大宗商品研究报告

9 有色金属 2023.12.4-12.10 一、【贵金属】降息预期升温，国际金价再创历史新高 短期：贵金属料维持偏强运行，且白银波动率或高于黄金；但目前市场已经开始计价明年3月的降息预期，仍需警惕“过于乐观”的风险。长期，贵金属仍有上涨空间，建议继续多配为主。个人建议，仅供参考。 逻辑： （1）上周（11.27-12.1），虽然美国三季度GDP修正值高于预期，表明美国经济软着陆概率仍在，但美联储褐皮书显示未来一年经济前景降温、美国周度续请失业金人数大幅反弹、10月核心PCE放缓至2021年4月以来新低、11月ISM制造业PMI连续13个月萎缩，强化美联储加息结束预期，加上尽管美联储主席鲍威尔试图淡化市场的降息预期，但由于鲍威尔讲话并不够鹰派，市场预期美联储明年降息时间节点将从5月提前至3月（互换合约显示美联储3月降息的概率超过60%），从而打压美元指数、美债收益率走低，提振贵金属价格强劲上涨，其中COMEX期货黄金价格高位触及2095美元/盎司，再创历史新高，沪金由于人民币汇率升值影响，表现稍弱于外盘；白银方面，由于估值较低，本周在资金驱动下出现明显补涨，涨幅高于黄金，金银比价因此大幅回落，其中COMEX期货白银价格逼近26美元/盎司关口，创近7 个月新高，沪银突破6200元/千克关口，创2年半新高。 （2）对于贵金属市场而言，近期贵金属价格上涨主要是计价加息结束和部分明年降息的预期，目前市场已经开始计价明年3月的降息预期；但我们认为美国的通胀和就业降温路径或仍存曲折，维持降息或发生在明年下半年的观点不变，因此短期仍需警惕市场对降息节奏交易得“过于乐观”，未来一旦美国经济数据表现好于市场预期，贵金属价格仍可能会因为降息预期的修正面临阶段性调整风险。 （3）但长期来看，由于美国明年财政政策支持力度退坡概率较大，在高利率水平下，美国经济增速或逐步下行，市场料将反复交易降息预期，元指数、美债收益率重心或持续下移，加上全球地缘政治、经济格局不确定性均仍较高、全球去美元化需求不断提升、各国央行仍再不断增持黄金储备等，我们认为贵金属价格长期仍有上涨空间，建议金银多配为主。 风险点：美联储维持高利率水平更久、美联储降息时间和幅度晚于市场预期、美国经济韧性较强等。个人意见，仅供参考。 二、【金属铜】铜矿供应存在扰动，铜价大幅走高 美国经济数据出现转弱信号，叠加欧美通胀数据回落，市场对美联储暂停加息预期提升，美元指数进一步走低，铜价走强；此外，全球最大铜矿巴拿马Cobre铜矿供应存在扰动，引发市场对铜矿供应短缺担忧，预计短期铜价有望维持偏强运行。 逻辑： 1、中国经济复苏基础仍需巩固：10月份，中国规模以上工业企业实现利润同比增长2.7%，前值增长11.9%；中国11月官方制造业PMI49.4，预期49.7，前值49.5。自今年8月份以来，国内经济稳 步向好，但10月份经济数据重新转弱，国内经济复苏基础仍需巩固； 2、美国经济数据出现转弱信号：美国第三季度实际GDP年化修正值环比增5.2%，预期增5%，初值增4.9%，美国经济数据保持强劲。另一方面，美国10月份成屋销售及11月ISM制造业数据均超预期回落，显示经济数据有所转弱，叠加10月份PCE走低，市场对美联储暂停加息预期提升，美元指数进一步走低； 3、产业端方面，巴拿马最高法院11月28日裁定，第一量子矿业公司（FirstQuantumMinerals）与巴拿马科布雷铜矿（CobrePanama）签订的巨型铜矿运营合同违宪。Cobre铜矿是全世界最大的铜矿之一,年产量达35万金属吨,占全球铜产量的1.5%。若Cobre铜矿停产，将导致全球铜矿供应出现短缺；此外，国内铜现货库存维持低位水平，现货升水及近远月价差维持高位，短期对铜价仍有支撑。 风险关注：中国稳增长政策，全球铜库存变化、铜矿供应扰动 三、【金属锌】LME库存增加，锌价区间震荡 观点：上周锌价整体震荡走弱，预计短期继续下行空间有限。当前可择机布局1-2正套，库存仍处于 历史低位，后市价差存在走扩概率，风险点在于宏观利空下的近月大跌。宏观面，美国10月通胀回落， 美元指数回落。截止到12月1日社会库存为6.4万吨，周度环比减少1.3万吨，预期短期沪锌存在一定支 撑。但原料库存压力仍在上行空间亦有限，我们判断总体仍将维持震荡走势。原料供应端，截止到12月1 日日国内锌锭冶炼厂原料库存在30天左右，周度环比小幅增加，且仍处于历史相对高位。加工费方面，国内原料供应相对充足加工费预计稳中小降。展望后市，社会库存仍处于历史低位，Back结构将持续。海外高利率环境维持，国内政策刺激实际效果存疑，锌价上行空间有限。基本面上，社库处于相对低位锌价存在支撑。策略方面，择机布局正套。 逻辑： 1、宏观方面，国内稳地产政策继续出台。海外方面，美国10月核心PCE物价指数同比增速放缓至 3.5%，创2021年4月以来最低水平，符合市场预期，前值为3.7%。美国商务部公布的修正数据显示，今年第三季度美国GDP按年率计算增长5.2%，较首次预估数据上调了0.3个百分点。中长期来看海外高利率环境维持，锌价上行空间或有限； 2、原料供应端，截止到12月1日国内锌锭冶炼厂原料库存在30天左右，周环比小幅增加，仍处于 历史相对高位。库存方面，截止到12月1日国内社会库存为6.4万吨，周环比小幅下降。消费端，镀锌产能利用率为66.8%，较上周上升0.25%； 3、总体来看，海外高利率环境维持，国内政策刺激实际效果存疑，锌价上行空间有限。策略方面，布局正套。 四、【金属镍】印尼镍矿定价模式改变，镍价震荡运行 观点：短期来看，宏观情绪有所反复。镍供应维持过剩，交割品仍有扩容预期，近期纯镍库存仓单持续增加，下游补库需求偏弱，在供应端消息扰动下镍价维持高波动率，关注印尼镍矿定价政策进展及电积镍企业生产情况。中长期来看，随着国内外镍产能逐步释放，镍元素全面过剩格局延续，关注资源国政策变化及产能投放进度。操作上建议观望，短线为主，维持反弹空思路，企业做好套期保值工作，注意防范市场风险！ 逻辑： 宏观方面：美联储本次会议纪要偏鹰，但在走向中性，并一致同意在一段时间内维持利率限制性，近期市场避险情绪有所反复。国内方面，10月社融数据表现平平，国内经济复苏基础仍需巩固，近期央行计划投放5000亿PSL消息传出，市场对地产托底等政策预期再度回暖。 基本面：1、国内外纯镍库存持续增加，纯镍进口维持亏损，国内纯镍供应明显增加，交割品扩容预期仍存，关注电积镍生产成本变化（当前一体化MHP生产电积镍成本较低）。2、镍矿方面，本周镍矿价格持稳，印尼高品位镍矿升水下调，国内铁厂备货已结束，需求走弱令镍矿整体承压，港口库存持续累库。3、镍铁方面，本周高镍铁均价继续回落至957.5元/镍点，镍铁价格的快速下行令国内外铁厂多陷入亏损， 国内镍铁产量持续走低，印尼镍铁产量高位回落，部分计划10月复产的产线延期至明年，而国内镍铁社会库存高位，镍铁过剩格局延续，关注钢厂排产情况。4、不锈钢方面，本周不锈钢期现价格均表现偏弱，原料价格下行缓解钢厂生产压力，市场货源较为充足，钢价大跌后补库需求有所回升。11月不锈钢300系降幅约5万吨，近期利润修复后钢厂或陆续复产。库存方面，不锈钢300系库存有所去化，钢厂以降库出货为主，贸易商库存低位，但淡季下游需求仍疲弱，关注钢厂排产消息及库存去化情况。5、新能源方面，国家政策支持仍存，但新能源增速有所放缓，硫酸镍需求持稳，仍有部分硫酸镍转产电积镍。 风险关注：宏观消息，印尼菲律宾政策变化，镍库存变化，下游需求 目录 【贵金属】降息预期升温，国际金价再创历史新高6 【铜】铜矿供应存在扰动，铜价大幅走高17 【锌】库存增加，锌价区间震荡25 【镍】印尼镍矿定价模式改变，镍价震荡运行34 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 贵金属·周度报告 2023年12月3日星期日 国贸期货·研究院 白素娜 投资咨询号：Z0013700从业资格号：F3023916 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 降息预期升温，国际金价再创历史新高 短期：贵金属料维持偏强运行，且白银波动率或高于黄金；但目前市场已经开始计价明年3月的降息预期，仍需警惕“过于乐观”的风险。长期，贵金属仍有上涨空间，建议继续多配为主。个人建议，仅供参考。 （1）上周（11.27-12.1），虽然美国三季度GDP修正值高于预期，表明美国经济软着陆概率仍在，但美联储褐皮书显示未来一年经济前景降温、美国周度续请失业金人数大幅反弹、10月核心PCE放缓至2021年4月以来新低、11月ISM制造业PMI连续13个月萎缩，强化美联储加息结束预期，加上尽管美联储主席鲍威尔试图淡化市场的降息预期，但由于鲍威尔讲话并不够鹰派，市场预期美联储明年降息时间节点将从5月提前至3月（互换合约显示美联储3月降息的概率超过60%），从而打压美元指数、美债收益率走低，提振贵金属价格强劲上涨，其中COMEX期货黄金价格高位触及2095美元/盎司，再创历史新高，沪金由于人民币汇率升值影响，表现稍弱于外盘；白银方面，由于估值较低，本周在资金驱动下出现明显补涨，涨幅高于黄金，金银比价因此大幅回落，其中COMEX期货白银价格逼近26美元/盎司关口，创近7个月新高，沪银突破6200元/千克关口，创2年半新高。 （2）对于贵金属市场而言，近期贵金属价格上涨主要是计价加息结束和部分明年降息的预期，目前市场已经开始计价明年3月的降息预期；但我们认为美国的通胀和就业降温路径或仍存曲折，维持降息或发生在明年下半年的观点不变，因此短期仍需警惕市场对降息节奏交易得“过于乐观”，未来一旦美国经济数据表现好于市场预期，贵金属价格仍可能会因为降息预期的修正面临阶段性调整风险。 （3）但长期来看，由于美国明年财政政策支持力度退坡概率较大，在高利率水平下，美国经济增速或逐步下行，市场料将反复交易降息预期，元指数、美债收益率重心或持续下移，加上全球地缘政治、经济格局不确定性均仍较高、全球去美元化需求不断提升、各国央行仍再不断增持黄金储备等，我们认为贵金属价格长期仍有上涨空间，建议金银多配为主。 6 风险点：美联储维持高利率水平更久、美联储降息时间和幅度晚于市场预期、美国经济韧性较强、避险降温等。个人意见，仅供参考。 一、行情回顾 上周（11.27-12.1），虽然美国三季度GDP修正值高于预期，表明美国经济软着陆概率仍在，但美联储褐皮书显示未来一年经济前景降温、美国周度续请失业金人数大幅反弹、10月核心PCE放缓至2021年4月以来新低、11月ISM制造业PMI连续13个月萎缩，强化美联储加息结束预期，加上尽管美联储主席鲍威尔试图淡化市场的降息预期，但由于鲍威尔讲话并不够鹰派，市场预期美联储明年降息时间节点将从5月提前至3月（互换合约显示美联储3月降息的概率超过60%），从而打压美元指数、美债收益率走低，提振贵金属价格强劲上涨，其中COMEX期货黄金价格高位触及2095美元/盎司，再创历史新高，沪金由于人民币汇率升值影响，表现稍弱于外盘；白银方面，由于估值较低，本周在资金驱动下出现明显补涨，涨幅高于黄金，金银比价因此大幅回落，其中COMEX期货白银价格逼近26美元/盎司关口，创近7个月新高，沪银突破6200元/千克关口，创2年半新高。 外盘：伦敦现货黄金周涨3.49%至2071.668美元/盎司，高位触及2075.35美元/盎司，创5月4日以来 新高，接近历史高位，低位触及2000.2美元/盎司；伦敦现货白银周涨4.82%至25.471美元/盎司，高位触 及25.517美元/盎司，创5月10日以来新高，低位触及24.24美元/盎司。 内盘：沪金主力合约周涨2.23%至475.78元/克，高位触及477元/克，创11月6日以来新高，低位触 及466.16元/克；沪银主力合约周涨5.19%至6178元/千克，高位触及6279元/千克，创2021年5月19日 以来新高，低