市场回顾（12月1周）：美债利率下阶段性新低

投资策略 证券研究报告|市场策略研究 2023年12月02日 市场回顾（12月1周）——美债利率下阶段性新低 一周要闻点评：美债利率下阶段性新低。 尽管美债利率明显回落，但分子端改善预期仍受制约，本周A股延续调整，成长占优：美国Q3个人消费支出增速下修、10月PCE通胀延续降温，共同驱动美债利率明显回落，但国内10月企业盈利加速放缓、11月制造业PMI延续收缩恶化国内基本面预期，本周中美利率同步下行，A股 延续走低，成长明显占优。TMT走强、顺周期板块走低：中美10年期国债利率同步回落，受益于流动性宽松，TMT板块明显占优；金融地产等顺周期板块集体下行，主因国内基本面预期恶化。 要闻：1、10月企业盈利当月增速连续三个月为正、但在低基数下读数明显放缓，进一步指向经济修复基础尚不牢固、过程有波折、斜率不宜高估； 2、央行发布《2023年三季度中国货币政策执行报告》，新关注点包括，更担心债务、对信贷有更多要求、稳汇率决心更强、进一步要求稳地产等； 3、欧央行行长拉加德表示，欧央行可能很快会重新审查PEPP再投资计划，并重新考虑置换到期债券的所用时间； 4、美国2023Q3经济增速上修，但个人消费支出与通胀增速均有所下修； 5、整体而言，11月制造业、非制造业PMI均继续回落； 6、美国10月通胀降温，推动美联储降息预期升温。 A股行情复盘：指数多数下跌，科技和其他服务占优。 指数与风格：科创50和中证1000涨幅居前，周度涨跌幅分别为0.32%和0.24%。风格表现来看，科技和其他服务、小盘、高市盈率和微利股占优。 行业表现：多数下跌，煤炭、社会服务和传媒涨幅居前。 领涨指数：近20交易日中证1000、传媒、煤炭和社会服务相对占优。估值跟踪：指数估值多数下行，行业估值分化程度小幅收敛。 海外行情回顾：全球股市多数上涨，A股表现靠后。 全球股市：道琼斯工业、德国DAX和印度孟买30表现占优。美股市场：指数全面上涨，房地产、材料和工业占优。 港股市场：指数全面下跌，能源业、原材料业和电讯业相对抗跌。大类资产表现：德美利率明显回落，海内外风险偏好回落 绝对表现：商品价格多数上涨，德美债长短端利率明显回落，10年期中债利率小幅回落，美元指数下行，人民币有所升值。 作者 分析师张峻晓 执业证书编号：S0680518110001邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：12月策略观点与金股推荐：年末，有什么可以期待？》2023-12-01 2、《海外市场：关注消费电子及硬件趋势——2023年 12月海外金股推荐》2023-11-29 3、《投资策略：两融与股民情绪继续升高——交易与趋势周报3.0(第27期》2023-11-29 4、《投资策略：年末，有什么可以期待？——策略周报 （20231126）》2023-11-26 5、《投资策略：市场回顾（11月4周）——宽基指数普遍回调》2023-11-25 相对表现：中美利差有所收窄，德美利差有所扩大，万得全A口径下的修正风险溢价、标普500风险溢价均有所回升，对应海内外风险偏好回落。 风险提示：海外波动加剧；宏观经济超预期扰动；政策超预期变化。 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一周要闻点评：美债利率下阶段性新低4 要闻点评（12月第1周）4 A股行情复盘：指数多数下跌，科技和其他服务占优6 指数与风格：指数多数下跌，科技和其他服务占优6 行业表现：多数下跌，煤炭、社会服务和传媒涨幅居前8 领涨指数：近20交易日中证1000、传媒、煤炭和社会服务相对占优9 估值跟踪：指数估值多数下行，行业估值分化程度小幅收敛10 海外行情回顾：全球股市多数上涨，A股表现靠后12 全球股市多数上涨，A股表现靠后12 美股市场：指数全面上涨，房地产、材料和工业占优13 港股市场：指数全面下跌，能源业、原材料业和电讯业抗跌15 大类资产表现：德美利率明显回落，海内外风险偏好回落16 德美利率明显回落，海内外风险偏好回落16 海内外风险偏好回落16 领涨资产：比特币指数、MSCI发达市场和MSCI全球市场20日表现占优18 风险提示18 图表目录 图表1：A股核心指数走势（近120个交易日，首日基点1000）6 图表2：A股核心指数本周涨跌幅（%）6 图表3：股价创新高个股比例（%，剔除近60日新股）6 图表4：A股各类风格指数本周涨跌幅（%）7 图表5：最小市值指数/万得全A、中证1000/沪深300走势7 图表6：科创50/沪深300、创业板指/沪深300走势7 图表7：申万一级行业本周、近20个交易日涨跌幅（%）8 图表8：申万一级行业本周股价创新高个股比例（%，剔除近60日新股）8 图表9：近20个交易日最优市场、行业与概念指数表现（%）9 图表10：近120个交易日最优市场、行业与概念指数表现（%）9 图表11：万得全A、万得全A（除金融、石油石化）、全部A股PE中位数走势10 图表12：A股市场指数PE估值历史分位（2010年至今）10 图表13：申万一级行业PE估值历史分位（2010年至今）11 图表14：申万一级行业估值分化系数（基于PE估值历史分位计算）11 图表15：全球重要股指本周涨跌幅（%）12 图表16：全球重要股指历史分位（2010年至今）12 图表17：美股市场与行业指数本周涨跌幅（%）13 图表18：纳斯达克/道琼斯工业、罗素2000/标普500走势13 图表19：美股市场与行业指数历史分位（2010年至今）14 图表20：港股市场与行业指数本周涨跌幅（%）15 图表21：港股市场与行业指数历史分位（2010年至今）15 图表22：全球大类资产本周表现16 图表23：铜金比、油金比走势17 图表24：伦敦金价/CRB商品走势17 图表25：中美利差走势（%，基于10年期国债利率）17 图表26：德美利差走势（%，基于10年期国债利率）17 图表27：A股修正ERP走势（%）17 图表28：SPX-ERP与VIX指数走势（%）17 图表29：近20个交易日与近120个交易日全球大类资产表现（%）18 一周要闻点评：美债利率下阶段性新低 尽管美债利率明显回落，但分子端改善预期仍受制约，本周A股延续调整，成长占优：美国Q3个人消费支出增速下修、10月PCE通胀延续降温，共同驱动美债利率明显回落，但国内10月企业盈利加速放缓、11月制造业PMI延续收缩恶化国内基本面预期， 本周中美利率同步下行，A股延续走低，成长明显占优。TMT走强、顺周期板块走低： 中美10年期国债利率同步回落，受益于流动性宽松，TMT板块明显占优；金融地产等 顺周期板块集体下行，主因国内基本面预期恶化。 要闻点评（12月第1周） 1、11月27日，1-10月规上工业企业盈利同比-7.8%，前值-9.0%；其中，10月单月同比2.7%，前值11.9%。 点评：10月企业盈利当月增速连续三个月为正、但在低基数下读数明显放缓，进一步指向经济修复基础尚不牢固、过程有波折、斜率不宜高估。整体看，10月规上工业企业盈利同比延续正增、但斜率明显放缓。营收方面，数量因素仍是营收改善的主要支撑，价格因素拖累小幅加深；利润率方面，利润率回升对于盈利的支撑有所弱化。上下游看，上游原材料相关行业盈利占比续升；采掘、下游消费、公用事业盈利占比续降。分行业看，细分行业盈利延续分化，消费相关行业持续偏弱。库存端看，库存增速有所回落。所有制看，国企、私企盈利降幅进一步收窄。杠杆率看，截至10月底，工业企业杠杆连续5个月持平，国企、私企杠杆之差收窄；私企回款周期再度小升。 2、11月27日，央行发布《2023年三季度中国货币政策执行报告》，并设有4个专栏： 《提高利率政策协同性支持经济回升向好》、《盘活存量资金提高资金使用效率》、《积极主动加强货币政策与财政政策协同》、《持续强化金融赋能助力民营经济恢复发展》。 点评：相比二季度，本次报告新增提法基本都是10.30中央金融工作会议、11.8央行金融街论坛讲话、9.25三季度货币政策委员会例会等近期一系列会议精神的延续和具体部署，同时也有不少新关注点，包括更担心债务、对信贷有更多要求、稳汇率决心更强、进一步要求稳地产等。具体看，有七大信号，央行对全球经济形势有所担忧、对国内经济仍担心、首次提及“以债务拉动经济增长的效能降低，推动经济加快转型的紧迫性上升”；央行对海外通胀仍然偏谨慎，认为“海外通胀压力总体缓解但仍有粘性”且“仍普遍高于目标水平”；央行认为 我国物价受去年猪肉价格上涨带来的高基数影响“短期还将维持低位”，伴随“各项政策加快落地见效、内需持续改善”，未来我国通胀“将回归常态水平”；货币政策基调的新增表述基本都是中央金融工作会议的延续和具体部署；与近期各类会议一样，对地产更担心、进一步强化稳地产，包括落实“金融16条”、一视同仁满足房企的合理融资需求、加大对城中村改造等“三大工程”支持力度等；稳汇率决心更强，强化“三个坚决”；专栏提出要“盘活存量资金、提高资金使用效率”，要求信贷结构要“有增有减”、信贷增长要“科学看待、有取有舍”；专栏指出将“积极主动加强货币政策与财政政策协同”，并提及了三大方向。 3、11月27日，欧央行行长拉加德表示，欧央行可能很快会重新审查PEPP再投资计划，并重新考虑置换到期债券的所用时间。 点评：欧洲央行或提前缩减1.7万亿欧元的PEPP债券，这将会导致欧洲货币条件进一步收紧。欧洲经济前景方面，拉加德认为经济活动正在放缓，劳动力市场总体仍保持韧性，尽管 有一些迹象表明，就业增长可能会在接近年底时失去动能；通胀方面，拉加德预计通胀压力的减弱将持续，尽管未来几个月总体通胀可能再次小幅上升，主要是由于一些基数效应。然而，通货膨胀的中期前景仍然充满了相当大的不确定性；货币政策方面，拉加德表示该行官员可能很快会重新评估其紧急抗疫购债计划（PEPP），届时将重新考虑用多长的时间替换到期的债券。当前PEPP的投资组合规模一直位于1.7万亿欧元附近，在当前的指引下，PEPP的再投资将持续到明年年底。 4、11月29日，2023年美国第三季度GDP年化环比上修至5.2%，为近两年来最大增幅，超过预期的5%，此前发布的初值为4.9%。核心PCE物价指数则下修至2.3%，预期为2.4%。 点评：美国2023年第三季度的经济增长高于市场预期，但个人消费支出与通胀增速均有所下修。整体看，个人消费支出与私人投资仍然是美国2023年第三季度GDP增长的主要拉动项，分别贡献2.44%与1.82%的增速，政策支出也起到一定作用，拉动GDP增长0.94%，但商品和服务净出口形成了一定拖累。值得注意的是，个人消费支出（PCE）年化季环比下修至3.6%，低于预期和前值4%，同时核心个人消费支出（PCE）物价指数年化季环比下修，同样低于前值和预期，反映服务支出增长开始出现放缓。 5、11月30日，11月制造业PMI49.4%（前值49.5%）；非制造业PMI50.2%（前值 50.6%）。 点评：整体而言，11月制造业、非制造业PMI均继续回落，反映当前经济修复基础尚不牢固、过程有波折、斜率不宜高估。制造业方面，11月制造业PMI连续2个月超季节性回落、继续处于收缩区间，指向我国经济景气水平继续回落，持续恢复基础仍需进一步巩固；供需 均回落，需求继续收缩；进出口订单继续下降，出口回落更多；价格指数小幅震荡，预计11月PPI同比-2.9%左右；产成品库存回落；大中小企业景气震荡，就业指数普遍回升、但仍处收缩区间。非制造业方面，11月服务业PMI回落0.8个点至49.3%，明显弱于季节性，应是与国庆假期影响减退有关；而11月建筑业PMI回升1.5个点至55.0%，景气有所回升。 6、11月30日，美国10月PCE物价指数同比+3%（前值+3.4%），预期+3%；环比 +0.0%（前值+0.4%），预期+0.1%。核心PCE物价指数同比+3.5%（前值3.7%），预期+