固收信用专题：SPV化债有哪些信息可以关注？

2023年11月28日 SPV化债有哪些信息可以关注？证券研究报告 作者 固收信用专题 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 摘要： 为什么要创设SPV工具？ 回顾历史来看，历史上两种涉及SPV的央行货币政策工具，均为央行鼓励银行向普惠小微企业投放信贷而出台的货币政策，本质上都是在降低银行向小微企业进行信贷投放的成本。 本轮SPV重提于化债的大背景下，作为应急流动性贷款支持，是现有化债政策落地的补充工具。 对于城投债务的存量银行贷款、以及债券非标业务下的银行承接部分，商业银行兼具承接能力和化债任务的使命。但对于相对市场化的非银债权人主导下的城投债务，银行主体在新增贷款接续时依然受到前序国发19号 文、银保监发15号文等政策在项目贷款投放、抵质押物要求等方面的监管，商业银行参与化债路径相对受限。在此背景下，SPV应急流动性贷款支持可以有效解决现有政策落地过程中的技术性局限。 本轮SPV化债有哪些重点关注？ 首先，银行业金融机构或仍为主要政策承接主体，但本身不参与区域金融风险分担。 其次，考虑省级政府依然为化债的主要责任主体，SPV支持下的应急流动资金投放的增信主体预计以国资和财政为主。 最后，考虑此次SPV设立的应急资金属性，我们认为本轮SPV化债的政策或为现有化债政策的期限外补充，实际利率水平预计略低于同期限LPR利率水平。 在规模上，不考虑银行贷款置换，我们从存量非标、债券压降角度对本轮用于化债的SPV规模进行简单测算，同时考虑非重点省份的高风险区域或亦可能被纳入最终SPV支持政策范围。综合来看，我们预计本轮SPV化债工具额度总体或在3000亿元左右。 风险提示：政策变化超预期，区域政策差异，实际政策力度低预期等 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 姜艺璇联系人 jiangyixuan@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：螺纹钢价格上涨、延续去库、商品房销售继续弱于季节性-国内需求周度跟踪20231127》 2023-11-27 2《固定收益：如何给地产企业提供流动性支持？-信用债市场周报 （2023-11-26）》2023-11-27 3《固定收益：城投债：各等级利差整体下行-城投债利差动态跟踪 （2023-11-26）》2023-11-26 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.历史上有哪些SPV工具？3 2.本轮SPV化债该关注什么？5 2.1.SPV直接信贷投放，商业银行不参与风险共担5 2.2.SPV抵质押物的要求6 2.3.SPV规模预计有多少？6 3.小结7 图表目录 图1：普惠小微企业贷款余额及增速4 图2：普惠小微授信户数及同比增速4 图3：银行业金融机构普惠型小微企业贷款余额增速5 图4：重点省份国资持有上市公司市值情况（2023-11-24）6 图5：重点省份中央对地方一般公共预算转移支付规模6 图6：12个重点省份2022年存量非标规模7 图7：12个重点省份存量城投债余额7 图8：1年期LPR利率7 表1：普惠小微企业贷款延期支持工具政策要素3 表2：普惠小微企业信用贷款支持计划政策要素4 表3：监管对于商业银行发放城投贷款的主要政策文件5 7月24日，中央政治局会议1指出要“制定实施一揽子化债方案”以来，市场高度关注化债相关政策。 11月8日，中国人民银行行长、国家外汇管理局局长潘功胜在金融街论坛上表示“必要时，中国人民银行还将对债务负担相对较重地区提供应急流动性贷款支持”2，进一步引发市场对SPV化债政策猜想和关注。 1.历史上有哪些SPV工具？ 2020年，为了应对疫情冲击，央行分别设立了普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划，两项工具均涉及特定目的工具（SPV）。 （1）普惠小微企业贷款延期支持工具3： 主要政策内容：对于2020年年底前到期的普惠小微贷款本金、2020年年底前存续的普惠小微贷款应付利息，银行业金融机构应根据企业申请，给予一定期限的延期还本付息安排，最长可延至2021年3月31日，并免收罚息。 央行如何参与：央行提供400亿元再贷款资金，通过特定目的工具（SPV）与地方法人银行签订利率互换协议，向地方法人银行提供激励，激励资金约为地方法人银行延期贷款本金的1%。 政策效果：截至2021年11月末，人民银行通过普惠小微企业贷款延期还本付息支持工具， 提供了189亿元激励资金，直接带动地方法人银行对2万亿元普惠小微企业贷款延期，撬 动全国银行业机构对15.1万亿元贷款延期4。 表1：普惠小微企业贷款延期支持工具政策要素 普惠小微企业贷款延期支持工具政策5 政策目的强化稳企业保就业支持政策，缓解企业尤其是中小微企业年内还本付息资金压力 政策实施时间对于2020年6月1日至12月31日期间到期的普惠小微贷款本金和应付利息，还本付息日期最长可延至 2021年3月31日。期间及其后普惠小微企业贷款延期还本付息政策多次延期至2021年12月31日6。 政策实施主体 城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用社、民营银行等地方法人银行业金 融机构。 具体操作方式央行通过SPV按延期贷款本金1%的比例予以地方法人银行激励。 政策效果 人民银行通过普惠小微企业贷款延期还本付息支持工具，提供了189亿元激励资金，带动地方法人银行 对2万亿元普惠小微企业贷款延期，撬动全国银行业机构对15.1万亿元贷款延期。 政策接续7自2022年1月1日起将普惠小微企业贷款延期支持工具转换为普惠小微贷款支持工具。金融机构与企业 按市场化原则自主协商贷款还本付息。从2022年起到2023年6月底，人民银行按照地方法人银行普惠小微贷款余额增量的1%提供资金，按季操作，鼓励持续增加普惠小微贷款。 资料来源：中国政府网，央行，财政部，天风证券研究所 2022年1月1日起，普惠小微企业贷款延期支持工具转换为普惠小微贷款支持工具。从 2022年起到2023年6月底，人民银行按照地方法人银行普惠小微贷款余额增量的1%提供资金，按季操作，鼓励持续增加普惠小微贷款。 （2）普惠小微企业信用贷款支持计划8： 主要政策内容：自2020年6月1日起，人民银行通过货币政策工具按季度购买符合条件 的地方法人银行业金融机构于2020年3月1日至12月31日期间新发放普惠小微信用贷 1https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202307/content_6893950.htm 2http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5125804/index.html 3https://www.gov.cn/xinwen/2020-06/02/content_5516781.htm 4http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4436065/index.html 5http://www.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/caizhengxinwen/202006/t20200604_3526281.htm 6https://wap.miit.gov.cn/xwdt/gxdt/sjdt/art/2021/art_7ecc5abe84244020bf4c340d395675b6.html 7https://www.gov.cn/xinwen/2022-01/02/content_5666092.htm 8https://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/2020-06/01/content_5516631.htm 款的40%，贷款期限不少于6个月。 央行如何参与：央行通过普惠小微企业信用贷款支持计划使用4000亿元再贷款专用额度，通过创新货币政策工具按照一定比例购买符合条件的地方法人银行业金融机构普惠小微信用贷款，委托放贷银行管理，购买部分的贷款利息由放贷银行收取，坏账损失也由放贷银行承担。购买上述贷款的资金，放贷银行应于购买之日起满一年时按原金额返还。 政策效果9：截至2021年11月末，人民银行通过普惠小微信用贷款支持计划提供3175亿 元低成本资金，直接带动地方法人银行发放普惠小微信用贷款8794亿元，撬动全国银行 业机构发放普惠小微信用贷款9.6万亿元。 表2：普惠小微企业信用贷款支持计划政策要素 普惠小微企业信用贷款支持计划政策10 政策目的促进银行加大小微企业信用贷款投放，支持更多小微企业获得免抵押担保的信用贷款支持。 政策实施时间自2020年6月1日起，人民银行通过货币政策工具按季度购买符合条件的地方法人银行业金融机构于 2020年3月1日至12月31日期间新发放普惠小微信用贷款的40%。期间及其后普惠小微企业贷款延期 还本付息政策多次延期至2021年12月31日11。 政策实施主体 最新央行评级1级至5级的城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用社、民 营银行。（地方法人银行业金融机构） 操作方式央行通过SPV按40%比例直接购买期间新发放普惠小微信用贷款，坏账损失由放贷银行自担。 政策效果 人民银行通过普惠小微信用贷款支持计划提供3175亿元低成本资金，直接带动地方法人银行发放普惠小 微信用贷款8794亿元，撬动全国银行业机构发放普惠小微信用贷款9.6万亿元，取得了明显的效果。 政策接续12从2022年起将普惠小微信用贷款支持计划并入支农支小再贷款，原来用于支持普惠小微信用贷款的4000 亿元再贷款额度可以滚动使用，必要时可再进一步增加再贷款额度。 资料来源：中国政府网，央行，财政部，天风证券研究所 总结而言，历史上两种涉及SPV的央行货币政策工具，均为央行鼓励银行向普惠小微企业投放信贷而出台的货币政策，无论是直接给予资金激励，还是购买银行的信用贷款，其实都是在降低银行向小微企业进行信贷投放的成本。 从宏观数据角度观察，2020年下半年至2021年一季度普惠小微企业贷款余额同比增速大幅走高。普惠小微授信户数同比自2021年开始亦进入上行通道。 图1：普惠小微企业贷款余额及增速图2：普惠小微授信户数及同比增速 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 需要注意的是，尽管两项涉及SPV的央行货币政策工具均以地方性法人银行业金融机构作为实施主体，但实际普惠型小微企业贷款规模扩张依然以大型银行和股份行为主，城农商行普惠小微贷款余额增速提升幅度相对较小。 9http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4436065/index.html 10http://www.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/caizhengxinwen/202006/t20200604_3526281.htm 11https://wap.miit.gov.cn/xwdt/gxdt/sjdt/art/2021/art_7ecc5abe84244020bf4c340d395675b6.html 12http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4436065/index.html 图3：银行业金融机构普惠型小微企业贷款余额增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.本轮SPV化债该关注什么？ 央行SPV参与化债有哪些优势？参考2020年两项SPV工具来看，本轮SPV化债有哪些信息值得关注？ 2.1.SPV直接信贷投放，商业银行不参与风险共担 2010年国发19号文、2021年银保监发15号文对于银行业金融机构对城投平台投放流贷、项目贷进行严格限制。一方面，银行保险机构不得新提供