亿田转债：集成灶领域优秀企业

固收点评20231221 证券研究报告·固定收益·固收点评 亿田转债：集成灶领域优秀企业2023年12月21日 关键词：#产能扩张#消费升级 事件 亿田转债（123235.SZ）于2023年12月21日开始网上申购：总发行规模为5.20亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于环保集成灶产业园（二期）项目和品牌推广与建设项目。 当前债底估值为84.57元，YTM为3.18%。亿田转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息）， 以6年AA-中债企业债到期收益率6.16%（2023-12-19）计算,纯债价值为84.57元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。 当前转换平价为98.08元，平价溢价率为1.95%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年06月27日至2029年12月20日。初始转股价38.08元/股，正股亿田智能12月19日的收盘价为37.35元，对应的转换平价为98.08元，平价溢价率为 1.95%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.35%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价38.08元计算，转债发行5.20亿元对总股本稀释率为11.35%，对流通盘的稀释率为12.06%，对股本有一定的摊薄 压力。 观点 我们预计亿田转债上市首日价格在118.93~132.34元之间，我们预计中签率为0.0018%。综合可比标的以及实证结果，考虑到亿田转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 28%左右，对应的上市价格在118.93~132.34元之间。我们预计网上中签率为0.0018%，建议积极申购。 亿田智能专业从事集成灶等现代新型厨房电器产品的研发、生产和销售，是国内较早以自主品牌生产和销售侧吸下排式集成灶的企业之一。公司以“创建无害厨房环境”作为发展使命，始终致力于为消费者提供 健康、环保、节能的厨房电器产品，持续提升顾客的厨房体验，为消费者带来安全健康的品质生活。 2018-2022年公司营收呈上涨趋势，复合增速为20.04%。2021年增长明显，同比增长率“倒V型”波动。2022年实现营业收入12.76亿元，同比增加3.75%。与此同时，归母净利润也呈上涨趋势且2021年增长明显，2018-2022年复合增速为28.79%，2022年实现归母净利润2.10亿 元，同比增加0.08%。 公司营业收入构成较为稳定，集成灶为主要收入来源。自2020年至2022年，集成灶占营业收入的比重均在90%左右，是公司营业收入的主要来源。 公司销售净利率、销售毛利率、销售费用率整体呈上涨趋势，财务费用率整体保持下降且始终为负，管理费用率在维稳中波动。2018-2022年，公司销售净利率分别为12.40%、15.01%、20.07%、17.04%和16.44%， 销售毛利率分别为38.09%、43.12%、45.59%、44.74%和46.62%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《豪鹏转债：电力设备行业知名企业》 2023-12-20 《人民币“被动”升值压力仍存？》 2023-12-18 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点9 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2018-2023Q1-3营业收入及同比增速（亿元）7 图2：2018-2023Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）7 图3：2020-2022年营业收入构成8 图4：2018-2023Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）8 图5：2018-2023Q1-3销售费用率水平（%）8 图6：2018-2023Q1-3财务费用率水平（%）9 图7：2018-2023Q1-3管理费用率水平（%）9 图8：2016-2022年集成灶行业销售额（亿元）10 图9：2018-2022年厨房电器类各公司研发费用率对比（%）11 表1：亿田转债发行认购时间表4 表2：亿田转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测亿田转债上市价格（单位：元）6 3/12 1.转债基本信息 表1：亿田转债发行认购时间表 时间日期发行安排 1、刊登《募集说明书》及其摘要、《募集说明 T-22023-12-19 书提示性公告》、《发行公告》、《网上路演公告》 T-12023-12-201、网上路演2、原股东优先配售股权登记日 1、发行首日 2、刊登《可转债发行提示性公告》 T2023-12-21 T+12023-12-22 T+22023-12-25 T+32023-12-26 T+42023-12-27 转债名称 亿田转债 正股名称 亿田智能 转债代码 123235.SZ 正股代码 300911.SZ 发行规模 5.20亿元 正股行业 家用电器-厨卫电器-厨房电器 存续期 2023年12月21日至2029年12月20日 主体评级/债项评级 AA-/AA- 转股价 38.08元/股 转股期 2024年06月27日至2029年12月20日 票面利率 0.30%,0.50%,1.00%,1.50%,2.00%,2.50%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的115%（含最后一 赎回条款 期利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：亿田转债基本条款 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金） 4、网上申购（无需缴付申购资金） 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》 2、进行网上申购摇号抽签 1、刊登《网上中签结果公告》 2、网上中签缴款日 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 1、刊登《发行结果公告》 2、向发行人划付募集资金 东吴证券研究所 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/12 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资拟投入募集资金环保集成灶产业园（二期）项目38,909.0037,021.00 品牌推广与建设项目15,000.0015,000.00 合计53,909.0052,021.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 84.57元 转换平价（以2023/12/19收盘价） 98.08元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 18.25% 3.18% 平价溢价率（以面值100计算）1.95% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为84.57元，YTM为3.18%。亿田转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年 分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.16%（2023-12-19）计算,纯债价值为84.57元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。 当前转换平价为98.08元，平价溢价率为1.95%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年06月27日至2029年12月20日。 初始转股价38.08元/股，正股亿田智能12月19日的收盘价为37.35元，对应的转换平价为98.08元，平价溢价率为1.95%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为11.35%。按初始转股价38.08元计算，转债发行5.20亿元对总股本稀释率为11.35%，对流通盘的稀释率为12.06%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计亿田转债上市首日价格在118.93~132.34元之间。按亿田智能2023年12 月19日收盘价测算，当前转换平价为98.08元。 1）参照平价、评级和规模可比标的小熊转债（平价91.33元，评级AA-，存续规模 5.04亿元）、丰山转债（平价95.85元，评级AA-，存续规模4.99亿元）、豪能转债（平价93.42元，评级AA-，存续规模5.00亿元），截至2023/12/19，转股溢价率分别为34.57%、21.53%、30.59%。 5/12 2）参考近期上市的金现转债（上市首日转换价值92.65元）、凯盛转债（上市首日 转换价值89.34元）、欧晶转债（上市首日转换价值84.19元），三只转债上市首日转股溢价率分别为55.88%、28.72%、38.28%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，家用电器行业的转股溢价率为28.32%，中债企业债到期收益为6.16%，2023年三季报显示亿田智能前十大股东持股比例为68.07%，2023年12月19日中证转债成交额为30,542,726,253元，取对数得24.14。因此，可以计算出亿田转债上市首日转股溢价率为21.66%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到亿田转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在28%左右，对应的上市价格在118.93~132.34元之间。 表5：相对价值法预测亿田转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 23.00% 25.00% 28.00% 31.00% 33.00% -5% 35.48 114.61 116.47 119.27 122.06 123.93 -3% 36.23 117.02 118.93 121.78 124.63 126.54 2023/12/19收盘价 37.35 120.64 122.60 125.55 128.49 130.45 3% 38.47 124.26 126.28 129.31 132.34 134.36 5% 39.22 126.67 128.73 131.82 134.91 136.97 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们