军工行业2024年度投资策略：估值触底叠加基本面迎拐点，看好军工六大方向布局机会

证券研究报告 估值触底叠加基本面迎拐点，看好军工六大方向布局机会 ——军工行业2024年度投资策略 证券分析师：苏立赞执业证书编号：S0600521110001 联系邮箱： sulz@dwzq.com.cn 证券分析师：许牧执业证书编号：S0600523060002 联系邮箱： xum@dwzq.com.cn 研究助理：高正泰执业证书编号：S0600123060018 联系邮箱： gaozht@dwzq.com.cn 2023年12月24日 1 核心要点 国家高层判断体现战略意志，没有安全就没有发展 •习近平主席在二十届中央国安委第一次会议强调“深刻认识国家安全面临的复杂严峻形势，正确把握重大国家安全问题，加快推进国家安全体系和能力现代化”，“要坚持底线思维和极限思维，准备经受风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验”。 估值触底叠加基本面迎拐点，长期确定性明朗。 •估值触底：军工行业在当前中调尚未落地形成的下游订单空窗期，容易受到部分因素低预期的放大扰动，但实质上不会构成充分的中长期影响。当前军工行业PE-TTM低于过去十年内的估值区间，是难得的回调布局时点。 •基本面迎拐点：中下游龙头链长主机厂与分系统企业主要受军方大单采购制度下的订单规模、军品定价、预付比例与 增值税政策以及中期调整节奏等影响，其中绝大多数因素都已经通过前期的波动而消化。 主战装备与新域新质装备新一轮成长预期 •主战装备：增数量补短板更新换代，主战装备列装进程有望加速。 •新域新质：俄乌冲突中展现的无人机、远火等成为当前中等烈度战争中引人关注的装备。 看好军工六大方向布局机会 •主战装备中调落地的机会：随着中期调整新订单需求的逐渐落地，主战装备迟滞的需求有望获得显著恢复。 •国产民机的机会：2021至2042年中国有望补充六千余架客机，看好2023年是国产民用大飞机的放量拐点之年。 •改革的机会：国资委或将对军工央企落实和出台进一步支持政策，看好军工央企实现更好的高质量发展。 •军贸的机会：中国应当加强与域外相关在国家安全的国家的军事合作，叠加军贸市场扩张，看好中国军贸发展。 •卫星互联网的机会：星地一体化潜藏较大价值，价值投资属性日益增长。 •低空经济的机会：“低空经济”概念首次被写入国家规划，多重政策支持下低空航空器企业迎发展机遇。 风险提示 •行业订单不及预期的风险，新技术新产品应用进度不及预期的风险，国企改革进度低于预期的风险。 目录 1军工板块行情复盘 1.1年初以来行业运行 1.2估值水平比较 1.3军工持仓变化 2市场关心的问题 2.1国家安全体现高层战略意志 2.2估值触底叠加基本面迎拐点 2.3行业装备量价分析 2.4中期调整带来新一轮成长预期 2.5行业催化剂与宏观局势 2.6新阶段投资审美标准 3军工行业2024年投资思路 3.1主战装备中调落地的机会 3.2国产民机的机会 3.3改革的机会 3.4军贸的机会 3.5卫星互联网的机会 3.6低空经济的机会 4相关标的一览 5风险提示 图：“十四五”中间年份，随着中期调整逐渐落地，军工行业有望迎来上行期 2023.1-2023.3 两会临近，军费增速预期逐渐修正 2023.6-2023.7 国资委会议支持央企并购重组，证监会提出期望和建议 2023.7-2023.8 军方人事调整和违规查处公告，外加业务空档期 2023.3-2023.6 军工行业的价量不明确，叠加二十届中央第一轮巡视带来不确定性 2023.9-2023.10 军方人事调整，叠 加业务空档期， 2023.8-2023.9 华为新机型发布，引爆卫星互联网行情 2023.10以来 中调增量订单即将落地，主 战装备线领涨 图：当前军工行业PE-TTM近48倍，低于过去五年估值中枢 •申万军工PE-TTM自2020年行情冲高后逐步回调，当前军工行业PE-TTM近48倍。 •自身纵向比，低于过去十年内围绕55-72倍的估值区间，行业具备较高的估值弹性。 名称 持有基金数 （2023年H1） 持股总市值 (亿元) 持股占总市值比例变动 振华科技 151 120.86 0.06% 中航光电 189 118.45 -1.37% 紫光国微 132 97.79 -10.03% 中航沈飞 140 88.50 0.11% 中航重机 117 66.84 -4.24% 中航高科 69 50.25 5.16% 航发动力 70 46.14 -0.56% 卓胜微 54 43.78 -1.19% 菲利华 57 39.21 -8.05% 中航西飞 90 36.78 0.98% 西部超导 42 30.97 -15.25% 航天电器 69 27.68 -0.70% 中航机载 71 26.61 2.25% 钢研高纳 14 23.00 -1.75% 抚顺特钢 31 22.90 -4.88% 图南股份 39 20.55 0.26% 华秦科技 33 19.24 2.13% 七一二 28 19.23 -1.74% 睿创微纳 44 19.20 2.36% 湘电股份 39 17.25 1.80% 表：军工板块持仓总市值前20自2022年底以来的变化 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 图：近五年军工持仓市值变化 主动偏股型基金对军工持仓市值（亿元）全部基金对军工持仓市值（亿元） 主动偏股型基金对军工持仓比例全部基金对军工持仓比例 19H119H220H120H221H121H222H122H223H1 5.00% 4.50% 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% •相比2022年底，2023H1热门股均有 一定程度减持 •军工持仓市值自2020年高点后波动回落，但主动型基金占比提高 •板块涨跌幅与持仓市值相关性较强 目录 1军工板块行情复盘 1.1年初以来行业运行 1.2估值水平比较 1.3军工持仓变化 2市场关心的问题 2.1国家安全体现高层战略意志 2.2估值触底叠加基本面迎拐点 2.3行业装备量价分析 2.4中期调整带来新一轮成长预期 2.5行业催化剂与宏观局势 2.6新阶段投资审美标准 3军工行业2024年投资思路 3.1主战装备中调落地的机会 3.2国产民机的机会 3.3改革的机会 3.4军贸的机会 3.5卫星互联网的机会 3.6低空经济的机会 4相关标的一览 5风险提示 7 。 5月30日，习近平主席主持二十届中央国安委第一次会议，对目前的国家安全形势作了最新判断：强调“深刻认识国家安全面临的复杂严峻形势，正确把握重大国家安全问题，加快推进国家安全体系和能力现代化”，“要坚持底线思维和极限思维，准备经受风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验” 突出国防军事安全：国家安全既包括内部的治理安全，也包括外部的国防军事安全，其中外部军事安全是重要的保障手段。近年来，以美国为首的西方对俄罗斯进行了政治经济军事等全方位的制裁，我们要完善重点领域安全保障体系和重要专项协调指挥体系，强化经济、重大基础设施、金融、网络、数据、生物、资源、核、太空、海洋等安全保障体系建设。完善国家安全力量布局，构建全域联动、立体高效的国家安全防护体系。 最高层关于国家安全的判断体现了执政重点和战略意志：没有安全就没有发展，国防军工领域的投入强度、持续性、创新性没有任何改变，相关的人事整顿是阶段性的，相应的规划检查、调整也是为了更好的更有效率的提升军事安全能力，这个核心聚焦和使命只会加强不会偏离。 图：习近平主持主席二十届中央国安委第一次会议 资料来源：青年网、东吴证券研究所 8 估值触底： •年初至今军工板块较弱走势影响因素实质上不会构成充分的中长期影响。 •当前军工行业PE-TTM近48倍，除2022年4月底的一日低点45倍外，低于过去十年内围绕55-72倍的估值区间。 •部分个股当前位置接近2022年4月极低点位，对于基本面优秀的个股而言是难得的回调布局时点。 2020年，动态估值曾出现 80x，行业具备估值弹性 当前军工行业动 态估值近48x 2022年4月出现 45x估值低点 图：军工板块估值变化趋势图 基本面迎拐点： •绝大多数因素已通过前期波动被消化： 船舶板块受益于船舶周期与改革潜力领涨、航天板块受益于卫星通信互联网与改革潜力居第二位； 航空板块表现相对靠后，产业链各环节在估值和业 绩层面受到压制。 •中期调整订单审批环节在11月底落地，近期预期将有越来越多明确的订单相关信息，基本面无疑处于拐点窗口期。 50% 40% 30% 累计涨跌幅 20% 10% 0% -10% -20% -30% 图：航天船舶行情驱动领涨，航空板块承压 航天装备航空装备地面兵装航海装备军工电子 市场纠结军工行业的量和价，一是军方不断要求提高军费使用效率，二是新上量的大订单渐次下达。 价： •降价前提是持续放量，对于军品产业链企业，中下游央企军工在实施股权激励后依托统筹供应链的优势提升本环节的爱利能力是有空间的。 •大单采购下供应链管理与改革增效下利润率的提升也很重要。随着改革增效提升利润率的因素得以被挖掘，将有助于军工行业开启一轮行情。 量： •当前常规列装和密集战备军演，正是后续必然的增量来源，是行业放量的前瞻指标， •俄乌战争作战平台的减寿维修与战损补充需求，各类弹药的倾泻消耗，带来我们目前对于战争潜在需求的认知就是，需求有充分的产量保障和产能冗余备份 •美国台海战争的推演显示，一旦台海战争爆发，美台的远程导弹库存会迅速耗尽。 装备中期调整进行时，新的需求变化，将一定程度影响市场的投资思路： •主战装备增量订单：建成以三代为主体、四代为骨干的装备体系，远海防卫、远程打击等新型装备加速发展。在骨干装备建设发展上，四代机成熟度逐渐提升，多重景气加速提振航发需求。 •新域新质发展机遇：在空天攻防、水下、网电对抗、高超、蜂群、军事智能等尖端领域以及巡飞、远火等可消耗领域需要结构性加强。 •武器装备新审美：俄乌冲突中展现的无人机、远火等成为当前中等烈度战争中引人关注的装备，高毁伤、低成本、可消耗一定程度代表了装备列装的需求审美。 图：我国近年来的先进武器装备 近期潜在催化剂： •高层关于军品订单审批：军品订单审批的加快，更加注重效率和批量化，进一步推动军工企业发展壮大。 •国资委关于央企军工改革事项的推动：旨在通过优化资源配置、深化管理体制，提高军工企业效率和竞争力。 •军贸管理体系与组织机构调整：拓展军工企业的海外市场，加强对国防安全的保障能力。 •新的装备进展与披露、国内实兵实弹演练、与国外联合演习等多种事件类科目：事件类科目伴随着军队现代化建设和战备水平提升的需要，刺激相关企业的产品需求增长。 图：国资委推动中央军工企业改革图：“和平友谊-2023”多国联合演习于广东湛江举行 2024宏观局势展望： •中国四个方向局势面临新的斗争压力：中美关系、中印关系、中俄关系、中日关系，中国周边安全形势将具有相当的不稳定性。 •全球性政治选举年：世界主要国家与中国周边国家和地区的政治选举结果，可能会对中国对外的 政治、经济军事与外交关系带来新的变量风险。 •军工行业作为对外政治、经济、军事与外交关系集中反应的领域，有望获得市场的持续重视。 2024/1中国台湾地区领导人选举 2024/2印尼大选 2024/5印度大选 2024/11美国大选 2024/11英国大选 2024/3俄罗斯大选 图：2024年为全球政治大年 •从2020年中期军工行业开始一轮大行情以来，核心赛道重点标都表现出了持续的成长性，市值也都有不同程度的提升。 •当前时点，行业某些环节市场格局有变，基数效应也会带来部分企业业绩增速的下行，行业估值中枢也在下移