涨幅相对更高11 图表2619年春季躁动公募重仓股表现一般12 图表2719年春季躁动预测业绩上修公司涨幅更高12 核心结论： 1、2013年的春季躁动始于稳增长政策的持续发力，强烈的改革信号提升市场信心和预期，12Q4-13Q1经济数据企稳回升，经济弱复苏。 2、2016年的春季躁动始于供给侧结构性改革预期升温，此后稳增长政策接连推出提升市场预期，Q1回升的经济数据进一步巩固行情。 3、2019年的春季躁动始于2019/1/4央行的全面降准，此后内外部环境转好叠加流动性持续宽松，市场估值不断修复。 4、总结三次市场下跌后的春季躁动行情：偏宽松的流动性环境、基本面超预期、政策的超预期变化；前期超跌股/业绩预期上修个股在春季躁动行情中表现相对更好。 近期市场连续回调，2023/12/21上证指数下跌至2882点，再次创下年内新低。即将进入2024年，当前市场对可能到来的春季躁动有一定期待。本文通过寻找此前几次复苏早期、市场连续下跌后的春季躁动（2013年、2016年、2019年）的特征，探讨导致春季躁动可能会出现的因素有哪些，以及躁动阶段相对跑赢的股票特征是什么。 总结三次市场下跌后的春季躁动行情：（1）流动性环境偏宽松。宽松的流动性环境为躁动提供动力，16、19年宽货币+宽信用，13年虽然Q1政策收紧，但信用环境持续宽松； （2）基本面超预期。政策发力叠加货币、信用的宽松下，市场往往对此后基本面改善给予一定预期，通常基本面或出现企稳回升态势；（3）经验来看，市场底部政策的超预期变化是主导因素，三次躁动均由超预期的政策变化开启。（4）领涨个股特征：前期超跌股/躁动期间预测业绩上修个股。 一、2013年：稳增长政策发力提升市场风险偏好 政策刺激后经济数据企稳回升，改革预期助力市场信心恢复。13年的春季躁动始于2012/12/4，终于2013/2/8，此前12个月上证指数下跌16.3%，躁动期间上涨24.1%。十八大后，新一届中央领导集体不断释放出强烈的改革信号：2012/12/4政治局会议释放强烈的改革预期，提振市场信心，触发了春季躁动行情。2012/12/15中央经济工作会议确认继续实施积极财政政策和稳健的货币政策，同时明确提出要制定改革总体方案、路线图、时间表，市场对中长期经济增长改善的预期得到进一步增强。2012年政府在稳增长、扩内需背景下，推出了一系列刺激政策；货币政策方面分别执行了两次降准和降息，财政政策方面批复了大量投资项目。进入Q4，国内GDP首度企稳回升至8.1%（13Q1为7.9%），略超市场预期，制造业PMI连续上行并保持在荣枯线上方，同时，受益于前期大量投资项目的批复和海外需求恢复，这一时期出口、投资对经济增长形成明显拉动。 图表112年底A股估值回落至底部图表212年Q4经济增速连续回落后首度回升 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 万得全A（左轴）万得全A市盈率（TTM，右轴） 60 55 50 45 40 35 30 25 20 15 08/01 08/04 08/07 08/10 09/01 09/04 09/07 09/10 10/01 10/04 10/07 10/10 11/01 11/04 11/07 11/10 12/01 12/04 12/07 12/10 13/01 13/04 13/07 13/10 10 11.0 10.5 10.0 9.5 9.0 8.5 8.0 7.5 7.0 6.5 6.0 GDP不变价:当季同比（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表312年底出口增速强劲回升图表413年初地产基建投资快速上行 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 出口金额:当月同比（%） 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 商品房销售面积:累计同比（%，左轴） 房地产开发投资完成额:累计同比（%，右轴） 固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比（%，右轴） 30 25 20 15 10 5 0 -5 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 前期超跌股涨幅更高，低市盈率表现更好。2012/12/4-2013/2/8的春季躁动区间内，前期12个月/3个月/1个月涨跌幅排名分位靠后的个股，涨跌幅中位数明显优于其他分位区间，且呈现出前期跌幅相对越大，躁动区间内涨幅越高的特征；市值角度，中盘股涨幅要相对高于大盘股、小盘股；估值角度，整体来看估值越低，躁动区间内反弹力度越大；从公募持股总市值视角来看，公募重仓的股票涨幅相对靠后；而从业绩预期来看，躁动区间内预测业绩上修的公司涨幅明显高于预测业绩不变/下修的公司。 图表513年春季躁动前期超跌股表现更好 前12/3/1个月涨跌幅排名各区间股票躁动期间涨幅（%，中位数） 前12个月涨跌幅前3个月涨跌幅前1个月涨跌幅 35 33 31 29 27 25 23 21 19 17 15 0-20%20-40%40-60%60-80%80-100% 前12/3/1个月跌幅越大 资料来源：Wind，华创证券 注：横轴为躁动起点按前12/3/1个月涨跌幅从高到低排名不同分位区间的股票，纵轴为该区间的股票在此次春季躁动期间的涨幅中位数，下文16/19年同。 图表613年春季躁动中盘股涨幅相对更高图表713年春季躁动低市盈率股票涨幅相对更高 29.5 29.0 28.5 28.0 27.5 27.0 26.5 26.0 市值排名各区间股票躁动期间涨幅（%，中位数） 0-20%20-40%40-60%60-80%80-100% 市值越小 29.5 29.0 28.5 28.0 27.5 27.0 市盈率排名各区间股票躁动期间涨幅（%，中位数） 0-20%20-40%40-60%60-80%80-100% 估值越低 资料来源：Wind，华创证券 注：横轴为躁动起点按市值从高到低排名不同分位区间的股票，纵轴为该区间的股票在此次春季躁动