医药生物行业点评报告：CXO周报：板块表现分化，ADC保持高景气度

本周行情回顾：本周沪深300跌幅0.84%，申万医疗研发外包指数跌幅2.59%，跑输大盘1.75pct,我们根据行业重点跟踪公司建立的CXO行业组合本周平均跌幅2.3%，因此整体CXO板块本周热度有所回落。 CDMO表现优于CRO板块，个股表现分化：我们按照研发不同阶段将板块中21个标的分为四大板块：1）临床前CRO本周平均跌幅2.44%，其中方达控股涨幅相对靠前，我们认为主要系美元加息预期进一步减弱，港股流动性预期向好影响；2）临床CRO:本周平均跌幅6.93%；3）CDMO：本周平均跌幅2.23%，其中药明合联及和元生物表现较好，其余个股表现相对弱；4）仿创结合的CRO/CDMO:本周平均跌幅2.52%。 药明合联顺利上市，ADC外包领域有望驶入快速发展轨道：药明合联自2013年起深耕ADC外包服务赛道，业务随着ADC发展共同成长。药明合联财务表现优异，2020至2022年营收复合增速达220.61%，经调整净利润复合增速达143.52%。此外，公司在手项目数量充裕，早期项目储备丰富，且客户基础良好，收入全球多元化体现公司全球竞争力。公司作为全球ADC CDMO市占率第二的供应商，有望随着ADC药物行业蓬勃发展实现快速成长。 风险提示：行业景气度下滑风险、行业竞争加剧的风险、行业监管政策变化的风险。 1CXO本周行情概览： 1.1本周行情回顾 本周沪深300跌幅0.84%，申万医疗研发外包指数跌幅2.59%，跑输大盘1.75pct,我们根据行业重点跟踪公司建立的CXO行业组合本周平均跌幅2.3%，因此整体CXO板块本周热度有所回落。 图1.行业涨跌幅 1.2细分板块情况：CDMO板块表现好于CRO，个股表现分化 我们按照研发不同阶段将板块中21个标的分为四大板块： 1)临床前CRO：本周平均跌幅2.44%，该细分板块覆盖9个相关标的，其中方达控股表现相对较好，周涨幅2.91%；康龙化成、美迪西及毕得医药等表现相对较弱。 2)临床CRO:本周平均跌幅6.93%，该细分板块覆盖3个相关标的，其中普蕊斯表现较好，周跌幅5.5%，诺思格表现较弱，周跌幅9.3%。 3)CDMO：本周平均跌幅2.23%，该细分板块覆盖7个相关标的，其中药明合联保持上涨，周涨幅3.6%，和元生物受益于基因疗法获批刺激，周涨幅9.3%，其余个股表现相对较弱。 4)仿创结合的CRO/CDMO:本周平均跌幅2.52%，该细分板块覆盖2个相关标的，本周均继续回调。 表1.细分板块及各板块公司行情对比 2行业重点事件及重点公司跟踪 2.1药明合联：上市当日股价表现较好，ADC景气度强劲 2.1.1药明合联：十年磨一剑，全球ADC CDMO龙头成长潜力较大 十年磨一剑，与ADC行业共同成长。公司于2013年开始作为药明生物内部业务部门开展ADC相关业务，当时签订了首份ADC CMC合同；2016年达到首个IND里程碑，2019年开始建立WuXiDAR4技术平台，进一步丰富偶联技术组合；同年8月公司位于无锡的ADC设施DP3开始GMP生产。2020年2月获得国家药监局生产许可证，同年12月于开曼群岛注册成立；2022年11月成立XDC Singapore，并在新加坡建立生产基地。2023年无锡新ADC产能陆续投入运营，研发及生产能力进一步加强。 收入及利润均保持高速增长，净利润率水平较高。2020年至2022年收入从0.96亿元增长至9.90亿元，两年复合增速220.61%，截至2023H1收入几乎与2022年全年持平，全年有望保持高速增长。2020年至2022年经调整净利润由0.33亿元增至1.94亿元，两年复合增速143.52%, 2023H1同比增长99%，依然增长强劲。 净利率水平较高，尽管毛利率及净利率水平有些波动，我们认为由于公司处于快速发展阶段，早期项目较多及扩产等均会对利润水平有一定影响，整体来看净利率水平接近20%，仍属于较高的水平。 图2.历年营收及增速 图3.经调整归母净利润及增速 图4.毛利率及净利润率 2.1.2早期项目储备丰富，客户数量持续增加 早期项目储备丰富，今年有望迎来第一个BLA。据招股书，截至2023H1公司项目管线中处于发现阶段项目有350个，临床前项目有67个，临床I/II/III期项目分别有27/11/5个，商业化项目有望今年迎来第一个BLA。截至2023H1全球分别由134/79/18款药物分别处于临床I/II/III期，因此我们推算得药明合联在全球ADC药物临床I/II/III期阶段渗透率分别为20%/14%/28%，渗透率水平较高。根据弗若斯特沙利文数据，按照收入统计，药明合联全球市占率为9.8%，全球处于第一梯队。 图5.项目管线情况 图6.2022年全球ADC外包服务市场竞争格局 客户数量持续增加，收入全球多元化。2020年以来公司客户数量持续增长，截至2023H1客户数量已有169名。另一方面收入持续全球多元化，2020年公司71.3%收入来自中国，截至2023H1，北美已成为第一大收入来源，占整体收入37%，中国地区收入占比下降至35.9%，但仍为公司重要收入来源。 图7.客户数量变化 图8.收入区域分布情况 2.1.3ADC行业景气高，看好龙头长期发展 ADC行业景气度较高，长期看好药明合联作为ADC外包龙头发展潜力。全球ADC药物市场规模空间较大，且由于药物疗效突出，近几年增速较快。据弗若斯特沙利文数据，2018至2022年全球ADC药物市场规模由20亿美元增加至79亿美元，年复合增速约40%，预计2022至2030年市场规模有望增加至647亿美元，年复合增速约30%。 图9.ADC行业市场空间 尽管投融资环境遇冷，ADC项目融资情况相对较好。据弗若斯特沙利文数据，2018至2022年全球ADC授权交易数量7个增加至63个，截至2023年1-5月全球ADC授权交易数量为30个；单笔交易金额处于历史较高水平，尽管投融资环境遇冷，ADC不论从交易数量及交易金额上看，依然保持较高景气度。 图10.2018-2023年前五月全球ADC授权交易 图11.全球ADC授权交易单笔金额变化 图12.2018-2022年ADC全球私募市场融资情况 受益于ADC药物研发景气度，全球ADC外包市场有望快速发展。由于ADC药物开发需要同时拥有大分子和小分子研发能力，因此难度较大，外包率相对较高。据药明合联招股说明书，ADC外包率达70%，高于其它生物制剂34%的外包率。2022年全球ADC外包服务市场规模为15亿美元，预计2030年有望达110亿美元，年复合增速28.4%，市场有望快速发展。 图13.全球ADC外包服务市场规模 3风险提示 （1）行业景气度下滑风险 尽管当前ADC药物研发热度较高，但随着更多药物类型出现，不排除由于无重磅药物持续推出，导致ADC药物研发热度下滑的风险。 （2）行业竞争加剧的风险 如果越来越多供应商投入建设ADC技术平台及相关大规模生产产能，可能导致行业竞争加剧，进而导致订单价格下滑的风险。 （3）行业监管政策变化的风险 当前ADC行业仍为新兴行业，未来行业对于生产监管变化，可能会对整个外包市场规模产生较大影响。