11月金融数据点评：政府债持续发力，贷款有望翘尾收官

银行 2023年12月13日 投资评级：看好（维持） 政府债持续发力，贷款有望翘尾收官 ——11月金融数据点评 刘呈祥（分析师）吴文鑫（联系人） 行业走势图 liuchengxiang@kysec.cn 证书编号：S0790523060002 wuwenxin@kysec.cn 证书编号：S0790123060009 12% 0% -12% -24% 银行沪深300 M2-M1增速差环比上升，非银存款同比明显多增 11月M1、M2同比增速分别为1.30%（环比-0.6pct）、10.00%（环比-0.3pct），M2-M1剪刀差上升至8.7pct，环比+0.3pct。人民币存款当月新增2.53万亿元， 其中居民存款同比少增1.34亿元，而企业、财政和非银存款均同比多增，其中 非银存款同比多增9020亿元，成为存款增长的主要支撑，或主要是由于存款流入资管产品。 2022-122023-042023-082023-12社融：存量增速持续回升，政府债券仍是最大支撑项 数据来源：聚源 11月社融新增2.45万亿元，与市场预期基本持平；同比多增4663亿元，存量 相关研究报告 增速为9.4%（环比+0.1pct），总量延续恢复势头。结构上，主要驱动力仍为政 府债券，具体来看：（1）贷款：人民币贷款（社融口径）当月新增1.11万亿元，同比少增348亿元；（2）表外三项：信托贷款和未贴现银票为当月正增，委托 《探寻现金类理财的“底层密码”— 理财持仓全景扫描系列（一）》 -2023.12.13 《稳增长与防风险并进，定调2024年预期改善—1208中央政治局会议学习》-2023.12.10 《2023年G-SIBs名单发布，关注 TLAC债发行进度—行业点评报告》 -2023.11.29 贷款持续负增，三项之和同比略有多增；（3）直接融资：政府债券融资当月新增1.15万亿元，同比多增近5000亿元，我们认为特殊再融资债券、特别国债 的发行或是主因。由于2022年同期的低基数，企业债券对社融的贡献由负转正； 股票融资则连续5个月同比负增。 人民币贷款：总量略低于预期，年底或有望“翘尾收官” 11月，人民币贷款（金融数据口径）新增1.09万亿元，略低于市场预期（Wind 一致预期均值为1.2万亿元），同比少增1200亿元。结构上短贷和中长贷延续 “一升一降”的变化，其中短贷和票据同比多增2558亿元，中长贷同比少增 2679亿元。 （1）企业：短期贷款是主要驱动，一般性信贷需求不足。11月对公端的短期贷款同比多增1946亿元，票据融资同比多增543亿元，而中长贷延续5个月同比少增，存量同比增速降至16.56%。企业中长贷增速放缓，主要由于年初以来对公信贷投放前置。近期政策提法上重视年底信贷投放，我们判断银行或将2024Q1“开门红”的部分贷款额度于2023Q4投放，12月贷款有望“翘尾收官”。 （2）居民：短贷和中长贷同升，居民贷款整体扩张缓慢。11月居民短贷、中长贷均小幅同比多增，居民部门的信用复苏相对缓慢。 投资建议： 11月社融存量增速筑底后继续回升，政府债券仍为最大驱动项。贷款未见明显恢复，我们认为是年初投放前置加上年底储备“开门红”所致。11月17日金融机构座谈会强调“统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放”，12月8日政治局会议提出“强化宏观政策逆周期和跨周期调节”，银行年底或提前投放部分“开门红”额度，12月贷款有望“翘尾收官”。更加看好：（1）优质区域 性银行估值修复，受益标的有苏州银行、常熟银行、江苏银行、瑞丰银行等； （2）大行的高股息配置逻辑，受益标的有工商银行、农业银行、邮储银行等。 风险提示：宏观经济增速下行，政策落地不及预期等。 行业研究 行业点评报告 开源证券 证券研究报 告 附图1：11月社融存量增速环比上升附图2：11月政府债为社融增量提供主要支撑（亿元） 18% 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 16% 14% 12% 10% 8% 6% 80000 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 60000 40000 20000 0 -20000 社融人民币贷款 人民币贷款外币贷款表外直接融资政府债券其他 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 附图3：11月人民币贷款的主要支撑为对公贷款（亿元附图4：11月居民中长贷同比多增（亿元） 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 其他类非银同业个人对公居民中长贷居民短贷 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 附图5：11月票据融资同比明显多增（亿元）附图6：11月企业中长贷存量增速边际回落 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 20% 18% 16% 14% 12% 10% 16.56% 票据融资企业中长贷企业短贷 企业中长贷yoy 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 股票投资评级说明 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商