固定收益周报：宽信用预期升温，债市存调整压力

证券研究报告 / 固定收益报告 宽信用预期升温，债市存调整压力 固定收益周报（1120-1124） 2023年11月27日 投资要点 中债综指-上证指数走势图 中债综指上证指数 15% 10% 5% 0% -5% % 1M 3M 12M 上证指数 1.45 -1.06 -2.26 中债综指 0.11 -0.50 0.12 彭刚龙分析师 执业证书编号:S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 相关报告 1固定收益周报（1106-1110）：债市情绪回暖 关注城投债提前偿还2023-11-14 2固定收益月报（1001-1031）：国债增发利好城 投，地产行业风险有所提升2023-11-07 3固定收益周报（1016-1020）：债券供给放量 市场存在调整压力2023-10-25 央行公开市场净投放4460亿元，资金利率上行，资金面略紧。公开 市场共有逆回购投放21670亿元，国库现金定存发行900亿元，逆回 购到期17610亿元，国库现金定存到期500亿元，净投放4460亿元。本周末，R001收于1.94%，较上周末下行7BP；R007收于2.94%，较上周末上行68.85BP，资金面略紧。 国债收益率整体上行，短端上行较多，国开债收益率整体上行，短端上行较多。本周1年期国债收于2.33%，较上周末上行20.96BP；3年 期国债收于2.49%，较上周末上行10.59BP；10年期国债收于2.71%，较上周末上行5.29BP。 中短票收益率整体上行，城投债收益率涨跌互现。中短票收益率方面， 3年期AAA收益率较上周末上行6.22BP，上行幅度最大；1年期AAA、AA+收益率较上周末分别上行4.15BP、4.15BP；3年期AA收益率上行2.22BP。 利率债方面，往后看，低通胀、高实际利率环境下央行货币政策存在的实施空间提升，资金面有望持续稳定。11月17日，中国人民银行、 金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，强调着力加强信贷均衡投放，统筹考虑2023年后两个月和2024年开年的信贷投放，宽信用可能发力，利率存在一定的上行风险，但是大幅上行的概率较低。 城投债方面，2023年11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会三部门联合召开金融机构座谈会，会议要求金融部门要认真贯彻落实中央关于防范化解地方债务风险的精神，按照市场化、法治 化原则，配合地方政府稳妥化解存量、严格控制新增。金融机构要完善工作机制，突出重点、分类施策，通过展期、借新还旧、置换等方式，合理降低债务成本、优化期限结构，确保金融支持地方债务风险化解工作落实落细。城投债投资逻辑仍然围绕地方债务化解展开，近期城投债券利好不断，维持此前关于城投债的观点。 地产债方面，11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会三部门联合召开金融机构座谈会，会议提出金融机构要对正常经营 的房地产企业不惜贷、抽贷、断贷，同时与融资平台开展平等协商，通过展期、借新还旧、置换等方式，合理降低债务成本、优化期限结构。继续用好“第二支箭”支持民营房地产企业发债融资。支持房地产企业通过资本市场合理股权融资。关于地产行业，维持谨慎的判断，建议关注后续房企融资改善情况以及地产销售情况。 风险提示：化债力度不及预期，地产销售不及预期，宽信用发力。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2货币市场4 3债券市场4 3.1利率债4 3.2信用债6 4风险提示9 图表目录 图1：DR001上行、DR007上行（%）4 图2：央行公开市场净投放（亿元）4 图3：国债收益率曲线变化（%）5 图4：国开债收益率曲线变化（%）5 图5：国债收益率走势（%）5 图6：国开债收益率走势（%）5 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）6 图8：中短票收益率及变动6 图9：城投债收益率及变动6 图10：中短票收益率走势（%）7 图11：城投债收益率走势（%）7 图12：分企业信用利差及变动7 图13：城投债信用利差及变动7 图14：超额利差及变动（按评级级别）8 图15：超额利差及变动（按债券存续时间）8 图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）8 图17：本周债券发行情况（亿元，按主体评级）9 图18：本周债券发行情况（亿元，按是否城投债）9 图19：本周债券发行情况（亿元，按企业性质）9 图20：本周债券发行情况（亿元，按券种）9 1核心观点 利率债方面，本周受宽信用预期发酵、利率债和信用债发行放量等因素影响，债市出现调整，短端利率调整幅度明显，截至11月24日，本周1年期国债收于2.33%，较上周 末上行20.96BP；3年期国债收于2.49%，较上周末上行10.59BP；10年期国债收于2.71%，较上周末上行5.29BP。资金面方面，资金面略紧，短端利率总体上行，公开市场操作净投放4460亿元，其中开展7天逆回购21670亿元，执行利率为1.8%，到期17610亿元； 开展1个月国库现金定存900亿元，执行利率2.5%，到期500亿元。下周预计回笼资金 21670亿元，其中7天逆回购到期21670亿元。 10月宏观数据呈现弱修复态势，经济数据上，10月规模以上工业增加值同比增长4.6%，前值4.5%。社会消费品零售总额同比增长7.6%，前值5.5%。1-10月固定资产投资（不含农户）同比增长2.9%，前值3.1%。其中，房地产开发投资同比下滑9.3%，降幅比1-9月扩大0.2个百分点；金融数据上，10月人民币贷款新增7384亿元，同比多增1058亿元。社会融资规模新增1.85万亿元，同比多增9108亿元。货币供应量M2同比增长10.3%，增速与10月持平。 往后看，低通胀、高实际利率环境下央行货币政策存在的实施空间提升，资金面有望持续稳定。11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，强调着力加强信贷均衡投放，统筹考虑2023年后两个月和2024年开年的信贷投放，宽信用可能发力，利率存在一定的上行风险，但是大幅上行的概率较低，但是信用利差在化债背景下可能延续走低或者维持窄幅波动，大幅上行概率不高。 城投债方面，本周信用债收益率走势主要受资金面影响较大，本周央行MLF超额续作，逆回购延续大规模净投放，税期资金面相对平稳，在化债预期之下，信用债收益率跟 随无风险利率明显下行。2023年11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会三部门联合召开金融机构座谈会，会议要求金融部门要认真贯彻落实中央关于防范化解地方债务风险的精神，按照市场化、法治化原则，配合地方政府稳妥化解存量、严格控制新增。金融机构要完善工作机制，突出重点、分类施策，与融资平台开展平等协商，通过展期、借新还旧、置换等方式，合理降低债务成本、优化期限结构，确保金融支持地方债务风险化解工作落实落细。城投债投资逻辑仍然围绕地方债务化解展开，近期城投债券利好不断，维持此前关于城投债的观点，在各大类资产当中，城投债仍然属于确定性较强、收益风险比较优的资产，短期内城投债出现信用风险的概率很低，建议重点关注AA+以上、具有债务化解预期的区域的城投债券进行配置。 地产债方面，11月10日，金融监管总局召开学习贯彻中央金融工作会议精神专题研讨班暨监管工作座谈会，强调牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，或释放未来继续大力支持地方化债和房地产发展的重磅信号。11月10日，住建部党组书记、部长倪虹接 受新华社采访，提出以人定房，以房定地、以房定钱，防止市场大起大落，同时表示保障性住房、城中村改造、平急两用“三大工程”建设工作已经启动。当前我国房地产市场供求 关系发生重大变化，构建房地产新模式为促进房地产市场平稳健康发展的治本之策，有利于推动房地产转型升级、实现高质量发展。11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会三部门联合召开金融机构座谈会，内容聚焦信贷、地产、地方债务，会议提出金融机构要对正常经营的房地产企业不惜贷、抽贷、断贷，同时与融资平台开展平等协商，通过展期、借新还旧、置换等方式，合理降低债务成本、优化期限结构。继续用好“第二支箭”支持民营房地产企业发债融资。支持房地产企业通过资本市场合理股权融资。11月22日中国人大网发布《对金融工作情况报告的意见和建议》，出席人员所提出的一些具体意见和建议，包括加大对“保交楼”的金融支持力度，支持房企合理融资需求，降低其信用违约的风险等等。从11月23日起，深圳将下调二套住房最低首付款比例，由原来的普通住房70%、非普通住房80%统一调整为40%。最近几个月以来，地产行业迎来多项利好，但是地产行业的预期并未明显好转，金地、万科、保利等过去资质尚优的地产企业亦出现负面事件，关于地产行业，维持谨慎的判断，建议关注后续房企融资改善情况以及地产销售情况。 2货币市场 央行公开市场净投放4460亿元，资金利率上行，资金面略紧。公开市场共有逆回购 投放21670亿元，MLF投放0亿元，国库现金定存发行900亿元，逆回购到期17610亿 元，国库现金定存到期500亿元，MLF回笼0亿元，净投放4460亿元。本周末，R001收于1.94%，较上周末下行7BP；R007收于2.94%，较上周末上行68.85BP，资金面略紧。 图1：DR001上行、DR007上行（%）图2：央行公开市场净投放（亿元） R001 R007 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 11/13 11/6 10/30 10/23 10/16 10/9 10/2 9/25 9/18 9/11 9/4 8/28 8/21 8/14 8/7 0.0 40,000 30,000 20,000 10,000 0 -10,000 -20,000 -30,000 -40,000 投放量回笼量净投放量 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 3债券市场 3.1利率债 国债收益率整体上行，短端上行较多，国开债收益率整体上行，短端上行较多。本 周1年期国债收于2.33%，较上周末上行20.96BP；3年期国债收于2.49%，较上周末上行10.59BP；10年期国债收于2.71%，较上周末上行5.29BP。1年期国开债收于2.48%，较上周末上行10.02BP；3年期国开债收于2.58%，较上周末上行10BP；10年期国开债收于2.77%，较上周末上行5.74BP。 图3：国债收益率曲线变化（%）图4：国开债收益率曲线变化（%） 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 周变动(bp，右）国债收益率（bp） 20.96 10.59 9.03 5.60 5.29 25 20 15 10 5 0 1Y3Y5Y7Y10Y 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 周变动（bp，右）国开债收益率 12 10 8 6 4 2 0 1Y3Y5Y7Y10Y 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 图5：国债收益率走势（%）图6：国开债收益率走势（%） 2.9中债国债到期收益率:1年 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 中债国开债到期收益率:1年 中债国开债到期收益率:10年 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 本周利率债总发行量较上周小幅上升，净融资额较上周大幅上升。本周利率债总发行规模为7210.88亿元，发行规模较上周小幅上升；本周净融资规模为5638.72亿元，较 上周大幅上升。国债发行规模为4253.00亿元，净融资规模为3952.00亿元。地方政府债 发行规模为2017.88亿元，净融资规模为1825.32亿元。政金债发行规模为940.00亿元，净融资规模为-138.6亿元。 图7：利率债总发行量、净供给