另一个充满挑战的季度

德意志银行亚洲HY企业信贷HY多部门兴业策略公司来宝集团有限公司日期2016年8月11日严苛的Agarwal，CFA研究分析师（+65）6423 6967另一个充满挑战的季度卡尔文·费尔南德斯（Kalvin Fernandes）研究助理kalvin.fernandes@db.com令人失望的结果销量环比下降3％至55公吨，但收入增长9％至121亿美元（扣除停产业务），这可能是由于大宗商品价格上涨所致。然而，EBITDA环比下降53％至8000万美元，这是因为利润率下降以及SGA支出保持高水平，因为一次性支付了裁员费用。营运资金拖累1.99亿美元（主要是由于应收贸易账款），这意味着OCF为负1.47亿美元。加上一些资本支出，现金余额减少了约2亿美元至6.68亿美元。这不包括与经纪人的受限制现金4.32亿美元，但包括与持作出售子公司（主要为NAES）的现金1.81亿美元。总债务几乎保持不变，为54亿美元，其中包括23亿美元的短期债务（大部分将于17年第二季度到期）。有担保债务较高，占总数的12％（第一季度为8％），并且有可能继续上升。易于销售的存货约为15亿美元，其中不包括2.2亿美元的存货销售计划资产负债表外。一线希望供股收益约。 8月初达到5亿美元，迄今为止，其中约20％已用于偿还债务。到第三季度为止，由于营运资金减少（因业务倒闭），小资产出售等原因，第三季度迄今已筹集了2亿美元。另外，到年底员工人数从目前的不到1,500人减少到大约1100人，最终将有助于SGA支出。管理层也仍然有信心在2H出售NAES。此后，他们的目标是在2018-19财年产生5.5亿美元的年息税前收益（对我们来说似乎是激进的），分配如下：石油液体40-50％，硬质商品30-40％，天然气和电力10-20％。最后，尽管第二季度将进行测试，但已获得第二季度的盟约豁免。新管理层将流动性置于盈利之上，从而导致违规。将Perps降级为保留，等待更好的切入点我们对来宝的生存的长期信念没有改变，其流动性状况至少在明年第二季度之前仍然令人满意。话虽如此，我们可能会在短期内目睹负面的评级行动，甚至可能由于业绩不佳以及标普过去的侵略行为而降级至CCC（如果可能的话，可能性很小）。下一个利好催化剂（NAES出售）可能更多地是第四季度事件。由于利润率降低和应收账款周转天数增加，这导致超出预期的营运资金外流，我们也对公司的收入质量感到担忧。此外，我们关注员工人数合理化对员工士气和风险管理的影响。所有这些使我们相信，perps（59出价，年初至今范围25-65）可能会很快提供更好的切入点。因此，我们将它们降级为“持有”，同时在直道上保持相同的建议（改为保留对Vedanta的偏好）。主要的上行风险比预期的NAES出售要早，信用评级的确认和进一步的债券回购，而下行的风险包括主要利益相关者的信心丧失等。德意志银行/香港分配时间：2016年8月11日14：44：34GMT以上表达的观点准确反映了作者对主题公司及其证券的个人观点。作者由于提供具体的建议或观点而没有也不会得到任何补偿。德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价，其价格来自路透社，彭博社和其他供应商的当地交易所。对于其他重要披露，请访问HTTP://GM.DB.COM MCI（P）057/04/2016。市场研究直债券的定价：高贵的18岁和20岁-分别提供88岁和81岁（持有）Vedanta 21s和23s-分别为95和89（购买）