三季度稳步复苏，各项经营指标持续改善

增持（维持） 三季度稳步复苏，各项经营指标持续改善 公司研究|动态跟踪滔搏06110.HK 股价（2023年12月15日）6.13港元 目标价格7.49港元 52周最高价/最低价7.73/5.06港元 总股本/流通H股（万股）620,122/620,122 H股市值（百万港币）38,013 公司FY24Q3（2023年9月至11月）零售及批发业务销售金额同比增长10%-20% 低段。截止11月30日，直营门店毛销售面积环比增长0.5%，同比减少1.7%。 分品牌来看，收入比23Q3整体增速快的品牌（10%-20%低段），它们的加权平均增速为高双位数，比23Q3整体增速慢的品牌，加权平均增速为中单位数（若剔除短期因素，实现低双位数增长），与FY24H1的情况相比环比提升。 库销比、零售折扣等指标同比改善。截止11月底，公司库销比略低于4倍，同比大幅改善，我们认为新品售罄率的提升是主要原因，同时合作品牌逐步重启市场营销活动，例如耐克高中篮球联赛、三里屯篮球赛事预热等，预计对整体销售也有正面贡献。此外，随着新品收入占比的提升，FY24Q3的折扣率同比持续改善，趋势和幅度与FY24H1基本一致。 下半年开店有望提速。FY24Q3，公司的关店情况在同比和环比纬度均有所放缓，预计下半财年会增加开店力度，与市场需求匹配。 受益于合作品牌营销活动的重启以及下半年净开店的提速，我们预计公司收入增速将持续超越行业平均水平，另一方面，考虑到公司较为健康的库存水平+不断改善的新品售罄率，预计下半年的盈利能力也将继续修复。股息率方面，根据wind数据，FY2021-2023年分别为9.4%、8.1%和5.8%，FY24H1中期派息率同比提升至74.2%，高于去年同期70.4%，我们认为其背后体现了公司较强的现金创收能力和健康稳健的运营状态，在当前市场环境下也是提升公司投资价值的一个重要因素。 盈利预测与投资建议 根据最新运营数据，我们基本维持未来三年的盈利预测，预测FY24-26年每股收益分别为0.38、0.44和0.51元，维持FY24年18倍PE估值，对应目标价7.49港币 （1人民币=1.1港币），维持“增持”评级。 风险提示：阿迪达斯和耐克业务增长波动，运动服饰清库进度等 国家/地区中国 行业纺织服装 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 6.61 -5.01 1.41 14.19 相对表现% 3.81 2.11 9.06 27.49 恒生指数% 2.8 -7.12 -7.65 -13.3 报告发布日期2023年12月18日 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 杨妍yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 经营效率持续提升，高分红回报股东 2023-10-22 23财年业绩承压，看好24财年复苏表现 2023-05-28 公司主要财务信息 库存健康良性，静待线下销售拐点 2022-12-28 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 营业收入(百万元) 31,877 27,073 30,487 34,122 37,950 同比增长(%) -11.5% -15.1% 12.6% 11.9% 11.2% 营业利润(百万元) 3,430 2,431 3,320 3,816 4,340 同比增长(%) -14.0% -29.1% 36.6% 14.9% 13.7% 归属母公司净利润(百万元) 2,447 1,837 2,356 2,749 3,135 同比增长(%) -11.7% -24.9% 28.3% 16.7% 14.0% 每股收益（元） 0.39 0.30 0.38 0.44 0.51 毛利率(%) 43.4% 41.7% 42.7% 43.0% 43.2% 净利率(%) 7.7% 6.8% 7.7% 8.1% 8.3% 净资产收益率(%) 24.1% 18.0% 22.6% 23.5% 23.8% 市盈率（倍） 14.2 18.9 14.7 12.6 11.1 市净率（倍） 3.3 3.5 3.2 2.8 2.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 利润表 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 单位:百万元 单位:百万元 货币资金 1,753 3,663 5,926 7,569 8,083 营业收入 31,877 27,073 30,487 34,122 37,950 存货 6,686 6,247 3,458 3,025 4,155 营业成本 (18,052) (15,789) (17,469) (19,449) (21,540) 应收账款 1,107 1,055 2,333 1,459 2,758 毛利 13,824 11,284 13,018 14,672 16,409 预付款项 1,435 1,136 1,136 1,136 1,136 销售费用 (9,439) (8,052) (8,780) (9,793) (10,854) 其他 0 0 (0) 0 (0) 管理费用 (1,293) (1,101) (1,219) (1,365) (1,518) 流动资产合计 10,980 12,101 12,852 13,189 16,131 应收账款减值损失 10 2 2 2 2 固定资产 1,009 733 770 681 552 其他收入 327 299 300 300 300 有使用权资产 3,100 2,425 3,173 3,796 4,346 营业利润 3,430 2,431 3,320 3,816 4,340 无形资产 1,093 1,073 1,015 956 898 财务收入 114 104 48 67 78 递延所得税资产 305 239 239 239 239 财务费用 (218) (213) (184) (169) (182) 其他 1,309 249 249 249 249 财务收入/(费用)净额 (104) (109) (136) (101) (104) 非流动资产合计 6,816 4,719 5,446 5,921 6,284 除税前溢利 3,326 2,322 3,184 3,715 4,236 资产总计 17,796 16,821 18,299 19,110 22,415 所得税 (880) (486) (828) (966) (1,101) 短期借款 518 1,545 1 - - 净利润(不含少数股东) 2,447 1,837 2,356 2,749 3,135 应付账款 927 991 703 1,193 915 净利润(含少数股东权益) 2,447 1,837 2,356 2,749 3,135 租赁 1,086 1,181 1,170 1,261 1,355 其他综合收益 0 0 0 0 0 应交所得税 697 360 360 360 360 综合收益总额(母公司) 2,426 1,919 2,356 2,749 3,135 其他 1,645 1,192 3,061 1,781 3,561 流动负债合计 4,873 5,268 5,294 4,595 6,192 每股收益（元） 0.39 0.30 0.38 0.44 0.51 递延所得税负债 372 237 237 237 237 租赁 1,970 1,481 1,755 1,891 2,033 主要财务比率 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 非流动负债合计 2,342 1,719 1,993 2,128 2,270 负债合计 7,215 6,987 7,287 6,724 8,462 成长能力 股本 0 0 0 0 0 营业收入 -11.5% -15.1% 12.6% 11.9% 11.2% 股本溢价 0 0 0 0 0 除税前溢利 -14.0% -29.1% 36.6% 14.9% 13.7% 其他储备 3,512 1,742 1,378 819 66 归属于母公司净利润 -11.7% -24.9% 28.3% 16.7% 14.0% 留存收益 7,070 8,092 9,633 11,568 13,888 获利能力 股东权益合计 10,582 9,834 11,012 12,386 13,954 毛利率 43.4% 41.7% 42.7% 43.0% 43.2% 负债和股东权益总计 17,796 16,821 18,299 19,110 22,415 归母净利率 7.7% 6.8% 7.7% 8.1% 8.3% ROE 24.1% 18.0% 22.6% 23.5% 23.8% 现金流量表 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 偿债能力 单位:百万元 资产负债率 40.5% 41.5% 39.8% 35.2% 37.8% 归母净利润 2,447 1,837 2,356 2,749 3,135 流动比率 2.25 2.30 2.43 2.87 2.61 折旧摊销 1,349 1,483 133 306 419 速动比率 0.88 1.11 1.77 2.21 1.93 营运资金变动 528 56 3,093 517 (926) 其他 (593) 263 226 236 0 营运能力 经营活动现金流 5,690 4,351 5,845 3,799 2,864 应收账款周转率 19.4 25.0 18.0 18.0 18.0 新增固定资产 (769) (473) (860) (781) (783) 存货周转率 2.8 2.4 3.6 6.0 6.0 新增无形资产 (62) (39) 0 0 0 总资产周转率 1.8 1.6 1.7 1.8 1.8 持作出售的资产 0 0 0 0 0 投资活动现金流 (671) (306) (860) (781) (783) 每股指标（元） 应付股利 0 0 0 0 0 每股收益 0.39 0.30 0.38 0.44 0.51 其他储备 (359) (1,666) 0 0 0 每股经营现金流 0.60 0.48 0.94 0.61 0.46 留存收益（股息） (1,223) (918) (1,178) (1,375) (1,567) 每股净资产 1.71 1.59 1.78 2.00 2.25 短期借款 (819) 1,027 (1,544) (1) 0 筹资活动现金流 (4,494) (3,440) (2,722) (1,376) (1,567) 估值比率市盈率 14.2 18.9 14.7 12.6 11.1 现金净增加额 524 605 2,263 1,643 514 市净率 3.3 3.5 3.2 2.8 2.5 资料来源：东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （