非银金融行业年度策略：洞察政策脉络，把握革新机遇

洞察政策脉络，把握革新机遇 非银金融行业年度策略 证券分析师：陶圣禹CFA,FRM执业证书编号：S0630523100002联系方式：tsy@longone.com.cn，021-20333887 2023年12月18日 核心观点 ●券商：回顾2023年，行业整体经营向好，但短期内受市场波动与政策调整下，三季度呈现单季同比下滑态势。展望2024年，我们建议关注以下板块亮点：（1）监管从降风险、增活力、促发展等维度推动行业政策优化，为高质量发展奠定制度基础； （2）业务层面：经纪业务聚焦财富管理转型，市场交投再次活跃可期，对机构分仓影响也不比悲观；短期股权投资阶段性收紧，但全面注册制的大趋势不改，有望深度布局上市公司全方位的投融资需求；资管规模持续压缩但主动占比提升，同时积极布局公募业务，把握财富管理发展红利；融资规模提升但融券发展谨慎，股票质押预期稳健发展；风控指标优化拓宽投资空间，预计寻求稳健发展之路；（3）把握三条投资主线：并购重组、高“含基率”和ROE提升。 ●保险：回顾2023年，受权益投资波动和会计准则变更的影响，整体利润呈下降趋势，但受益于预定利率调整下的政策刺激，NBV延续高增长态势。展望2024年，我们建议关注以下板块亮点：（1）寿险：随着对寿险产品储蓄、健康、养老保障的日益关注，市场需求仍较旺盛。为规避市场乱象，监管推动代理人分级体系建设，银保渠道“报行合一”工作等，对渠道端业务规范进一步明确，建议关注开门红全新启程后的业务推进节奏；（2）财险：车险稳健增长，非车险经营策略分化，但 头部险企加大风险减量服务，凭借规模效应与优异的定价管理能力，COR管控持续优于行业，马太效应有望持续强化；（3）投资：配置端优化风险因子，拓宽资本空间，提升资本使用效率；在政策定调下的向上收益弹性更为显著；在地产优化政策与海外关系回暖推动下，资产风险持续降低。建议关注拥有明显护城河的大型上市险企。 2 一、2023复盘 目二、证券行业2024年展望 录 三、保险行业2024年展望 四、风险提示 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行情复盘：政策催化主线下的板块行情 三波大幅上涨行情： ●2023/1：一季报业绩大幅修复带来的基本面行情； ●2023/3-5:“中特估”与“金特估”行情，叠 加保险预定利率调研带来的炒停售催化； ●2023/8：“活跃资本市场”政策预期下的券商启动与保险投资端β属性激活。 几波回调： ●2023/2：春节后疫情反弹导致的市场趋冷； ●2023/6：前期“中特估”逻辑降温； ●2023/9：券商股权融资阶段性收缩； ●2023/11：保险“报行合一”政策导致超跌。 非银行业股价复盘 资料来源：Wind，东海证券研究所 4 券商基本面回顾：整体经营向好，单季边际承压 ●整体经营向好：2023前三季度累计营收同比增速2%，净利润增长7%，与利润表现同比向好。 ●单季边际承压：受市场波动与政策调整下的业务发展短期受阻，三季度呈现单季同比下滑态势。 上市券商2023前三季度及单季业绩表现 上市券商合计 2023Q1-3 金额 YoY 2023Q3 QoQ 收入占比 （亿元） 金额 YoY 收入占比 营业收入 3840 2% 1133 -10% -16% 净利润 1103 7% 281 -10% -28% 证券主营收入 3125 6% 878 -11% -20% 手续费及佣金净收入 1601 -11% 51% 519 -18% -9% 59% 经纪业务 776 -12% 25% 245 -17% -12% 28% 投行业务 354 -18% 11% 115 -33% -13% 13% 资管业务其他收入 投资收入（含汇兑） 348123 1103 1%-9%69% 11% 4%35% 11742 -2%-6% -2% 1% 13%5% 231 37% -39% 26% 利息净收入 340 -22% 11% 105 -34% -17% 12% 长股投 81 18% 3% 23 0% -9% 3% 资料来源：Wind，东海证券研究所 5 保险基本面回顾：投资拖累利润表现，NBV延续高增长态势 ●利润表现：2023Q1-3新准则下归母净利润合计跌幅达17.4%，权益市场波动导致季度间分布增速有显著差异。 ●价值提升：NBV延续高增长态势，但较上半年增速有一定收窄，判断逐步趋稳的代理人队伍与稳步提升的产能水平有望支撑全年业务增长动能。 ●人力队伍：中国人寿队伍规模企稳态势进一步巩固，平安寿险仍在持续探底，太保寿险基盘企稳且优增明显；队伍产能提升成效显著，规模触底后的质态提升值得期待。 上险企归母净利润单季同比增速上市寿险NBV累计同比增速上市险企个险代理人规模边际企稳 1Q20232Q20233Q2023 230.0% 中国人寿中国平安中国太保 （万人） 中国人寿中国平安中国太保新华保险 220% 170% 120% 前三季YoY -47.8% 前三季YoY -5.6% 前三季YoY -24.4% 前三季YoY -15.5% 114.8% 前三季YoY -15.5% 50% 45% 40% 35% 180 66 36 22 17 160 140 120 70% 20% -30% 18.0% 48.9% 27.4% 30% 25% 20% 100 80 60 -80% -130% -19.6% -99.1%-30.0% -116.9% -38.7% -54.3% -48.7% -120.7% -44.7% -89.6% 15%40 45.0% 40.9% 31.5% 36.8% 21.1% 19.9% 16.6% 14.0% 7.7% 10%20 5%- 中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保 0% 1Q20231H20239M2023 20132014201520162017201820192020202120221H239M23 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 6 资料来源：Wind，东海证券研究所 保险基本面回顾：财险发展稳健，投资有所承压 ●财险业务：保费增长稳健，但与行业9M2023整体原保费同比增速7.3%相比有所分化，主要系非车险业务发展策略差异；出行恢复与自然灾害频发，COR同比有所抬升。大型险企关注风险减量，有望凭借规模优势巩固竞争力。 ●投资业务：会计准则变更叠加权益投资影响，投资收益率有所承压。 （亿元） 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 上市财险原保费收入及同比增速 9M20229M2023 7.5% 1.8% 11.8% 人保产险平安产险太保产险 100% 100% 99% 99% 98% 98% 97% 97% 96% 96% 95% 95% 上市财险承保综合成本率水平 99.3% 98.7% 97.9% 97.9% 97.7% 97.8%97.7% 96.5% 96.2% 9M2022-老准则9M2022-新准则9M2023-新准则 人保产险平安产险太保产险 上市险企年化总投资收益率水平 9M20219M20229M2023 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 6.4% 5.3% 5.3% 3.7%3.7% 2.7% 4.1% 3.2% 4.0% 3.7% 2.8% 2.3% 中国平安中国太保中国人寿新华保险 注：平安9M23为年化综合投资收益率。 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 7 一、2023复盘 目二、证券行业2024年展望 录 三、保险行业2024年展望 四、风险提示 证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 降风险 增活力 促发展 股权融资阶段性收缩，风控体系持续完善 降费减税齐上阵，旨在活跃资本市场 优化风控指标，鼓励并购重组 捋清监管脉络，探寻高质量发展 融资端：监管强调一二级市场平衡，IPO和再融资阶段性收缩 交易端：完善股份减持制度，呵护市场平稳运行 运营端：操作风险管理指引落地，全面风险管理体系进一步完善 总框架：政治局会议首提“党领导金融”的政治定位和“活跃资本市场”的发展目标 交易端：经手费与印花税调降落地，公募基金费率改革进行中 投资端：大力发展权益类基金，吸引长期资金入市 信用端：优化两融保证金比例，扩大标的范围 运营端：优化风控指标，提振ROE水平 投资端：健全常态化分红机制，确保稳定的投资回报 运营端：鼓励并购重组，实现做大做强 9 经纪业务：市场交投活跃可期，聚焦转型财富管理 ●零售经纪：A股日均成交额同比下滑6%，交投活跃度持续磨底，但较9月末不足6000亿元的成交额已有大幅改善，叠加降印花税、交易经手费等政策刺激，对“活跃资本市场”催化下的市场行情保持乐观。 ●基金投顾：试点运行整体平稳，客户参与度提升与资产规模的提高有利于推动行业财富管理转型，优化资本市场资金结构，扩大专业买方中介力量，成为传统零售经纪业务之外的发力点。 A股成交额表现基金投顾业务梳理 时间 发布机构 政策名称 2019年10月 证监会 《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》 2023年6月 证监会 《公开募集证券投资基金投资顾问业务管理规定 (征求意见稿)》 （亿元）A股成交额 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 至12/11， 日均8858亿元， YoY-5.8% 纳入试点机构 60家 服务资产规模 1464亿元 客户总数 524万户 2023-01-03 2023-01-12 2023-01-30 2023-02-08 2023-02-17 2023-02-28 2023-03-09 2023-03-20 2023-03-29 2023-04-10 2023-04-19 2023-04-28 2023-05-12 2023-05-23 2023-06-01 2023-06-12 2023-06-21 2023-07-04 2023-07-13 2023-07-24 2023-08-02 2023-08-11 2023-08-22 2023-08-31 2023-09-11 2023-09-20 2023-10-09 2023-10-18 2023-10-27 2023-11-07 2023-11-16 2023-11-27 2023-12-06 010万元以下个人投资者占比 94% 资料来源：Wind，东海证券研究所 注：数据截至2023年3月底。 资料来源：证监会，东海证券研究所 10 经纪业务：基金配置偏好降低，机构分仓影响不必悲观 ●基金代销：新发基金市场低迷，截至2023年11月累计增速为-27%，其中权益类基金新发规模累计同比下降30%，投资者风险偏好显著降低。 ●机构分仓：公募降费持续推进，一阶段已实现管理费率和托管费率的下降，二阶段聚焦交易佣金费率的优化，一方面头部券商在控股基金公司分仓上限下调背景下会返还部分佣金至全行业，另一方面市场佣金不再从交易佣金中支出，而是全部回归研究，对行业的影响不见得特别悲观。 （亿元） 新规前交易佣金 市场佣金 纯研究佣金 市场佣金占比30% 新规后纯研究佣金变化 市场佣金 纯研究佣金 市场佣金占比40% 新规后纯变化研究佣金 全市场2022年报189 56.62 132.12 124 -7.63 75.50 113.24 124 11.25 2023中报97 29.02 67.72 65 -2.55 38.70 58.05 65 7.13 新成