证券行业2024年投资策略：投资端改革引领，新周期值得期待

分析师：张洋 登记编码：S0730516040002 zhangyang-yjs@ccnew.com021-50586627 投资端改革引领，新周期值得期待 11965 ——证券行业2024年投资策略 证券研究报告-行业年度策略同步大市(维持) 盈利预测和投资评级 公司简称 23BVPS 24BVPS 23P/B 评级 中信证券 17.05 17.90 1.27 增持 华泰证券 16.82 17.52 0.88 增持 中国银河 9.06 9.54 1.29 增持 东吴证券 7.85 8.09 0.99 增持 国元证券 7.78 8.03 0.90 增持 东北证券 8.01 8.40 0.92 增持 投资要点： 发布日期：2023年11月30日 2023年复盘：业绩改善及政策催化推动券商板块实现估值修复。年内券商指数共经历三波上涨行情，明显跑赢沪深300指数；券商板块呈现普反，但分化现象较为明显；券商板块实现一定估值修复，但估值仍处于2016年以来的相对低位。前三季度43家单一证券业务上市券商营业收入同比回升1.87%，归母净利同比回升6.46%，经营业绩实现小幅改善。 证券Ⅱ相对沪深300指数表现 证券Ⅱ沪深300 25% 21% 16% 11% 7% 2% -2% -7% 2022.112023.032023.072023.10 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2023年10月 回顾及11月前瞻》2023-11-27 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2023年9月回 顾及10月前瞻》2023-10-26 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2023年8月回 顾及9月前瞻》2023-09-26 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资端引领资本市场深化改革，证券行业有望进入新周期。7月24日，政治局会议指出“要活跃资本市场，提振投资者信心”。为落实政治局会议的重要部署，证监会持续加强部门协同，出台了一系列投资端改革政策措施。整体看，从2023年下半年开始，全面深化资本市场改革已迈入新阶段，改革的重心由融资端转为投资端。我们认为，投资端改革落地于资本市场将主要体现在两个方面：一是各权益类指数能够在风险可控的前提下实现稳步上涨，二是市场成交活跃度能够保持在较高水平。因此，投资端改革将全面利好券商包括经纪、两融、自营、私募基金、另类投资等各项业务，在政策的持续加码下，证券行业有望于2024年开启新一轮上升周期。 证券行业各业务领域2024年展望。经纪：经纪业务景气度将在连续两年回落后企稳回升，总量则有望超越2022年的水平。自营：自营业务整体有望在权益类自营的带动下实现增长，但增幅将较2023年明显收窄，且存在一定的不确定性。投行：投行业务净收入出现进一步下滑的确定性较强，具体的下滑幅度取决于股权融资业务逐步放松的进度。资管：资管产品的发行展望偏乐观，但资管业务对行业整体经营业绩的边际影响相对有限。利息：利息净收入有望实现回升，收入占比有望回归至近年来的相对高位水平。 投资建议。从当前监管层针对投资端改革的政策力度看，2024年证券行业外部经营环境逐渐好转的确定性较强，行业整体经营业绩有望实现进一步改善，增幅则有望超越2023年的水平。但由于自营业务的经营成果以及股权融资业务放松的进度存在不确定性，暂不宜期望过高。维持证券行业“同步大市”的投资评级。2024年券商板块有望持续对整体估值进行修复，在投资端改革持续推进的过程中，券商板块有望反复活跃，并有望成为市场阶段性转强时的中军领涨板块，积极保持对券商板块的持续关注。其中，头部券商受益于投资端改革政策红利的程度要高于中小券商，将发挥板块估值修复的中军引领作用，是稳健配置券商板块的首选；政策引导中小券商做精做细，实现特色化、差异化发展，关注低估值优质中小券商。重点推荐公司：中信证券、华泰证券、中国银河、东吴证券、国元证券、东北证券。 风险提示：1.权益及固收市场行情转弱导致证券行业整体经营业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.超预期事件导致2024年证券行业及各分业务的实际经营业绩与本文展望产生明显偏差 内容目录 1.2023年复盘：业绩改善及政策催化推动券商板块实现估值修复5 1.1.券商板块2023年行情回顾5 1.1.1.年内券商指数共经历三波上涨行情，明显跑赢沪深300指数5 1.1.2.券商板块呈现普反，但分化现象较为明显5 1.1.3.券商板块实现一定估值修复，但估值仍处于2016年以来的相对低位6 1.2.2023年前三季度证券行业经营业绩实现改善7 1.2.1.证券行业资本实力增速有所回落7 1.2.2.证券行业经营业绩实现改善，但幅度逐季收窄7 1.2.3.23H自营业务占比快速回升，其他各项业务占比均出现不同程度下降8 2.投资端引领资本市场深化改革，证券行业有望进入新周期9 2.1.投资端改革直接利好经纪业务，经纪业务景气度有望企稳回升9 2.1.1.经纪业务2023年回顾11 2.1.2.经纪业务2024年展望15 2.2.投资端改革利好权益自营，自营业务仍是行业经营业绩的核心变量16 2.2.1.自营业务2023年回顾16 2.2.2.自营业务2024年展望19 2.3.投行业务阶段性收紧，何时恢复常态取决于投资端改革的成效20 2.3.1.投行业务2023年回顾21 2.3.2.投行业务2024年展望22 2.4.投资端改革助力市场生态改善，资管业务有望逐步回暖24 2.4.1.资管业务2023年回顾24 2.4.2.资管业务2024年展望25 2.5.鼓励融资限制融券，投资端改革下信用业务利息收入回升的确定性较强26 2.5.1.信用业务2023年回顾27 2.5.2.信用业务2024年展望29 2.6.拟修订风控指标计算标准，拓展证券公司资本空间30 3.投资建议32 3.1.投资端改革引领下，2024年证券行业整体经营业绩有望实现进一步改善32 3.2.持续看好券商板块的估值修复行情33 3.3.关注头部券商以及低估值优质中小券商33 3.4.以平常心看待证券行业的并购重组预期34 3.5.重点推荐公司34 4.风险提示35 图表目录 图1：截至2023年11月24日收盘，中信二级行业指数证券Ⅱ年内涨跌幅为10.90%5 图2：截至2023年11月24日收盘，43家单一证券业务上市券商年内表现一览6 图3：截至2023年11月24日收盘，券商板块P/B（倍）仍处于2016年以来的相对低位6 图4：证券行业总资产（万亿元）续创历史新高7 图5：证券行业净资产（万亿元）续创历史新高7 图6：2023Q3上市券商营业收入（亿元）小幅回升8 图7：2023Q3上市券商归母净利（亿元）小幅改善8 图8：2012-2023H证券行业收入结构8 图9：2015年以来机构投资者持股占比持续提高11 图10：各类机构投资者持有A股流通市值规模（亿元）11 图11：2010-2022年中国个人可投资资产总体规模（万亿元）持续增长11 图12：2023年日均股票成交量（亿元）进一步回落12 图13：2023年股票成交总量（万亿元）同步回落12 图14：1-10月北向资金成交占比明显提高12 图15：截至2023H行业平均净佣金率降幅再度扩大12 图16：1-10月新发基金规模（亿份）降幅依然较大13 图17：2023年各类型基金将同步创发行（亿份）新低13 图18：前三季度公募基金净值（亿元）企稳回升14 图19：前三季度权益公募基金净值（亿元）仍有回落14 图20：2023H经纪业务收入占比降至近十年来次低位15 图21：23Q3上市券商经纪业务收入（亿元）持续回落15 图22：权益持续弱势17 图23：固收牛市格局17 图24：2023H43家单一证券业务上市券商自营业务结构18 图25：场外衍生品存量规模（名义，亿元）续创新高18 图26：场外衍生品新增规模（名义，亿元）高位运行18 图27：23H自营业务收入占比回升至近十年来次高位19 图28：23Q3上市券商自营业务收入（亿元）大幅回升19 图29：2023年1-10月IPO规模（亿元）大幅下滑21 图30：2023年1-10月再融资规模（亿元）明显回落21 图31：23年1-10月股权融资规模（亿元）持续回落21 图32：23年1-10月股权融资承销金额集中度再创新高21 图33：23年1-10月债权融资规模（万亿元）明显放量22 图34：23年1-10月各类债券承销金额集中度高位波动22 图35：2023H投行业务收入占比降至2019年以来最低22 图36：23Q3上市券商投行业务收入（亿元）降幅扩大22 图37：2023H行业受托管理资金（亿元）再创新低24 图38：1-10月私募集合资管规模（万亿）降幅扩大24 图39：2018-2022年券商资管业务结构持续优化25 图40：近三年私募单一资管规模占比保持在50%左右25 图41：2023H资管业务净收入占比降至5%以下25 图42：23Q3上市券商资管业务收入（亿元）小.幅...回....升25 图43：降低保证金比例后融资余额（亿元）明显回升27 图44：提高保证金比例后融券余额（亿元）创新低27 图45：2023年两融余额（亿元）震荡回升27 图46：1-11月两融月均余额（亿元）仍有微幅回落27 图47：1-10月市场质押股数（亿股）延续下降趋势28 图48：1-10月全市场质押市值（亿元）再创新低28 图49：2023H利息净收入占比降至2019年以来最低29 图50：23Q3上市券商利息净收入（亿元）降幅扩大29 表1：投资端改革与经纪业务相关的主要政策措施10 表2：截至2023Q3股票+混合公募基金销售保有规模（亿元）排名前20位上市券商及其规模变动情况14 表3：除与经纪业务相同外，与自营业务相关的投资端改革主要政策措施16 表4：投资端改革与投行业务相关的主要政策措施20 表5：2000年以来A股市场六次IPO空窗期23 表6：截至11月24日北交所IPO项目储备排名前10公司（不包括辅导备案项目）23 表7：投资端改革与信用业务相关的主要政策措施26 表8：截至2023H股票质押规模（亿元）排名前10位上市券商及较2022年底变动情况28 表9：《证券公司风险控制指标计算标准规定（修订稿）》涉及5张计算表的主要修订内容30 表10：截至2023H43家单一证券业务上市券商风控指标情况31 表11：截至2023年11月28日收盘，43家单一证券业务上市券商P/B估值34 表12：重点公司估值表35 1.2023年复盘：业绩改善及政策催化推动券商板块实现估值修复 1.1.券商板块2023年行情回顾 1.1.1.年内券商指数共经历三波上涨行情，明显跑赢沪深300指数 2023年以来券商板块共经历三波幅度较大的上涨行情。 第一波上涨行情：进入2023年，券商板块跟随各权益类指数延续去年11月后的反弹趋势，进行超跌修复。第一波上涨行情主要发生在1月至春节后，期间券商指数最大涨幅在18%左右。 第二波上涨行情：受上市券商一季报业绩明显改善的提振，券商板块出现快速修复。第二波上涨行情主要发生在4月下旬至5月上旬，期间券商指数最大涨幅在14%左右，一度创年内反弹新高。 第三波上涨行情：5月中旬至6月下旬券商指数回落调整较深，并一度接近年初低点，随后小幅反弹、缓步走高。7月24日，政治局会议指出“要活跃资本市场、提振投资者信心”，受政策强预期的驱动，券商指数出现年内持续时间最长、幅度最大的修复行情。第三波上涨行情主要发生在6月下旬至8月初，期间券商指数最大涨幅接近30%，曾一度收复去年全年跌幅并再创年内反弹新高。 券商指数在8月初见年内反弹高点后，至今持续处于震荡回落后的横向盘整格局中。 截至2023年11月24日收盘，证券Ⅱ年内最大涨幅为28.48%，最大跌幅为-3.01%，