公司深度报告：保隆科技：国产替代风华盛，智能驾驶天地宽

公司研究 2023年12月8日 公司深度 买入（维持）保隆科技（603197）：国产替代风华盛，智能驾驶天地宽 证券分析师： 黄涵虚S0630522060001 汽车 hhx@longone.com.cn 投资要点： ——公司深度报告 内生与外延并举，造就智能化与轻量化零部件优质生产商。公司从气门嘴起家，历经多年 数据日期 2023/12/8 收盘价 56.39 总股本(万股) 21,186 流通A股/B股(万股) 20759.56/0 资产负债率(%) 59.09% 市净率(倍) 4.21 净资产收益率(加权) 12.95% 12个月内最高/最低价 67.55/37.29 产品拓展与外延并购，形成了丰富的产品线，目前气门嘴、平衡块、排气系统管件、TPMS等成熟业务均已取得全球前三位的领先地位，空气悬架、传感器等新兴业务进入快速发展阶段，智能驾驶业务定点逐步落地。2022年，公司“123中期战略”明确了智能化和轻量化的发展方向，持续推动空气悬架、传感器、智能驾驶、轻量化结构件等业务发展。 空气悬架：智能底盘开启竞争下半程，以智能化成就差异化。按照车型配置和销量测算， 2021-2022年国内30万元以上乘用车市场空悬渗透率为11.3%、14.7%，2023年有望达到 22.9%，今年增量主要来自理想车型，而年末智界S7、理想MEGA、小鹏X9多款重磅新车 型集中上市或驱动新一轮成长，自主品牌对空悬配置的跟进也有望使其向20-30万元市场持续下探。智能化方面，域控架构为更加复杂的悬架功能创造可能，双腔、魔毯空悬相继应用在新势力车型。公司在空悬的感知、决策、执行层面布局完善，高度传感器、加速度传感器、双目立体视觉等传感器、智能驾驶产品有望为公司空悬业务筑就护城河。 相关研究 1.保隆科技（603197）：空悬、传感器业务持续放量，携手蔚来全面合作 -公司简评报告 2.保隆科技（603197）：多项业务齐头并进，空气悬架、传感器有望持续放量-公司简评报告 3.保隆科技（603197）：空气悬架新星，业绩弹性逐步释放-公司简评报告 传感器：行业转型与国产替代机遇并存，本土龙头锋芒初现。车身传感器广泛分布于汽车的发动机、底盘和车身系统，随着汽车电子化程度提高，同时电动智能化趋势带来三电、智能底盘、热泵空调、座椅舒适系统等领域新需求，单车使用量有望持续提升。据OICA、 StrategyAnalytics、Yole等数据测算，2010年、2022年传感器单车使用量分别为28个、64个，2028年有望达到93个左右。公司通过自研和并购已实现压力类、光学类、速度类、位置类、加速度类、电流类等六大品类布局，轮速传感器、光雨量传感器产品国内领先，并拓展高度传感器、电机位置传感器、电流传感器等高成长方向，拥抱电动智能化新机遇。 智能驾驶：“传感器+域控+算法”全栈布局，智驾下沉驱动成长。公司多年培育智能驾驶业务，从视觉传感器、雷达起步，并与领目科技、楚航科技、元橡科技、优达斯等多家企 业合作，以战略联盟补齐在域控、双目视觉、毫米波雷达、超声波雷达等领域的业务版图今年以来公司路面预瞄系统、800万像素摄像头、4D毫米波雷达、AK2超声波雷达等前沿产品定点相继落地，并凭借在硬件上的全面布局，向高性价比智驾解决方案进阶。国内新能源汽车市场智驾下沉趋势明确，公司有望深度受益于20万内大众市场智驾配置的提升。 投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润4.62亿元、6.11亿元、7.69亿元，对应EPS为 2.18元、2.88元、3.63元，对应PE为26X、20X、16X，维持“买入”评级。 风险提示：下游客户汽车销量不及预期的风险、新业务开拓不及预期的风险等。 盈利预测与估值简表 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万元) 3331 3898 4778 6030 7850 9856 同比增速(%) 0% 17% 23% 26% 30% 26% 归母净利润(百万元) 183 268 214 462 611 769 同比增速(%) 6% 47% -20% 116% 32% 26% 毛利率(%) 32% 27% 28% 29% 29% 29% 每股盈利(元) 0.86 1.27 1.01 2.18 2.88 3.63 ROE(%) 16% 12% 9% 16% 19% 20% PE(倍) 65 45 56 26 20 16 资料来源：同花顺，东海证券研究所，股价截至2023年12月8日 正文目录 1.内生与外延并举，造就智能化与轻量化零部件优质生产商6 1.1.具备丰富产品线的汽车零部件供应商，开启智能化、轻量化新征程6 1.2.成熟业务行业地位稳固，多类产品市场份额全球领先7 1.2.1.气门嘴、平衡块、排气系统管件、TPMS等产品全球领导者7 1.2.2.TPMS市场进入后强标时代，国内直接式TPMS渗透率仍具提升空间10 1.2.3.轻量化产品矩阵再扩容，开拓液压结构件、Busbar、液冷板市场11 1.3.公司管理层为主要股东，股权激励计划绑定核心员工15 1.4.保富电子海外盈利改善、新兴业务放量，业绩增长迅速16 2.空气悬架：智能底盘开启竞争下半程，以智能化成就差异化19 2.1.空气悬架从1到N，本土供应商持续受益19 2.1.1.悬架系统向主动式升级，空气悬架+CDC成为主流方向19 2.1.2.理想贡献2023年主要增量，年末新车周期或驱动新一轮成长21 2.1.3.拆分定点+国产化确立成本优势，本土供应商后来居上23 2.1.4.在手订单丰富，成功突破合资和海外高端品牌客户26 2.2.空气悬架智能化升级，多业务协同有望步入收获期28 2.2.1.双腔：实现高度调节和刚度调节解耦，提供多样化的驾驶模式28 2.2.2.魔毯：探索双目视觉应用，“感知+决策+执行”协同筑就护城河29 3.传感器：行业转型与国产替代机遇并存，本土龙头锋芒初现31 3.1.始于发动机、安全系统技术演进，电动智能化开辟新应用场景31 3.2.对标海外大厂：创新、并购完善产品矩阵，布局增量市场拥抱新机遇33 3.3.全面布局、重点突破，国产化龙头拾级而上36 3.3.1.2019年：把握国六提前实施机遇，压力传感器产品突破海外垄断38 3.3.2.2022年：国产替代步入收获期，确立光雨量、轮速细分市场领先地位40 3.33.展望：顺应行业趋势，开拓高度、电机位置、电流传感器等高成长方向42 4.智能驾驶：“传感器+域控+算法”全栈布局，智驾下沉驱动成长.43 4.1.视觉传感器、毫米波雷达起步，以战略联盟补齐业务版图43 4.2.推动技术升级迭代，前沿产品陆续获得主流车企定点突破45 4.2.1.视觉传感器：双目立体视觉、800万像素摄像头助力高阶智驾下沉45 4.2.2.雷达：4D毫米波雷达、AK2超声波雷达逐步应用49 4.3.从硬件向整体解决方案进阶，实现感知融合和规控协同效应50 5.盈利预测54 6.风险提示56 图表目录 图1公司发展历程6 图22014-2022年公司车轮气门嘴销量（万支）8 图32014-2022年公司尾管及热端管销量（万支）8 图42014-2022年公司TPMS发射器销量（万支）8 图52014-2022年公司TPMS发射器全球市占率（%）8 图6公司全球布局9 图7公司主要客户9 图8直接式TPMS位置10 图9间接式TPMS位置10 图10间接式胎压监测与直接式胎压监测对比10 图112022年国内市场直接TPMS前装市场份额（%）10 图12公司汽车结构件产品类型11 图13液压成形的工艺流程11 图14公司Busbar产品类型13 图15CCS/BBM产品结构14 图16麒麟电池中的CCS集成母排14 图17公司液冷板产品14 图18公司车顶架、车窗饰条产品14 图19公司股权结构（2023年三季报）15 图202012-2023年公司营业收入（亿元）16 图212012-2023年公司归母净利润（亿元）16 图222012-2022年公司传统业务营收（亿元）16 图232021-2022年公司新业务营收（亿元）16 图242019-2023年保富营业收入（亿元）17 图252019-2023年保富净利润（亿元）17 图262012-2023年公司境内外主营收入（亿元）17 图272012-2023年公司境内外主营收入占比（%）17 图282012-2023年公司毛利率（%）17 图292014-2022年公司各项业务毛利率（%）17 图302012-2023年公司期间费用率（%）18 图312012-2023年公司各项期间费用率（%）18 图322017-2022年公司研发人员数量（人）18 图332017-2022年公司研发费用构成（亿元）18 图34乘用车空气悬架构成19 图35前空气弹簧滑柱总成爆炸图20 图36后空气弹簧总成爆炸图20 图37开环系统空气悬架结构20 图38闭环系统空气悬架结构20 图39螺旋弹簧、空气弹簧优势对比21 图40被动减振器、CDC减振器优势对比21 图41国内乘用车市场空气悬架渗透率（%）22 图42国内30万元以上乘用车市场空气悬架渗透率（%）22 图43比亚迪云辇系统分类23 图44云辇-A智能空气车身控制系统构成23 图45大陆集团空气悬架产品类型23 图46威巴克空气悬架产品类型23 图47大陆集团空气供给系统CAirS24 图48采埃孚双缸空气压缩机24 图49国内市场空气弹簧市场格局（%）25 图50国内市场空气供给系统市场格局（%）25 图51公司空气悬架产品类型26 图52蔚来底盘域控制器ICC28 图53理想中央域控制器XCU28 图54双腔空气弹簧内部结构29 图55三腔空气弹簧内部结构29 图56岚图梦想家魔毯空悬30 图57云辇-X的预瞄系统30 图58魔毯工作流程30 图59双目立体视觉系统生成的3D点云图30 图60魔毯与ADAS的结合方案30 图61全球市场汽车传感器单车使用量（个）32 图62传感器在博世产品中的应用34 图63森萨塔在车身传感器领域的并购34 图64线控底盘中的转向传感器35 图65电机转子位置传感器35 图66公司汽车传感器产品类型36 图672016-2022年公司传感器产品产销量（万支）37 图682021-2022年公司传感器业务销售收入（亿元）37 图69国六标准发动机系统中的压力传感器38 图70公司压力类传感器产品类型38 图71惠斯通电桥39 图72MEMS压力传感器工作原理39 图73MEMS压力传感器市场规模（亿美元）39 图742020年MEMS压力传感器市场份额（%）39 图75阳光传感器技术原理40 图76雨量传感器技术原理40 图77速度传感器的类型和特点41 图78位置传感器的类型和特点41 图79公司在新能源汽车上的产品布局42 图80公司智能驾驶业务发展历程43 图81橡隆科技产品类型46 图82蔚来车型的800万像素摄像头47 图83800万像素和120万像素摄像头探测距离对比47 图844D毫米波雷达生成的点云图49 图85公司AK2超声波雷达产品50 图86AK2超声波雷达的编码调频工作策略50 图87V-SEE3.0智能驾驶解决方案51 图88公司ADAS多功能一体控制器产品特点51 图89公司ADAS多功能一体控制器支持功能51 图90行泊一体的1.0-4.0形态52 图912021-2023年前装行泊一体域控交付量（万辆）53 图922023年1-8月行泊一体域控市场份额（%）53 图932017-2022年国内乘用车市场销量结构（%）53 图94不同价位区间行泊一体配置趋势53 表1公司通用部件产品7 表2TPMS主要供应商配套情况8 表3冲压件与液压件的重量对比12 表4管材液压成形工艺在汽车零部件领域的应用12 表5搭载800V高压平台的车型13 表6公司历