柔和的标题掩盖了潜在的力量

德意志银行评分购买亚洲香港企业集团公司CK和记黄埔路透社彭博交易所代号0001.HK 1香港恒指0001ADR股票代号EUUS1667442016日期2016年8月12日预测变化售价2016年8月11日（港币）93.25目标价-12个月（港元）108.0052周范围（港元）113.70-81.90恒生指数22,492柔和的标题掩盖了潜在实力强大的执行力不足以抵消宏和FX的不利因素虽然长和的1H16整体业绩不佳，息税前收益下降4％（经汇率调整后持平），但鉴于宏观不利因素，这在我们的预期之内。管理层还对业务运营和前景充满信心。给我们的亮点是：1）强劲的执行力，防御性业务（基础设施和3欧洲）的EBIT增长了约10％（恒定汇率）； 2）多元化的好处，例如欧洲零售业的强劲增长抵消了亚洲的疲软。此外，在意大利的交易现在似乎越来越有可能，据我们估计，这可能使集团EBITDA增长8％，并且由于估值具有吸引力，我们维持买入建议。王研究分析师（+852）2203 6145终审法院首席法官彼得·米利肯研究分析师（+852）2203 6190销售（FYE）279,227至↓-3.6%执行力强 269,204我们着重强调以下三种观点，以支持这一观点：1）中国的EBITDA增长9％运算教授14.1至14.4↑2.2%保证金（FYE）基础设施，尽管受到法规重置的影响； 2）EBITDA下降1％在充满挑战的环境中，中国的零售业（相比之下，曼宁的中国业务同期下降了10％）； 3）随着欧洲业务继续获得市场份额和规模效益，EBITDA增长了3％。我们相信，强大的管理层将为投资者带来长期的出色表现，这是随着往绩记录的建立，市场将越来越重视的一个因素。在意大利进行交易的可能性似乎越来越大，并且具有很高的吸引力到目前为止，欧盟尚未发表反对意见，意大利政府也宣布将不对该交易行使否决权（8月11日，意大利彭博市政府不会对Wind-3合并行使否决权），净利润（FYE）1801601401201008030,196.2至30,190.4↓-0.0%意大利的合并似乎很有可能。我们估计，这笔交易可能使长和的估值增加5-10％，而我们认为这尚未包括在股价中。收益变化我们减少了2017财年和2018财年的收益，以反映未来财务贡献的减少和能源增长轨迹的放缓。估值与风险我们结合使用SOTP和DCF来评估CKH。主要的下行风险包括港元升值，较高的借贷成本和经济放缓。预测和比率年底12月31日2014A2015A2016年2017年2018年息税折旧摊销前利润1,107.034,300.054,925.656,599.960,299.7已报告的NPAT（HKDm）18,944.038,189.030,190.432,637.335,847.5DB EPS FD（港元）8.1811.897.828.469.29变化百分比0.0%0.0%-0.0%-3.9%-5.2%市盈率（x）16.210.611.911.010.0EV / EBITDA（x）16.613.47.57.16.5DPS（净额）（港元）10.652.552.593.013.48收益率（净值）（％）8.02.02.83.23.7资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年终关闭8/142/158/152/16CK和记黄埔 恒生指数（重新定基）德意志银行/香港发行于：08/11/2016 18：02：45GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）057/04/2016。市场研究关键变更资料来源：德意志银行价格/相对价格表现（％）1m3m12m绝对12.90.2-18.3恒生指数7.712.2-8.2资料来源：德意志银行 2016年8月12日CK和记黄埔页面PAGE2德意志银行/香港路透社：0001.HK彭博社：1香港价钱（16/08/11）HKD 93.25目标价HKD 108.00市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）16.2 10.6 11.9 11.0 10.0市净率（x）0.75 0.78 0.81 0.77 0.74FCF收益率（％）9.7 4.7 5.3 7.9 8.8 股息收益率（％）8.0 2.0 2.8 3.2 3.752周范围HKD 81.90-113.70 EV /销售额（x）11.8 2.8 1.5 1.5 1.4市值（百万）港币百万港元359,915美元百万港元46,403长江实业（集团）有限公司通过其子公司开发和投资房地产。该公司还提供房地产代理和管理服务，经营酒店并投资证券。180160140120100808月14日11月14日2月15日5月15日8月15日11月15日2月16日5月16日EV / EBITDA（x）16.6 13.4 7.5 7.1 6.5EV / EBIT（x）18.4 18.7 10.7 10.0 9.1销售收入1,562 166,760 269,204 276,704 288,484毛利1,107 34,300 54,926 56,600 60,300税息折旧及摊销前利润1,107 34,300 54,926 56,600 60,300折旧107 9,618 16,241 16,283 17,079摊销0 0 0 0 0息税前利润1,000 24,682 38,685 40,317 43,221净利息收入（支出）-655 -4,470 -7,034 -6,440 -6,081员工/关联公司11,486 13,659 11,592 12,225 13,127特殊/非凡7,299 13,390 -646 -300 0其他税前收入/（支出）0 0 0 0 0除税前溢利19,130 47,261 42,597 45,801 50,266所得税费用-305 2,895 3,063 3,321 3,621少数民族491 6,177 9,343 9,843 10,798其他税后收入/（支出）0 0 0 0 0净利润18,944 38,189 30,190 32,637 35,847DB调整（包括稀释）0 0 0 0 0DB净利润18,944 38,189 30,190 32,637 35,847长江和记恒生指数（重新定基）7560453015014 15 16E 17E 18EEBITDA保证金EBIT保证金701060850406304201020014 15 16E 17E 18E销售增长（LHS）ROE（RHS）4083062041020014 15 16E 17E 18E自由现金流29,946 19,067 19,065 28,449 31,790募集/回购的权益-207 -14,333 1,920 0 0支付的股息-25,177 -13,756 -17,633 -18,380 -20,642借款净收益/（十月）-3,370 -37,963 27,222 -10,069 -11,149其他投资/筹资现金流量-3,032 138,719 2,662 0 0现金流量净额-1,840 91,734 33,236 0 0营运资金变动7,596 2,832 -4,599 723852现金及其他流动资产33,179 121,171 154,407 154,407 154,407有形固定资产50,739 187,404 195,164 206,552 218,321商誉/无形资产0 376,290 373,378 373,378 373,378联营公司/投资296,723 251,052 249,183 252,850 256,788其他资产77,300 97,027 107,986 110,998 114,548资产总额457,941 1,032,944 1,080,119 1,098,185 1,117,442计息债务37,874 308,379 330,688 320,619 309,471其他负债14,020 175,454 181,473 183,451 185,797负债合计51,894 483,833 512,161 504,070 495,268股东权益403,190 428,588 442,894 465,061 488,607少数族裔2,857 120,523 125,063 129,054 133,567股东权益合计406,047 549,111 567,957 594,114 622,174净债务4,695 187,208 176,281 166,212 155,064销售增长（％）nm nm 61.4 2.8 4.3DB EPS增长率（％）不适用45.3 -34.2 8.1 9.8EBITDA利润率（％）70.9 20.6 20.4 20.5 20.9息税前利润率（％）64.0 14.8 14.4 14.6 15.0支付比率（％）130.3 21.5 33.2 35.6 37.5净资产收益率（％）4.9 9.2 6.9 7.2 7.5资本支出/销售额（％）503.6 15.3 10.5 10.0 10.0资本支出/折旧（x）73.5 2.6 1.7 1.7 1.7净债务/权益（％）1.2 34.1 31.0 28.0 24.9净利息保障（x）1.5 5.5 5.5 6.3 7.1资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）王+852 22036145购买公司简介价格表现损益表资产负债表保证金趋势增长与盈利偿付能力关键公司指标型号更新：2016年8月11日财政年度末12月31日201420152016年2017年2018年运行数字财务摘要亚洲DB EPS（港元）8.1811.897.828.469.29 每股收益（港币）8.1811.897.828.469.29香港DPS（港元）10.652.552.593.013.48企业集团BVPS（港元）174.1133.4114.7120.5126.6加权平均份额（米）2,3163,2133,8603,8603,860CK和记黄埔平均市值307,543404,112359,915359,915359,915企业价值（港币百万元）18,372460,791412,077402,331391,757评估指标16.210.611.911.010.0现金流量（港币百万元）经营现金流量37,81344,54947,28356,11960,639净资本支出-7,867-25,482-28,218-27,670-28,848 2016年8月12日CK和记黄埔德意志银行/香港页面PAGE3税后利润42,30140,07842,67946,54320,05522,24619,67120,407非控制性权益处置利润(10,173)(960)(9,241)(646)(9,741)(300)(10,696)-(5,184) (415)(4,989)(545)(4,404)(346)(4,837)(300)净利31,16830,19032,63735,84714,45616,71214,92115,269更改-3%8%10%3.2%-8.6%每股收益8.087.828.469.293.754.333.873.96DPS2.552.593.013.480.701.850.741.86支付比例32%33%36%37% 19%43%19%47%资产负债表20152016F2017F2018F现金121,171154,407154,407154,407债务总额308,379330,688320,619309,471净债务187,208176,281166,212155,064净负债息税折旧摊销前利润2.02.01.81