固收点评：物价中枢持续下降，财政政策发力债市承压

固收点评20231210 证券研究报告固定收益固收点评 物价中枢持续下降，财政政策发力债市承压2023年12月10日 事件 数据公布：2023年12月9日，国家统计局公布CPI和PPI相关数据：2023年11月，CPI同比下降05；PPI同比下降30。 观点 CPI同比环比均有下降，核心CPI同比上涨环比转负。11月份，CPI环比下降05，降幅较10月扩大04个百分点；同比下降05，降幅比10月扩大03个百分点。从分项来看，食品价格环比下降09，降幅超季节性水平（近十年同期平均水平，下同）08个百分 点，影响CPI下降约017个百分点；非食品价格环比下降04，影响CPI下降约029个百分点：（1）今年天气偏暖农产品供应充足，食品价格环比下降09，同比下降42。鲜菜、鸡蛋方面，因11月平均气温较常年同期偏高，利于农产品生产储运，鲜菜、鸡蛋价格环比分别下降41、31，降幅超季节性水平。猪肉方面，生猪出栏量有所增加，11月猪肉价格环比下降30；同比方面，天气偏暖部分腌腊需求延后叠加高基数效应作用，11月猪肉价格同比下降318，降幅较10月扩大17个百分点。（2）国际油价下行和出行等服务消费需求季节性回落影响，11月非食品价格环比下降04，同比上涨04。受国际油价下行影响，11月国内汽油价格环比下降28，为今年以来最大降幅，影响CPI下降约01个百分点。与10月中秋、国庆双节相比，11月出行减少，飞机票、宾馆住宿、旅游和交通工具租赁费价格分别环比下降124、87、59和28。（3）分类别来看，环比除衣着上升外，其他七大类价格11月保持不变或环比略有下降。同比来看六涨两降，除食品烟酒和交通通信外同比均有所上涨。冬装新品上市，服装价格环比上涨06，同比上涨13。旅游出行进入淡季，交通及通信分项环比下降14。食品烟酒类价格同比下降22，影响CPI下降约064个百分点。（4）11月核心CPI同比上涨06，涨幅与10月相同，继续保持温和上涨。展望后期，短期预计物价仍将维持偏低水平，但随着万亿国债逐步使用、一线松地产、城投化债、城中村改造等积极财政政策，我们预计CPI当月同比明年有望温和回升。 受国际油价回落、部分工业品市场需求偏弱等因素影响，PPI环比由平转降，同比降幅扩大。从环比看，PPI由10月的持平转为下降03。从同比看，PPI下降30，降幅比10月扩大04个百分点。分 项来看：（1）生活资料方面：换季影响减弱、旅游进入淡季综合影响，11月生活资料价格同比下降12，环比下降02。其中文教工美体育和娱乐用品制造业价格环比上涨07，农副食品加工业价格环比上涨06，纺织业价格环比上涨02。（2）生产资料方面：受国际油价回落、部分工业品市场需求偏弱影响，11月生产资料价格同比下降34，环比由10月上涨01转为下降03。国际油价下行，带动11月国内石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业价格环比分别下降28、25，合计影响PPI环比下降约013个百分点。同比方面，工业品市场需求偏弱，煤炭开采和洗选业、非金属矿物制品业、石油煤炭及其他燃料加工业价格降幅在63158之间，降幅均扩大；化学原料和化学制品制造业、黑色金属冶炼和压延加工业价格分别下降68、23，降幅均收窄。 债市观点：11月CPI、PPI同比延续回落但核心CPI涨幅稳定，我们认为今年内物价仍将维持偏低水平，随着后续加大财政政策力度促进内需，明年物价将会稳步回升。11月PMI不及预期，国内有效需求不足，财政政策已经先行，期待后期货币政策加大宽松力度，预计短期 债市弱震荡。 风险提示：大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 01066573671 liyongdwzqcomcn 证券分析师徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumydwzqcomcn 相关研究 《盛航转债：国内液体化学品 航运龙头企业》 20231205 《化债方案不断推进对地方政府影响几何？》 20231205 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 15 25 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 10 5 0 5 10 数据来源：Wind，东吴证券研究所 201707 201710 201801 201804 201807 CPI食品当月同比 201810 201901 201904 201907 201910 202001 202004 202007 CPI非食品当月同比（右轴） 202010 202101 202104 202107 202110 202201 202204 202207 202210 202301 202304 202307 15 10 05 00 05 10 202310 201706 图1：CPI同比和环比（单位：） 6 5 4 3 2 1 0 1 2 数据来源：Wind，东吴证券研究所 201709 固收点评 201712 201803 201806 201809 201812 201903 201906 CPI当月同比 201909 201912 202003 202006 图3：CPI食品项和非食品项同比（单位：） 202009 25 20 15 202012 CPI环比 202103 202106 202109 202112 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 202312 图2：PPI同比和环比（单位：） 15 10 5 0 5 10 数据来源：Wind，东吴证券研究所 201707 201710 201801 201804 PPI全部工业品当月同比 201807 201810 201901 201904 201907 201910 202001 202004 202007 202010 202101 PPI全部工业品环比 202104 202107 202110 202201 202204 202207 202210 202301 202304 202307 30 25 20 202310