现金流改善，毛差修复可期

海外 研证券研究报告 究公用事业 买入（维持） 目标价：8.44港元 现价:7.03港元 预期升幅：20.1% 跟市场数据 踪日期2023.12.01 报收盘价（港元）7.03 总股本(百万股)5,435.57 告 总市值（亿港元）382.12 净资产(亿港元)613.18 总资产(亿港元)1,493.55 每股净资产(港元)11.28 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院预测与整理 相关报告 中国燃气(00384.HK)2022/23财年业绩点评：气量稳定增长，毛差修复曙光初现-20230628 中国燃气（00384.HK）2022/23财年中期业绩点评：业绩低于预期，估值处于低位-20221127 中国燃气（00384.HK）：2021/22财年业绩点评：估值处于低位，静待上行催化因素-20220704 中国燃气（00384.HK）2021/22财年中期业绩点评：受接驳拖累，上半年业绩低于预期-2021207 中国燃气（00384.HK）2020/21财年业绩点评：LPG微管网&暖居业务先行者，前景广阔-20210630 海外公用事业&能源分析师： 李静云 lijingyun@xyzq.com.cnSFC：BUA484SAC：S0190522120001 00384.HK中国燃气港股通（沪、深）现金流改善，毛差修复可期 2023年12月2日 投资要点 业绩下滑，高比例派息回馈股东。2023/24上半财年，公司实现营业收入360.49亿港 元，同比减少16.1%；毛利57.24亿港元，同比下降17.9%；拥有人应占溢利24.59亿港元，同比下降25.3%；每股核心盈利45.67港仙，同比下降24.5%。公司宣布派发中期股息每股0.15港元（去年同期为0.10港元）。期内，公司经营性现金流达到75.7亿 港元，同比增长59.7%；自由现金流达到49.7亿港元，同比增长491.6%；截至2023 年9月30日，公司合约资产为104.2亿港元，同比减少28.2%，贸易应收账项及其他应收账项153.1亿元，同比减少6.2%，应收款项回款助力公司现金流改善。 天然气销售量同比增长1.7%，毛差提升至0.57元/方。2023/24上半财年，公司天然 气销售分部收入同比下降12.0%至217.19亿港元，分部溢利同比下降24.4%/5.03亿港元至15.6亿港元，占总分部溢利的比重达到42%。公司天然气零售销售量同比减少1.9%至92.0亿方，其中居民、工业、商业售气量分别变化+0.1%、-4.3%和+7.6%。期 内，公司平均售气价格同比下降4分钱至3.21元/方，平均采购价同比下降5分钱至 2.64元/方，毛差由去年同期0.54元/方上升至0.57元/方。2023/24财年全年，公司调整目标指引，认为全年城燃销气量或将维持低单位数增长（年初目标指引为同比增长10%）；认为全年毛差有望恢复至0.52元/方（年初目标指引为0.56元/方）。 新增接驳下降，实现居民用户接驳数105.2万户。2023/24上半财年，公司燃气接驳收 入同比下降36.1%至23.08亿港元，分部溢利同比下降13.8%/0.73亿港元至4.59亿港元。公司工程设计及施工业务的分部溢利同比下降53.9%/3亿港元至2.56亿港元，燃气接驳和工程设计及施工业务两个分部占公司分部总溢利的比重达到19%。期内，公司新增居民接驳数同比下降31.2%至105.2万户，其中城市燃气新增用户同比下降25.6%至99.9万户，农村“气代煤”新增用户同比下降71.5%至5.3万户。截至2023/24上半财年，公司计算其城市燃气项目可接驳居民用户数达到5430万户，城燃项目居民用户渗透率达到69.9%，存量用户和新楼用户的占比为33%/67%。2023/24财年全年，公司预计新增接驳居民用户150-170万户（年初目标指引为180-200万户）。 增值服务收入利润同比微增。2023/24上半财年，公司增值服务分部收入同比增长1.1% 至18.04亿港元，分部溢利同比增长1.0%至8.69亿港元，占总分部溢利的比重达到24%。主要受到人民币贬值和新接驳下降的影响。2023/24财年全年，公司预计增值服务或将实现毛利/税前利润增长10%（年初目标指引为毛利/税前利润同比增长25%）。 我们的观点：预计公司2023/24、2024/25、2025/26财年的收入将达到897.95、937.69 和990.45亿港元；归母净利润将达到45.48、48.24和52.39亿港元；如果公司2023/24 财年全年派息额与2022/23财年维持稳定，以2023年12月1日收盘价计算其股息率 将达到7.1%，维持“买入”评级，给予目标价8.44港元，对应2023年10倍PE。 风险提示：宏观经济不景气，下游顺价政策落实不及预期，上游气价大幅上涨 主要财务指标 会计年度 2022/23财年 2023/24财年 2024/25财年 2025/26财年 营业收入（百万港元） 91,988 89,795 93,769 99,045 同比增长 4.3% -2.4% 4.4% 5.6% 归母净利润（百万港元） 4,293 4,548 4,824 5,239 同比增长 -44.0% 5.9% 6.0% 8.6% 归母净利润率 4.7% 5.1% 5.1% 5.3% 基本每股收益（港元） 0.80 0.84 0.90 0.97 股息率 7.1% 7.1% 7.5% 8.2% 来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院预测与整理（股息率采用2023年12月1日收盘价计算） 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 报告正文 业绩下滑，高比例派息回馈股东。2023/24上半财年，公司实现营业收入360.49 亿港元，同比减少16.1%；毛利57.24亿港元，同比下降17.9%；拥有人应占溢利24.59亿港元，同比下降25.3%；每股核心盈利45.67港仙，同比下降 24.5%。公司宣布派发中期股息每股0.15港元（去年同期为0.10港元）。期内， 公司经营性现金流达到75.7亿港元，同比增长59.7%；自由现金流达到49.7 亿港元，同比增长491.6%；截至2023年9月30日，公司合约资产为104.2亿港元，同比减少28.2%，贸易应收账项及其他应收账项153.1亿元，同比减少6.2%，应收款项回款助力公司现金流改善。 图1、公司营业收入情况图2、公司归母净利润情况 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 天然气销售量同比增长1.7%，毛差提升至0.57元/方。2023/24上半财年，公司天然气销售分部收入同比下降12.0%至217.19亿港元，分部溢利同比下降24.4%/5.03亿港元至15.6亿港元，占总分部溢利的比重达到42%。公司天 然气零售销售量同比减少1.9%至92.0亿方，其中居民、工业、商业售气量分别变化+0.1%、-4.3%和+7.6%。期内，公司平均售气价格同比下降4分钱至 3.21元/方，平均采购价同比下降5分钱至2.64元/方，毛差由去年同期0.54元/方上升至0.57元/方。2023/24财年全年，公司调整目标指引，认为全年城燃销气量或将维持低单位数增长（年初目标指引为同比增长10%）；认为全年毛差有望恢复至0.52元/方（年初目标指引为0.56元/方）。 新增接驳下降，2023/24中期实现居民用户接驳数105.2万户。2023/24上半财年，公司燃气接驳收入同比下降36.1%至23.08亿港元，分部溢利同比下降 13.8%/0.73亿港元至4.59亿港元。公司工程设计及施工业务的分部溢利同比下降53.9%/3亿港元至2.56亿港元，燃气接驳和工程设计及施工业务两个分部占公司分部总溢利的比重达到19%。期内，公司新增居民接驳数同比下降31.2%至105.2万户，其中城市燃气新增用户同比下降25.6%至99.9万户，农村“气代煤”新增用户同比下降71.5%至5.3万户。截至2023/24上半财年，公司计算其城市燃气项目可接驳居民用户数达到5430万户，城燃项目居民用 户渗透率达到69.9%，存量用户和新楼用户的占比为33%/67%。2023/24财年全年，公司预计新增接驳居民用户150-170万户（年初目标指引为180-200万户）。 图3、公司城镇燃气销量情况（单位：亿立方米）图4、公司2023/24财年业务指引 资料来源：公司业绩会ppt，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司业绩会ppt，兴业证券经济与金融研究院整理 增值服务收入利润同比微增。2023/24上半财年，公司增值服务分部收入同比增长1.1%至18.04亿港元，分部溢利同比增长1.0%至8.69亿港元，占总分部溢利的比重达到24%，主要受到人民币贬值和新接驳下降的影响。2023/24财年全年，公司预计增值服务或将实现毛利/税前利润增长10%（年初目标指引为毛利/税前利润同比增长25%）。 我们的观点：预计公司2023/24、2024/25、2025/26财年的收入将达到897.95、 937.69和990.45亿港元；归母净利润将达到45.48、48.24和52.39亿港元；如果公司2023/24财年全年派息额与2022/23财年维持稳定，以2023年12月1日收盘价计算其股息率将达到7.1%，维持“买入”评级，给予目标价8.44港元，对应2023年10倍PE。 风险提示：宏观经济不景气，下游顺价政策落实不及预期，上游气价大幅上涨 图5、近十年公司PE-Band 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 附表 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本 报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 投资评级说明 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司 持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoad&BridgeConstructionDevelopmentCo Ltd、成都经开资产管理有限公司、义乌市国有资本运营有限公司、ChouzhouInternationalInvestmentLtd、桐庐新城发展投资有限公司、宝应县开发投资有限公司、中泰证券、中泰金融国际有限公司、中泰国际财务英属维尔京群岛有限公司、杭州上城区城市建设投资集团有限公司、安庆盛唐投资控股集团有限公司、巨星传奇集团有限公司、湖州市城市投资发展集团有限公司、如皋市经济贸易开发有