趋势转好，近五个季度首次实现业绩同比增长

公司研 究基础化工农化制品 报 告趋势转好，近五个季度首次实现业绩同比增长 2023-11-22 公司点评报告 买入/维持扬农化工(600486) 走势比较 12% 6% 22/11/7 23/1/7 23/3/7 23/5/7 23/7/7 23/9/7 太 1% 平 (5%) 洋 (11%) (16%)  股票数据 总股本/流通(百万股) 406/403 总市值/流通(百万元) 27,227/26,992 12个月最高/最低(元) 111.09/63.30 证券扬农化工沪深300股 份有限公 司相关研究报告： 证扬农化工（600486）《菊酯以量补价，券草甘膦格局重塑价格中枢向上》--研2021/04/26 究 报证券分析师：王亮 告E-MAIL：wangl@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190522120001 证券分析师：王海涛 电话：010-88695269 E-MAIL：wanght@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190523010001 事件：根据公司2023年三季报，2023年1-9月实现营业收入 92.74亿元，同比下降29.22%，实现归母净利润13.61亿元，同比下降16.94%。维持“买入”评级。 核心产品价格下滑趋势放缓，公司业绩或将迎来拐点。2023年1- 9月实现营业收入92.74亿元，同比下降29.22%；实现归母净利润 13.61亿元，同比下降16.94%。其中，公司第三季度实现收入22.07亿元，同比下降37.6%；实现归母净利润2.37亿元，同比增长91.37%，近五个季度首次实现同比增长。2023年以来，公司的主要产品菊酯类产品、草甘膦等均出现价格的持续下滑。第三季度，原药价格下滑幅度减缓，制剂价格略有反弹，根据公司公告，第三季度公司原药和制剂的销售价格分别环比下跌11%和上涨11%。叠加公司产品销量的同比增长（原药同比增长24%，制剂同比增长32%），共同拉动公司第三季度业绩实现同比增加。 优创项目建设稳步推进，未来产品结构优化和产能扩张值得期待。2023年6月，公司葫芦岛基地全面开工建设，占地1163亩，一 期投资额约42亿元，规划项目包括年产15650吨农药原药、7000吨 农药中间体及66133吨副产品。优创项目在中国中化和地方政府的大力支持下，项目审批和建设快速推进。优创项目的建设有望推动公司技术成果转化，补强产业链，在扩大产能规模的同时优化产品结构，未来与先正达形成协同效应。 投资建议：扬农化工是国内领先的原药和制剂生产商，优创项目等在建项目稳步推进，将给公司未来的持续较快发展提供支撑，预计公司2023/2024/2025年EPS分别为3.76元、4.45元、5.38元，当前市值对应PE17X、15X和12X，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格下跌、需求下滑、项目推进不及预期等。 盈利预测和财务指标： 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 15811 13007 15665 18814 （+/-%） 33.53 (17.73) 20.44 20.10 归母净利(百万元） 1794 1528 1806 2186 （+/-%） 46.82 (14.85) 18.25 20.99 摊薄每股收益(元) 5.79 3.76 4.45 5.38 市盈率(PE) 17.94 17.24 14.58 12.05 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 图表1扬农化工主要产品产量图表2扬农化工主要产品销量 吨 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 原药制剂（不折百） 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3 吨 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 原药制剂（不折百） 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3 资料来源：iFind，太平洋研究院整理资料来源：iFind，太平洋研究院整理 图表3扬农化工主要产品收入图表4扬农化工主要产品价格 万元 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 原药制剂（不折百） 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3 (万元/吨) 原药 制剂（不折百） 14 12 10 8 6 4 2 0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3 资料来源：iFind，太平洋研究院整理资料来源：iFind，太平洋研究院整理 图表5草甘膦价格走势图表6菊酯价格走势 元/吨 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 企业出厂价:草甘膦:97%原药:江苏扬农 杀虫剂原药价格:联苯菊酯原药(实物97%):当周值万元/吨杀虫剂原药价格:氯氰菊酯原药(实物94%):当周值50 40 30 20 10 0 2020/072021/072022/072023/07 0 2017/022018/022019/022020/022021/022022/022023/02 资料来源：iFind，太平洋研究院整理资料来源：iFind，太平洋研究院整理 图表5扬农化工业绩摘要 财务指标营业收入 2022Q3 13102.28 2023Q3 9273.69 同比增长率(%)(29.22) 营业成本 9664.12 6849.27 (29.13) 毛利润 3438.16 2424.41 (29.49) 营业税金及附加 32.79 31.69 (3.37) 管理费用 635.64 426.71 (32.87) 销售费用 251.08 170.37 (32.15) 资产减值 133.45 (0.76) 100.57 财务费用 (234.79) (34.27) 85.40 投资收益 (34.52) (3.46) 89.98 营业利润 1966.54 1619.91 (17.63) 营业外收入 4.73 1.53 (67.70) 营业外支出 16.52 1.75 (89.44) 利润总额 1954.74 1619.69 (17.14) 所得税 315.32 258.14 (18.13) 少数股东损益 1.09 0.78 (28.27) 归属于母公司股东的净利润 1638.33 1360.77 (16.94) 基本每股收益 5.29 3.37 (36.30) 毛利率 17.23 15.73 下降0.1个百分点 净利率 8.38 5.03 下降2.17个百分点 资料来源：iFind，太平洋研究院整理 资产负债表（百万） 利润表（百万） 货币资金 2,2723,3582,8563,8865,143 营业收入 11,84115,81113,00715,66518,814 2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E 应收和预付款项3,3483,6583,0093,6254,353营业成本9,11011,7509,65811,66413,992 存货 1,8672,0841,7132,0692,482 营业税金及附加 29 44 36 43 52 流动资产合计 7,8519,3027,7119,60311,906 管理费用 586 841 692 8331,001 其他流动资产36520213323(72)销售费用269346285343412 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 (1)(168) (41)(51)(70) 长期股权投资00000财务费用99(246)(9)(3)(13) 在建工程 1,185 411 705 853 926 公允价值变动 43(81) 0 0 0 固定资产3,3754,0735,0385,7846,623投资收益39(106)(87)(105)(126) 长期待摊费用 5 4 3 2 1 其他非经营损益 (3)(12) (10) (8)(10) 无形资产开发支出492615677732811营业利润1,4442,1471,8282,1582,611 资产总计 13,10214,79314,55717,38920,674 所得税 217 340 289 342 414 其他非流动资产8,0459,6908,13310,01812,313利润总额1,4402,1351,8182,1502,601 应付和预收款项 3,2553,4152,8073,3904,067 少数股东损益 1 1 1 1 2 短期借款276300320354380净利润1,2231,7961,5291,8082,187 其他负债 2,3712,2851,7852,0762,410 预测指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 毛利率23.06% 25.68% 25.75% 25.54% 25.63% 销售净利率10.32% 11.35% 11.74% 11.53% 11.62% 销售收入增长率20.45% 33.52% (17.73 %) 20.43% 20.11% EBIT增长率(3.50% ) 53.57% (19.33 %) 18.68% 20.53% 净利润增长率1.02% 46.82% (14.85 18.25% 20.99% 长期借款253253337236231归母股东净利润1,2221,7941,5281,8062,186 股本 310 310 406 406 406 负债合计6,1556,2545,2496,0577,088 留存收益 5,9367,5298,03810,06112,313 资本公积592592738738738 少数股东权益 3 4 6 7 9 归母公司股东权益6,9448,5359,30211,32513,577 负债和股东权益 13,10214,79314,55717,38920,674 股东权益合计 6,9478,5399,30811,33213,586 ROE 17.60%21.02% %)16.42% 15.95%16.10% 现金流量表（百万） ROIC 15.40%20.15%15.24%15.12%15.31% ROA9.33%12.13%10.49%10.39%10.57% 经营性现金流 1,4542,1242,6182,7743,297 PE(X) 33.2717.9417.2714.6012.07 2021A2022A2023E2024E2025EEPS(X)3.945.793.764.455.38 投资性现金流 (1,138 (142) ) (1,469 (507) ) (2,217 (290) ) (1,872 (88) ) (2,098 (9) ) 融资性现金流 PS(X) 3.432.04 2.031.681.40 PB(X)5.863.772.842.331.94 现金增加额1472561308141,191EV/EBITDA(X)19.3710.289.677.836.21 资料来源：WIND，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数－5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与