港股通创新药ETF投资价值分析：多重逻辑共振，创新药如日方升

ETF工具箱系列之四： 证券研究报告·金融工程·金工专题报告 多重逻辑共振，创新药如日方升——港股通创新药ETF投资价值分析 投资要点 基本面：多因素叠加，引领医药市场扩容。当前国内人口老龄化加快，医疗刚需扩大；居民收入水平提升，健康消费升级需求增加，是未来医疗市场增长的主要因素。同时疫情不利因素出清，医院诊疗量回升。不论短期还是中长期，医疗行业的增长均具有极高的确定性。 中国创新药支付占比低，提升空间较大。中国创新药占全国药品销售额约1/10，远低于发达国家80%左右的占比，未来提升空间较大。中国医保和个人支付水平逐步提高，且“惠民保”等商业医疗保险的快速发展也为创新药市场提供了更多的支付渠道，有望为中国创新药市场的支付 体系注入更多活力。 创新药迎来收获期，NDA产品数量明显增加。近年来，我国创新药企业前期的研发投入正逐步获得成果，头部药企的管线基本于近3年获批，后续处于申报上市和三期阶段的管线众多，预计未来两年创新药即将进入持续收获期。 港股通创新药指数分析： 指数介绍：国证港股通创新药指数(“987018.CNI”)旨在反映港股通创新药产业上市公司的运行特征。 指数成分股：国证港股通创新药指数以中市值风格为主，行业上聚焦创新药和CXO。 指数表现：指数相比于其他指数弹性更高。美国加息暂时告一段落，2023年下半年海外流动性逐步“宽松”，行情回暖。截至2023年12月6日，最近三个月港股通创新药指数的区间收益率为5%。 估值分析：截至2023年12月6日，指数估值回落至发布以来最低点， PB（LF）为2.59倍，PS（TTM）为3.99倍，上升空间大。 盈利分析：盈利有望稳步改善。根据Wind一致盈利预测数据，预期前十大权重股2023-2025年平均每股收益为0.13元/0.76元/0.69元，2023-2025年平均市净率为4.10倍/4.26倍/4.86倍。 相关产品分析： 港股通创新药ETF（基金代码：159570）将于2023年12月13日公开发行，业绩比较标准为国证港股通创新药指数收益率。 更加集中与纯粹的创新药指数：港股通创新药ETF与其他医疗指数相比，国证港股通创新药成分股精简，集中度更高，主要聚焦于创新药研发、生产等领域，创新药产业链纯度更高。 风险提示： 1.未来变化风险；2.医药市场变化风险；3.政策不确定性风险。 2023年12月11日 证券分析师林依源 执业证书：S0600522090006 linyy@dwzq.com.cn 相关研究 《从微观出发的�维行业轮动月度跟踪202312》 2023-12-07 《换手率变化率的稳定GTR选股因子绩效月报20231130》 2023-12-04 1/16 东吴证券研究所 内容目录 1.多重逻辑共振，创新药如日方升4 1.1.基本面：多因素叠加，引领医药市场扩容4 1.2.中国创新药支付占比低，提升空间较大5 1.3.创新药迎来收获期，NDA产品数量明显增加6 1.4.海外研发需求率先复苏，创新药产业链极具性价比7 2.指数介绍和历史表现9 2.1.指数介绍9 2.2.指数成分股市值和权重分布——中市值风格9 2.3.指数成分股行业分布——聚焦创新药和CXO10 2.4.指数走势、收益对比——高弹性，行情回暖10 2.5.指数估值分析——位处最低点，上升空间大11 2.6.十大权重股分析——盈利预期改善，持续向好11 3.汇添富国证港股通创新药ETF介绍13 3.1.基金介绍：集中度更高，创新药产业链纯度更高13 3.2.基金公司介绍：立足基本面，中长期投资布局14 4.风险提示15 2/16 东吴证券研究所 图表目录 图1：2000-2022老龄化趋势及卫生费用占GDP比重4 图2：2000-2022城镇居民人均医疗保健费用支出及占可支配收入比重5 图3：2006-2022中国高净值人群数量，单位：万人5 图4：中国/美国/全球创新药销售额对比（亿美元）5 图5：药品销售占比对比5 图6：历年国产创新药NDA数量6 图7：历年申报III期临床的创新药数量（CDE口径）6 图8：历年申报II期临床的创新药数量（CDE口径）7 图9：全球前十大药企研发投入情况8 图10：美股298余家Biotech企业研发投入情况8 图11：港股43家创新药企业研发投入情况（亿元）8 图12：成分股市值数目分布（单位：元）9 图13：成分股市值权重分布（单位：元）9 图14：成分股行业数目分布（单位：只）10 图15：成分股行业权重分布（单位：%）10 图16：国证港股通创新药指数与主要宽基指数累积净值走势（2019/01/02-2023/12/06）11 图17：国证港股通创新药指数市净率（2021/11/18-2023/12/6）11 图18：国证港股通创新药指数市销率（2021/11/18-2023/12/6）11 图19：前10权重股总市值占比（截至2023/12/6）12 图20：前10权重股权重占比（截至2023/12/6）12 表1：指数编制方法9 表2：国证港股通创新药指数与主要宽基指数短期收益对比（截至2023/12/6）10 表3：十大权重股概况（截至2023/12/6）12 表4：十大权重股财务预测数据（截至2023/12/6）13 表5：汇添富国证港股通创新药ETF产品信息13 表6：国证港股通创新药与主要医疗指数对比14 3/16 东吴证券研究所 1.多重逻辑共振，创新药如日方升 1.1.基本面：多因素叠加，引领医药市场扩容 人口老龄化趋势不断加剧，对医药行业的需求呈持续增长态势。2000年至2022年，我国65岁以上老年人口总数从0.88亿增加至2.09亿，从占总人口7%增长至14.9%。卫生费用占GDP比重也从2000年的4.60%增至2021年的6.72%，呈现出一定相关性。人口老龄化已成为当代中国基本国情，同时也驱动了创新药领域的需求提升，成为投资增量的重要来源之一。 图1：2000-2022老龄化趋势及卫生费用占GDP比重 数据来源：国家统计局，东吴证券研究所 随着人均可支配收入和高净值人群的稳步增长，医药领域的支出意愿不断提高，推动了健康消费的升级。2006年至2022年，我国资产在1000万以上的高净值人群数量从18.1万人增至316万人，CAGR为18.3%。同时，我国城镇居民人均可支配收入也稳 步上升，由2006年的1.18万元增至2022年的4.93万元。人均医疗保健费用由620.54 元增至2480.7元，人均医疗保健费用支出占人均可支配收入的比重稳中有升，健康消费升级潜力巨大。除了老龄化带来的需求增长，女性和青少年也成为另一主要贡献力量，医美、眼科、生长激素、减肥、辅助生殖、疫苗、民营医院等细分领域有望迎来迅猛增长。 4/16 图2：2000-2022城镇居民人均医疗保健费用支出及占可 支配收入比重图3：2006-2022中国高净值人群数量，单位：万人 数据来源：国家统计局，东吴证券研究所数据来源：Wind，招商银行，东吴证券研究所 注：2019年、2021年数据暂无 1.2.中国创新药支付占比低，提升空间较大 2021年全球创新药市场约8,300亿美元，其中美国创新药占比超一半，而中国创新药仅占整体市场的3%；中国创新药占全国药品销售额约1/10，远低于发达国家80%左右的占比，未来提升空间较大。 图4：中国/美国/全球创新药销售额对比（亿美元）图5：药品销售占比对比 8,300 ~6,200 中国 美国 其他国家 2016 ~7,200 53% 2% 54% 3% 45% 43% 2019 3% 55% 42% 2021 东吴证券研究所 数据来源：BCG，东吴证券研究所数据来源：BCG，东吴证券研究所 创新药供给方面，截至2021年底，美国市场的创新药上市产品和在研管线数量约占全球的60%，而中国市场仅占20%。随着越来越多国产创新药进入上市阶段，创新药供给有望持续增加。 创新药价格方面，2019年后多轮医保谈判使得中国创新药价格持续下降。目前创新药定价体系基本稳定，简易续约机制的实施有助于维持创新药的长期价格稳定。 5/16 东吴证券研究所 2023年7月，国家医保局公布《谈判药品续约规则（2023年版征求意见稿）》、 《非独家药品竞价规则（征求意见稿）》。本次续约规则中，药品降幅有望更加合理温和，且明确连续续约超4年，降幅减半，连续纳入超8年进入常规目录。上述调整有利于稳定企业预期，减轻后期降价压力，减少续约失败的可能性。 国家医保局也表态称，国家医保局正在调整创新药的定价政策，在《新冠治疗药品价格形成指引》基础上，对创新药上市早期阶段的价格采取相对宽松的管理。宽松的上市价格有助于创新药企业加速收回成本投入新一轮研发，形成正向循环。 医药支付体系方面，美国以商业保险为主体，具备较强的支付能力。与此同时，中国医保和个人支付水平逐步提高，且“惠民保”等商业医疗保险的快速发展也为创新药市场提供了更多的支付渠道，有望为中国创新药市场的支付体系注入更多活力。 1.3.创新药迎来收获期，NDA产品数量明显增加 近年来，我国创新药企业前期的研发投入正逐步获得成果，头部药企的管线基本于近3年获批，后续处于申报上市和三期阶段的管线众多，预计未来两年创新药即将进入持续收获期。多家药企的产品达成海外授权，国产创新药Licenseout（对外授权）的数量及金额屡创新高，近期更有国产创新药龙头的PD-1、小分子药物在美获批上市，充分体现了国产创新药的国际认可度正在不断提升。 2023年申报NDA的国产创新药达53例（截至2023年11月30日，不含疫苗和 中药），和2022年的25例相比显著提升。 2023年截至11月30日，CDE登记的III期临床数量285项，II期临床数量306项，已经超过了去年全年的数量，整体稳步增加。 图6：历年国产创新药NDA数量图7：历年申报III期临床的创新药数量（CDE口径） 数据来源：医药魔方，东吴证券研究所整理数据来源：医药魔方，东吴证券研究所整理 6/16 东吴证券研究所 图8：历年申报II期临床的创新药数量（CDE口径） 数据来源：医药魔方，东吴证券研究所整理 1.4.海外研发需求率先复苏，创新药产业链极具性价比 从当前时点看，海外新药研发需求保持增长，国内新药研发需求表现相对疲弱。创新药产业链始于医药研发投入，通过跟踪全球医药企业研发投入，我们发现：医药研发仍以海外MNC为主，全球前十大药企研发投入在经历了2022年小幅度下降后，2023年Q1-Q3均呈现了明显的恢复性增长；海外Biotech研发投入也于2023年Q1-Q3呈现了增长态势；国内创新药企业医药研发投入增速持续走低，2023H1研发投入较上年度同期同比略有下降，反映出国内新药研发投入处于较弱状态。所以，从总的研发投入角度看，海外研发需求表现较为强劲，对于以海外业务为主的CXO企业，在业绩、订单上表现相对较好；反观国内，研发投入下降反映出新药研发需求受到压制，以国内业务为主的CXO企业短期面临新药研发需求下降带来的压力，新药研发需求下降主要来自于国内生物医药投融资存在较大压力。 对于创新药而言，国家医保局出台《谈判药品续约规则》，明确了基本覆盖创新药全生命周期的医保支付标准调整规则，稳定了创新药价格预期。综合来看，仿制药、创新药行业面临的政策风险在减弱。预计创新药续约价格降幅将小于此前预期，旨在支持真正的国产创新药实现商业变现，从而支持再研发的正向循环。可以预见，未来Me-too类创新药的上市数量将大大压缩，“伪创新”药品将逐步出清，真正优质的国产创新药有望迎来较大的发展契机。 7/16 图9：全球前十大药企研发投入情况图10：美股298余家Biotech企业研发投入情况 3040%20 2530%15 2020% 1510%10 10