【债券日报】美联储12月议息会议点评：开始等待降息信号

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年12月14日 【债券日报】 开始等待降息信号 ——美联储12月议息会议点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231213》 2023-12-13 《【华创固收】重点工作增加，关注扩内需和防风险——债券视角看中央经济工作会议》 2023-12-12 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231212》 2023-12-12 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231211》 2023-12-11 《【华创固收】后疫情时代的通胀新特点——11月通胀数据解读》 2023-12-09 北京时间12月14日凌晨，美联储连续第三次暂停加息，将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.50%，符合市场预期。维持储备余额利率（IOR）5.40%及贴现利率5.50%不变。 对于加息，2023年利率预测中值降至5.4%，点阵图显示2024年降息三次，较市场预期更加谨慎。美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表态整体偏鸽，首次提及“降息已开始进入视野”，同时表示“如适当，准备进一步收紧政策”， 间接反驳了市场过度的降息预期。整体来看，美联储加息立场有所软化，但相较市场的降息预期偏鸽，尚未给出明确的降息时点的指引。 对于通胀，肯定通胀压力已显著缓解。11月美国CPI同比增速降至3.1%，核心CPI同比增速持平4%，符合预期。分项来看，汽油价格环比由-5%进一步降至-6%，为通胀下行的主要贡献项；核心通胀的粘性主要来自于住房租金、 医疗保健等服务分项。后续来看，尽管通胀回落面临扰动，但伴随着劳动力市场紧张程度缓解叠加消费趋弱，美国通胀放缓的大趋势没有变化。 对于就业，劳动力市场仍然处于紧张但边际降温的状态。11月非农就业人口失业率、时薪环比增速均超预期，说明美国劳动力市场总体保持韧性。但值得注意的是，11月就业数据超预期主要系罢工活动解决的短暂推升，且就业数 据多次出现前值下修的情况，因而并不代表就业市场降温趋势出现逆转，关注就业市场变化对利率指引的影响。 对于经济，通胀回落叠加劳动力市场稳健支撑“软着陆”。本次利率声明中对美国经济的表述由“以强劲的步伐扩张”调整为“相比三季度的强劲步伐已放缓”，与近几个月美国多项经济数据先后走弱相印证。后续市场仍需耐心观察紧缩政策对经济的全部影响。 整体来看，本次利率声明变动主要在经济和通胀评价两方面，市场关注点已由“何时结束加息”转为“开启降息的时点及节奏”。点阵图显示2024年将降息三次，较市场预期偏谨慎。往后看，尽管就业市场降温和通胀下行的惯性面临扰动，但趋势可能基本确认。市场基本定价2024年美国经济增长动能将逐步放缓，美联储将开启一轮宽松周期，分歧点主要在时点及节奏，关注加息紧缩行动对美国经济的滞后影响以及开启降息的相关指引。 风险提示：美国经济出现衰退迹象，美国通胀出现明显反弹。 目录 一、开始等待降息信号4 二、风险提示7 图表目录 图表1会议期间，10年期美债收益率大幅下行4 图表2会议期间，三大股指集体走强4 图表312月美联储议息会议点阵图显示2024年降息三次4 图表412月美联储下调2023年核心PCE预期5 图表511月核心通胀粘性仍强5 图表612月美联储对未来三年失业率预期持平5 图表711月非农就业人数和失业率均超市场预期5 图表812月美联储大幅上调2023年经济预期6 图表9消费者信心指数保持韧性6 图表1012月美联储议息会议重点信息6 一、开始等待降息信号 北京时间12月14日凌晨，美联储连续第三次暂停加息，将联邦基金利率目标区间 维持在5.25%-5.50%，符合市场预期。维持储备余额利率（IOR）5.40%及贴现利率5.50%不变。利率决议公布后，10年期美债收益率短线下行，美国三大股指大幅走强，美元指数短线下挫近70点。新闻发布会开始后，10年期美债收益率继续下行，较利率决议公布 前下行6BP至4.03%，美国三大股指涨幅进一步扩大，美元指数下探至102.87，COMEX 黄金涨0.64%左右，国际油价小幅下跌。 图表1会议期间，10年期美债收益率大幅下行图表2会议期间，三大股指集体走强 资料来源：Bloomberg资料来源：Wind 对于加息，2023年利率预测中值降至5.4%，点阵图显示2024年降息三次，较市场预期更加谨慎。（1）12月最新点阵图显示，2023-2025年底联邦基金利率预期中位值分别降至5.4%、4.6%、3.6%，暗示2024年将降息三次，与市场预期的降息�次左右相比，美联储对降息态度更偏谨慎。（2）利率声明中，在“为判断可能适合使通胀率随着时间 回落到2%的任何额外政策紧缩程度”中新增“任何（any）”一词，或暗示美联储承认利率已处于限制性水平。（3）美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表态整体偏鸽，首次提及“降息已开始进入视野”，同时表示“如适当，准备进一步收紧政策”，间接反驳了市场过度的降息预期。整体来看，美联储加息立场有所软化，但相较于市场的降息预期偏鸽，尚未给出明确的降息时点的指引。 图表312月美联储议息会议点阵图显示2024年降息三次 资料来源：美联储，华创证券 对于通胀，肯定通胀压力已显著缓解。（1）利率声明维持“通胀居高不下”的判断不变，新增“过去一年通胀已放缓”的表述。（2）鲍威尔肯定近几个月通胀下行的趋势， 提示更强劲的增长或使得通胀回落并不顺利，重申美联储内部对于抗通胀的决心依然坚决。关于降息和通胀水平之间的关系，鲍威尔表示不会等到2%的通胀率再降息。（3）根据美国劳工统计局近期公布的数据，11月美国CPI同比增速降至3.1%，核心CPI同比增速持平4%，符合预期。分项来看，汽油价格环比由-5%进一步降至-6%，为通胀下行的主要贡献项；核心通胀的粘性主要来自于住房租金、医疗保健等服务分项。后续来看，尽管通胀回落面临扰动，但伴随着劳动力市场紧张程度缓解叠加消费趋弱，美国通胀放缓的大趋势没有变化。 图表412月美联储下调2023年核心PCE预期图表511月核心通胀粘性仍强 资料来源：美联储，华创证券资料来源：Wind，华创证券 对于就业，劳动力市场仍然处于紧张但边际降温的状态。（1）12月经济数据预测显示，2023-2025年失业率预期中值均与9月持平；利率声明中，重申11月“就业增长放缓但依然强劲”的表述。（2）11月非农就业人口、失业率、时薪环比增速均超预期，说 明美国劳动力市场总体保持韧性。但值得注意的是，11月就业数据超预期主要系罢工活 动解决的短暂推升，且就业数据多次出现前值下修的情况，因而并不代表就业市场降温趋势出现逆转。关注就业市场变化对利率指引的影响。 图表612月美联储对未来三年失业率预期持平图表711月非农就业人数和失业率均超市场预期 资料来源：美联储，华创证券资料来源：Wind，华创证券 对于经济，通胀回落叠加劳动力市场稳健支撑“软着陆”。（1）根据12月经济数据预测，2023年GDP增速预期中值从2.1%进一步上调至2.6%，2024年预期中值由1.5%小幅下调至1.4%，2025年预期中值1.8%与9月持平。（2）本次利率声明中对美国经济 的表述由“以强劲的步伐扩张”调整为“相比三季度的强劲步伐已放缓”，与近几个月美国多项经济数据先后走弱相印证。（3）尽管如此，鲍威尔在新闻发布会上反驳了部分预测人士对2023年经济衰退预期的言论，对经济的表态依旧偏乐观。后续市场仍需耐心观 察紧缩政策对经济的全部影响。 图表812月美联储大幅上调2023年经济预期图表9消费者信心指数保持韧性 资料来源：美联储，华创证券资料来源：Wind，华创证券 整体来看，本次利率声明变动主要在经济和通胀评价两方面，市场关注点已由“何时结束加息”转为“开启降息的时点及节奏”。点阵图显示2024年将降息三次，较市场预期偏谨慎。往后看，尽管就业市场降温和通胀下行的惯性面临扰动，但趋势可能基本确认。市场基本定价2024年美国经济增长动能将逐步放缓，美联储将开启一轮宽松周期，分歧点主要在时点及节奏，关注加息紧缩行动对美国经济的滞后影响以及开启降息的相关指引。 图表1012月美联储议息会议重点信息 分类 12月利率声明 12月鲍威尔新闻发布会 加息 美联储宣布暂停加息，将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.50%，维持储备余额利率（IOR）5.40%及贴现利率5.50%不变。委员会将继续评估新的信息及其对货币政策的影响。为了判断可能适合使通胀率随着时间推移回到2%的任何额外政策紧缩程度，委员会将考虑货币政策的累积紧缩、货币政策影响经济活动和通胀的滞后性，以及经济和金融形势变化。 （1）利率水平已进入限制性领域，相信政策利率已经达到或接近峰值，紧缩政策的全部影响可能尚未被感受到。（2）如适当，准备进一步收紧政策；决策者不希望排除进一步加息的可能性；将保持紧缩政策，直到对通往2%通胀目标的路径有信心。（3）决策者正在思考、讨论何时降息合适；降息已开始进入视野；将非常谨慎地做出决定。（4）决定利率时不考虑政治因素； 通胀 过去一年通胀已放缓，通货膨胀保持高企。 （1）近几个月较低的通胀数据是受欢迎的，通胀已经缓解，而失业率没有显著上升；全力致力于将通胀率恢复至2%；通胀仍然过高，前进之路具有不确定性；（2）强劲的就业增长伴随着劳动力供应的增加，这将对价格产生下行压力；（3）更强劲的增长可能意味着通胀恢复到2%水平需要更长时间；（4）总体而言，物价水平并未下降，人们仍然生活在高物价中；（5）核心通胀方面已见实质性进展；尚未确定是否会采取基于门槛的降息路径。 经济 最近的指标表明经济活动相比三季度的强劲步伐已放缓。 目前没有什么根据认为经济正在衰退；明年总会存在出现经济衰退的可能性；认为经济有可能避免衰退；预测人士对2023年经济衰退的预期是错误的； 就业 近几个月就业增长已经放缓但依然强劲，失业率保持在低位。 劳动力市场仍然紧张；住房部门的活动已经趋于平稳；较高利率也对企业固定投资产生压力；名义工资增长似乎在放缓。 资料来源：Wind，美联储，华创证券 二、风险提示 美国经济出现衰退迹象，美国通胀出现明显反弹。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。 分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。 分析师：葛莉江 上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。分析师：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。 分析师：�紫宇 中央财经大学金融硕士，曾任职于泰康资产，2023年加入华创研究所。分析师：张文星 南京理工大学国际商务硕士。曾任职于天风证券研究所。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：董含星 中国地质大学应用经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：郝少桦 中央财经大学会计硕士，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：李阳 中国人民大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：�少华 西南财经大学金融学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：李宗阳 上海交通大学工学学士，中央财经大学金融硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-6321468