2024年股指期货行情展望：乌云的金边——顺势而为，静待转机

2023年12月18日 乌云的金边——顺势而为，静待转机 ---2024年股指期货行情展望 毛磊 投资咨询从业资格号：Z0011222 maolei013138@gtjas.com 王笑 投资咨询从业资格号：Z0013736 wangxiao019787@gtjas.com 报告导读： 2023年，受风险偏好回落拖累，全年市场震荡回调。2024年，市场风险评价重塑、增长信心重构，将是偏低估值下指数能否明显回升最重要的驱动因素。政治局会议提出的“以进促稳、先立后破”的工作方法，在做好压降旧动能的同时，更注重把经济蛋糕做大，稀释金融、债务风险发生可能性。市场中期风险担忧有望下降。2024年经济要回归到中长期潜在增速的增长，需要整体信心更明显的修复。后期在托底政策推动、地产中枢趋稳、居民资产负债表缓慢修复的情况下，趋势来看宏观增长信心的重建有望缓慢实现，但相比于过去更可能出现后验的情况。预计2024年，指数有望出现转折的曙光。节奏上看，2024年市场大概率将先以宽幅震荡格局等待基本面的转好。而一旦基本面的修复出现，情绪对风险担忧的出清，在市场一致预期转向出现之际，行情可能会出现“不鸣则已、一鸣惊人”的表现。 风险点：内生动能修复低于预期，地产次生风险持续发生，外部政经环境动荡。 请务必阅读正文之后的免责条款部分1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.2023年行情回顾：重心下移，分化拉大3 1.12023年行情：整体回落，小盘成长风格逆势上涨3 1.2结构性行情下，不同风险偏好资金驱动风格异化3 2.风险偏好成为行情主驱动：地产周期下行，尾部风险忧虑压制情绪4 2.1表现：地产周期下行拖累，宏观忧虑升温：金融、地产首当其冲4 2.22023年政策托而不举，维持定力，避险情绪升温6 2.32024年政策更重视增长，“破”、“立”节奏优化9 2.3.1“以进促稳、先立后破”：进一步明确增长的重要性9 2.3.2短期应对到构筑中长期制度型治本之策10 3.经济增长信心重建：DDM分子端的助推11 4.海外基准判断：经济温和回落，强美元外溢减弱，对市场中性偏多12 4.1预计2024年美国经济弱回落，但难强衰退13 4.2美国通胀回落“最后一公里”难度加大，但难成核心制约13 4.3系统性风险驱动不大，高利率环境背后对应较大的宽松空间14 4.4美联储政策方向明确，注重宽松节奏14 5.估值定位：股票处于有吸引力区间15 6.风格判断：成长、价值单边分化到轮动起舞16 6.1弱复苏环境有利于成长风格表现16 6.2历史行情对比与启示：2012年13年的市场也是出现了大分化行情17 7.行情展望：长周期布局、短周期博弈&不鸣则已、一鸣惊人18 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 % 年度涨跌幅 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 -14 -16 -18 -20 上证指数中证1000中证500科创50沪深300上证50深证成指创业板指 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 0.75 沪深300指数 中证500指数深证100指数 上证科创板50成份指数 上证50指数 中证1000创业板指数 （正文） 1.2023年行情回顾：重心下移，分化拉大 1.12023年行情：整体回落，小盘成长风格逆势上涨 2023年，受经济常态化运行修复不及预期影响，全年市场宏观预期下行。12月初部分指数再度创下年内 低点，上证50更是创7年新低，上证指数也在3000点整数大关反复徘徊。地产周期下行换挡，相关扰动传导至金融领域、地方债务端，成为全年行情最大的回调驱动来源。宽基指数方面，沪深300、上证50全年出现了跌超10%。偏成长风格的指数，中证500、中证1000指数，则表现略强，跌幅在5%以内。 新常态下经济运行波动降维，政策面托而不举，股市呈现结构性行情。经济结构来看，高端制造、新兴产业占比上升，对经济的影响逐步加大。股市的结构性机会更丰富。2023年几波有赚钱效应的行情，背后均有相应的题材或热点支撑。如中特估行情、高分红策略对IF、IH的影响；ChatGPT、华为产业链、北交所板块，对成长风格的带动。特别是10月下旬以来北交所个股的大涨，为全年走弱的资本市场增添一抹亮色。行情风格向成长风格切换，也进一步带动了IC、IM的相对强势。 图1：2023年主要股指均下跌图2：主要宽基指数全年震荡下行 23-1-3 23-1-13 23-2-1 23-2-13 23-2-23 23-3-7 23-3-17 23-3-29 23-4-11 23-4-21 23-5-8 23-5-18 23-5-30 23-6-9 23-6-21 23-7-5 23-7-17 23-7-27 23-8-8 23-8-18 23-8-30 23-9-11 23-9-21 23-10-11 23-10-23 23-11-2 23-11-14 23-11-24 资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究 1.2结构性行情下，不同风险偏好资金驱动风格异化 从整个市场上来看，2023年市场表现两极分化严重。低风险偏好投资者青睐的“红利策略”与高风险偏好投资者追逐的“成长策略”强势。具体来看，譬如以标普中国A股低波红利指数来看，全年红利策略表现强于沪深300。事实上，从全市场中居民资产配置的走向来看，低风险偏好资金在全市场中追逐安全的资产。如2023年前十个月，居民年度新增存款数据增幅依然非常显著，已经超过了2020年全年和2021年全年。表明市场主体风险偏好偏低，最终流向最安全的资产。 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 图3：不确定环境中红利低波策略收益更稳健图4：居民存款依旧高增 沪深300标普中国A股低波红利(右轴) 亿元居民年度新增存款 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 200000 180000 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 2000 2023年为前10个月数据 资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 而成长板块方面，是高风险偏好投资者更愿意去参与的板块，其对于红利策略等稳健低波动的品种并不感兴趣。在北交所出现一定的政策扶持后，叠加宏观弱复苏这一本身对成长板块极为友好的基本面环境，高风险偏好资金随即展开一波拉升攻势。 板块 涨幅(%) 板块 涨幅(%) 图5：小市值指数远强于主要宽基指数表1：部分概念板块涨幅明显 万得小市值200万得小市值400万得小市值600 16万得小市值800万得小市值1000万得小市值1500 光模块(CPO) 161.4 东数西算 63.8 14中证2000沪深300 12 10 8 6 4 2 14-1 14-6 14-11 15-4 15-9 16-2 16-7 16-12 17-5 17-10 18-3 18-8 19-1 19-6 19-11 20-4 20-9 21-2 21-7 21-12 22-5 22-10 23-3 23-8 0 华鲲振宇88.5抖音平台59.7 中文语料库78.2AI应用57.2 光通信78.2最小市值56.7 ChatGPT76.1GPU54.8 AI算力69.8英伟达产业链54.5 短剧游戏68.7时空大数据54.4 AIGC67.7华为HMS53.7 资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究 2.风险偏好成为行情主驱动：地产周期下行，尾部风险忧虑压制情绪 2.1表现：地产周期下行拖累，宏观忧虑升温：金融、地产首当其冲 从2023年行情板块表现可以看到，房地产、建筑材料，以及银行等偏传统周期型投资品表现最为弱势。房地产板块全年下跌23.5%，银行下跌9.3%，建筑材料下跌23.2%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 图6：2023年权重板块弱于成长板块 %2023年申万一级行业涨跌幅排名 30 20 10 0 -10 -20 通信传媒机 -30 资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究 从11月以来，部分银行股跌幅较大，除了个别中字头的中国银行，交通银行，农业银行等最大盘银行股以外，一些股份制银行，调整幅度相对较大。 图7：11月以来股份制银行板块破位下行图8：9月以来地产板块明显下行 4400 4200 4000 3800 3600 3400 3200 股份制银行Ⅱ(申万)沪深300 4400 4200 4000 3800 3600 3400 3200 沪深300房地产开发(申万) 3800 3600 3400 3200 3000 2800 2600 2400 2200 2000 资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：Wind、同花顺iFinD，国泰君安期货研究 2023年股市很重要的驱动因素在于风险偏好。在12月6日召开的党外人士座谈会上，也提到2023年国内周期性和结构性矛盾叠加。由于地产周期下行所带来的部分忧虑扰动压制了投资者的风险偏好。本身国内金融机构与地产、地方政府土地出让金的深度绑定，因此自2021年地产数据走弱后，相关的一些扰动出现在房企、金融及地方债务领域。比如房企债券，特别是房企美元债的大跌；以及对地产贷款占比较高的中小型地方性银行的忧虑，以及信托产品出现偿付困难等问题。此外，过去地方政府重要的收入来源之一是土地出让金。而在地产下行之后，2023年前三个季度土地出让金收入下滑54%。地方政府收入下滑，市场对基建资金来源，以及一些城投债务的忧虑也在增加。 请务必阅读正文之后的免责条款部分5 图9：2023年国内周期性和结构性矛盾叠加 地产下行 金融领 银行资产质量下滑 信托产品兑付受阻 房企债务压力加大域 居民消费增速慢升 供应商回款受阻 烂尾楼增多 实体领域 土拍下滑 财政、基建压力加大 地方债务压力上升 循环产生：地产下行导致居民购房意愿下降，金融体系风险偏好又降 低对地产的信用支持，房企资金紧张，反过来加剧地产行业的下滑 资料来源：公开资料，国泰君安期货研究 时间主体事件/内容 在此环境下，投资者更愿意采取规避不确定性的思路，规避地产、金融相关板块。表2：消息面上不时出现一些扰动因素 2023年8月初碧桂园2笔美元计价的债务8月8日逾期未支付利息。 2023/8/17恒大集团依美国《破产法》向美国法院申请破产保护。 7月底传出中融国际信托集团无法按时支付票息和本金消息后，8月中旬媒 2023年8月中旬中融信托 2023年11月初万科 2023/11/22中植集团 2023/11/28万向信托 2023/11/29宝龙地产 体报道数十种中融信托产品出现逾期兑付。 始于10月中旬，万科多只美元债价格大跌，收益率飙升至50%，并引发外界对公司经营面是否存在问题的担忧。 中植集团官宣集团已严重资不抵债，表示公司总资产账面金额约2000亿 元，在剔除保证金后相关负债本息规模约4200-4600亿元。 两产品未能如期兑付，涉及“健康教育2号和4号”，募集资金主要用于建设贵州六盘水红桥医院项目。 宝龙地产公告再违约，超1500万美元票据的利息无法支付，这也是自去年 7月未能兑付本息后，公司的第二次违约。 资料来源：公开新闻整理，国泰君安期货研究 2.22023年政策托而不举，维持定力，避险情绪升温 过去，每当经济下行，金融出现风险担忧时，政策面往往会采取刺激地产等全面放松手段。2023年从政策角度观察，货币政策方面，对比2022年，可以看到无论是降准还是降息，力度比2022年更大，或至少持平于 2022年。市场一度认为政策面加大了刺激力度，但后来被证伪。回过头来看，2023年政策面的