2023年11月地方债与城投行业运行分析：地方债发行回落再融资债占比近七成 城投债提前兑付增多净融资由正转负

方政府债与城投行业监022年第9期 测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 地 隐 监测月报 2023年11月1日—11月30日 2023年第8期 地方债与城投行业研究 作者： 中诚信国际研究院 梁蕴兮yxliang@ccxi.com.cn闫彦明ymyan01@ccxi.com.cn汪苑晖yhwang@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院执行院长袁海霞hxyuan@ccxi.com.cn 【2023年10月地方政府与城投行业运行分析】超万亿特殊再融资债落地，各省城投债信用利差收窄 【城投行业前三季度回顾及四季度展望之市场运行篇】“一揽子化债”下净融资延续回暖，城投基本面实质性改善仍待观察 【2023年8月地方政府与城投行业运行分析】地方债发行与净融资量达年内高点，城投债认购倍数陡升利差继续压缩 【2023年7月地方政府与城投行业运行分析】地方债城投债发行与净融资规模双降，城投债利差收窄继续保持票息策略 【2023年城投行业上半年回顾与下半年展望之市场运行篇】净融资回暖、借新还旧压力加大债务脆弱性，信用利差或继续压缩建议持短久期票息策略 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 地方债发行回落再融资债占比近七成城投债提前兑付增多净融资由正转负 ——2023年11月地方债与城投行业运行分析 主要观点 城投债策略 经济修复仍承压以及政策面扰动等多重因素作用下，后续利率债收益率或呈区间波动走势；在化债持续推进、城投债发行缩量下，城投债信用利差或仍将维持低位，化债政策相继落地下城投安全性短期内边际提高，可结合地方化债进展短久期谨慎下沉，在风险相对可控的前提下赚取超额收益。还可关注化债支持力度较大、特殊再融资债发行规模较高区域债券的提前兑付参与机会。 政策及热点事件 稳增长方面，《关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见》发布，明确符合条件的存量PPP项目可申请专项债。 防风险方面，强化金融支持地方政府债务风险化解，央行首次明确提出对债务负担相对较重地区提供应急流动性贷款支持，国有大行提出积极支持地方政府债务风险化解。 促改革方面，财政部对中央财政县级基本财力保障机制奖补资金的管理职责、分配、监督管理等内容进行修订。 地方债：再融资债占比近七成，交易规模同环比均升 一级市场：地方债发行规模环比下降52.22%至6672.09亿元，同比上升170.24%，净融资额环比下降55.31%至5374.72亿元；再融资债占地方债发行规模的68.39%，其中19省发行3530.36亿元用于偿还存量债务，贵州、安徽发行规模较大。地方债发行利率、利差环比均上行，吉林发行利率最高、天津发行利差最高。 二级市场：地方债现券交易规模达1.65万亿元，环比上升43.24%，同比上升104.32%。各期限地方债收益率大多下行，平均下行3.33BP。 到期情况：12月有973.30亿元地方债到期，其中有11省存在到期地方债，北京、辽宁到期规模较大、超200亿元。 城投债：发行缩量净融资由正转负，各等地信用利差普遍压缩 一级市场：发行环比下降9.65%、净融资额由正转负，净流出319.16亿元。交易所发审进一步趋紧，通过审核占比环比下降15.10%至62.13%。发行延续短期化，发行主体评级中枢上移，AAA级主体占比提升，借新还旧比例略有下降但仍超过90%；城投债加权平均发行利率3.77%、发行利差136.49BP，环同比均降，18省发行成本环比下降。 二级市场：城投债现券交易规模1.65万亿元，环比上升0.43%，同比上升104.20%。各期限等级信用利差均收窄；各省信用利差均收窄、云贵压缩幅度最大。 信用分析：11月未发生城投信用事件，2家主体评级上调；204家城投主体的359只债券发生1062次异常交易，主体、数量、规模均环比上升，仍集中于弱资质主体。 提前兑付及到期回售情况：根据实际兑付信息，11月共134家城投企业提前 兑付债券本息，规模共计293.47亿元，环比增加145.23亿元；若带有回售条 款的债券按2022年38%的真实回售比例行权，年内共有3728.87亿元城投债面临到期或回售。 11月，地方债发行及净融资规模均下降，再融资债占比近七成，19省发行超三千亿特殊再融资债。城投债方面，受部分融资约束政策影响，交易所城投债审核进一步趋严，城投债发行缩量，净流出超300亿元；借新还旧比例维持高位，10省借新还旧比例达到100%。各省份信用利差全面收缩，涉及特殊再融资债发行的省份压缩显著。从配置策略看，经济修复仍承压以及政策面扰动等多重因素作用下，后续利率债收益率或呈区间波动走势；在“一揽子化债方案”持续推进、城投债发行缩量下，城投债信用利差或仍将维持低位，配置策略上，化债政策相继落地下城投安全性短期内边际提高，可结合地方化债进展短久期谨慎下沉，在风险相对可控的前提下赚取超额收益。此外，随着化债工作持续推进，城投债提前兑付持续增多，可关注化债支持力度较大、特殊再融资债发行规模较高区域债券的提前兑付参与机会。 一、地方债：再融资债占比近七成，交易规模同环比均升 （一）一级市场：发行及净融资规模回落，再融资债占比近七成 地方债发行及净融资规模均下降，再融资债占比近七成，19省发行超三千亿特殊再融资债。11月地方债发行有所回落，共发行102只，发行规模环比下降52.22%至6672.09亿元，同比上升170.24%；净融资额环比下降55.31%至5374.72亿元，与去年同期相比净融资额由负转正。截至11月30日，存量地方债规模达40.44万亿元；据中诚信国际估算1，1-11月地方 债付息规模约11068亿元、同比上升约6.27%，其中11月付息规模为535亿元、同比下降约 39.82%。从发行结构看，新增债发行规模环比下降6.98%至2108亿元，同比增长超3倍，其 中新增专项债发行规模环比下降15.23%至1851.69亿元，同比增长达3倍；再融资债发行规模环比下降60.98%至4563.25亿元，同比增长130.7%，占地方债发行规模的68.39%，其中3530.36亿元用于偿还存量债务、占再融资债的77.37%，其余1032.89亿元用于偿还到期债券。剔除中小银行专项债后，年初以来新增债共发行43659.59亿元，完成全年限额（45200亿元）的96.59%，其中新增一般债6831.03亿元，完成全年限额（7200亿元）的94.88%，新增专项债36828.56亿元，完成已下达用于项目建设限额（37000亿元）的99.54%。从发行区域看，贵州、天津、湖南等19省发行地方债，其中贵州发行规模最大、达1462.05亿元；有10省发 行了用于偿还存量债务的特殊再融资债，其中贵州、安徽发行规模较大，均超500亿，吉林、安徽、云南特殊再融资债占比较高，占当月地方债发行总额的90%以上。从发行期限看，5年期地方债发行规模最大、占比37.53%，地方债加权平均发行期限较上月延长0.82年至10.51年。 1根据当月需付息的单只地方债存量规模、利率、付息频率计算单只付息规模，加总后得到当月地方债总付息规模。 2023 2023 2023 2023 2023 2023 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2021 2021 2021 2021 2021 2021 11 9 7 5 3 1 11 9 7 5 3 1 11 9 7 5 3 1 年月 年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月 25000（亿元） 20000 15000 10000 5000 0 新增一般 新增专项 1600（亿元） 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 (亿元) (%) 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 新增专项债新增一般债再融资专项债再融资一般债 特殊再融资债规模（右轴） 占月度地方债发行规模比重 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图4：贵州特殊再融资债发行超千亿 图3：贵州地方债发行规模最大 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 7年期, 14.12% 10年期, 28.57% 5年期, 37.53% 30年期, 12.67% 20年期, 0.32% 15年期, 5.98% 3年期, 0.81% 图2：11月地方债发行规模有所回落 图1：地方债发行以5年期为主 海南 浙江 河南 云南 吉林 重庆 天津 湖南 安徽 贵州 辽宁 新疆青海江西内蒙古海南西藏山西云南吉林浙江黑龙江河南湖北重庆安徽湖南天津贵州 地方债发行利率、利差环比均上行，吉林发行利率最高、天津发行利差最高。11月地方债加权平均发行利率为2.93%，环比上行1.49BP、同比上行10.09BP；发行利差为26.80BP，环比走阔3.65BP、同比走阔16.29BP。从期限看，多数期限发行利率下行、利差走阔，其中20年期发行利率下行幅度最大、下行8.39BP至3.12%，30年期发行利差走阔幅度最大、走阔 7.57BP至22.94BP。从券种看，一般债、专项债发行利率均下行、发行利差一降一升，一般债、专项债发行利率环比分别下行5.31BP、0.67BP至2.81%、2.99%，一般债发行利差收窄0.43BP至21.96BP、专项债发行利差走阔4.75BP至29.03BP。从区域看，新疆发行利率、利差均最高，分别为3.19%、34.71BP，北京发行利率最低、为2.69%，江苏发行利差最低、仅4.75BP。 表1：各期限地方债加权平均发行利率大多下行、利差大多走阔 期限 1年 2年 3年 5年 7年 10年 15年 20年 30年 只数 0 0 5 27 16 34 5 4 11 利率(%) - - 2.63↓ 2.79↓ 2.91↓ 2.98↑ 3.09↓ 3.12↓ 3.19↑ 利率变动 - - -2.56 -1.15 -1.06 2.18 -5.04 -8.39 3.13 利差 (BP） - - - 25.61↑ 23.79↑ 30.31↑ 33.85↑ 28.25↓ 22.94↑ 利差变动 - - - 1.70 2.15 4.26 1.41 -5.50 7.57 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图5：一般债、专项债发行利率均上行图6：吉林发行利率最高、天津发行利差最高 40.00（%）（BP）10.0030.005.0020.000.0010.00-5.00 0.00-10.00 一般债专项债 加权发行利率加权发行利差利率较前值变化（右轴）利差较前值变化（右轴） 3.50（%）（BP）403.00352.50302.0025 20 1.50151.00100.5050.000 吉辽西湖江天黑内河重贵山湖海新云安浙青林宁藏北西津龙蒙南庆州西南南疆南徽江海江古 发行利率(%)发行利差(BP) 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 （二）二级市场：交易规模同环比均升，收益率整体下行 11月，地方债现券交易规模达1.65万亿元，环比上升43.24%，同比上升104.32%。各期限地方债收益率大多下行，平均下行3.33BP。长端下行幅度相对较大，10年及以上期限地方债均下行超5BP。 图7：地方债现券交易规模同比环比均上升 （亿元） 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 数据来源：Wind,中诚信国际区域风险数据库 地方政府债