白糖2024年投资策略报告：外忧仍存 高糖价时代未落幕

你 6789 国信期货2024年投资策略报告 白糖 外忧仍存高糖价时代未落幕 2023年11月26日 主要结论 国际市场小结：2023/24年度全球或维持小幅短缺的情况，巴西产量增加，但是北半球印度、泰国产量收缩较为明显。如果巴西的生产受到影响，供应紧张的情况将更加严重。国际糖价预计仍维持偏高价格区间运行。贸易流上来看，印度一季度出口的概率较低，泰国出口也有可能受到限制。在巴西新糖上市前，预计贸易流比较紧张，对于糖价也将起到明显的支撑。二季度巴西新糖将逐步上市，在高估产的背景下，预计出口也将较为充沛。国际糖价高位运行将面临较大的套保压力。全年运行区间预计在20-28美分/磅。 分析师：侯雅婷 从业资格号：F3037058投资咨询号：Z0013232 电话：021-55007766-6616 邮箱：15227@guosen.com.cn 国内糖市小结：国内产量预计恢复至接近1000万吨，结束连续两年的减产。进口在2022/23榨季出现收缩，但是依然处于历史高位，2023/24榨季预计有进一步的收缩。不过高糖价下，糖浆及预拌粉的进口持续放量，对于国内供应起到明显的补充作用。但基于主要来源国泰国的减产，2023/24榨季糖浆及预拌粉进口量的增加也会受到制约。消费方面，受到高糖价以及经济疲弱的影响，对于2023/24榨季，依然难以乐观。因此，我们认为，供需格局略有转松，糖价全年大体运行区间参考6200-7200元/吨，结构上或呈现前高后低的格局。 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 一、行情回顾 图：ICE期糖主力合约走势图：郑糖主力合约走势 数据来源：博易云国信期货数据来源：博易云国信期货 ICE期糖全年走势主要分为三个阶段： 第一阶段：趋势性上涨（年初-4月27日）巴西汽油价格上调，印度产量恶化，出口受到限制，糖价从18美分反弹至20美分之上。2月原糖在供应忧虑的支撑下，基本围绕20美分上下高位盘整。3月中旬受到宏观方面风险事件影响，商品整体回落，糖价也受到拖累。但印度、泰国以及中国的估产下调仍支撑糖价，巴西丰产预期同时物流可能受阻，糖价在19-22美分/磅之间波动。巴西生产加速，因天气转为干燥，有利于甘蔗压榨。港口拥堵情况在下半月稍有好转，待运船只数量以及糖的数量有所下降。印度预计受到厄尔尼诺的影响有限，也压制糖价上涨幅度。4月国际糖价不断刷新新高。基本面上，供应紧张忧虑持续影响市场。印度产量预估下调至3250万吨，增发出口配额概率极低。巴西主产区因降雨原因，开榨 受到影响。短期供应紧张持续发酵。糖价最高涨至26.43美分/磅。 第二阶段：震荡回调（4月14日-6月29日）4月中旬后糖价逐步回落。6月糖价再度上攻未果，转为下跌。巴西生产加速，短期供应增加，印度季风雨在迟到一周后到来，消费方面，市场缺乏高位接货的买家。糖价在7月交割前崩溃式下跌，下挫至22美分之下。 第三阶段：再度上行（6月30日-年底）在消费持续萎靡的影响下，7月国际糖价维持低位震荡。8月23日，印度或将禁止出口的消息点燃市场，糖价大幅回升。虽然巴西生产加速，庞大的卖压制约糖价 走势，但是北半球供应收缩的支撑占据上峰，并且进入10月之后，巴西降雨增加，影响压榨以及出口进 度。泰国由于产量下降，将食糖设置为出口管制商品。加剧了贸易流紧张的担忧。糖价于25-28美分/磅之间波动。 郑糖期货全年走势分为两个阶段： 第一阶段：趋势性上行（年初-5月23日）春节前郑糖小幅盘中，节日期间国际糖价大幅上行，春节后郑糖跳空高开，站上5800元/吨一线，2月糖价在高位整理。产销数据利多，广西销量高于预期，第三方库存在生产季不增反降，并且内外价差维持在高位，糖价在3月突破上行，主力合约最高至6343元/吨。 4月郑糖延续强势。外盘不断创新高，国产糖估产降至900万吨，贸易商开启蓄水池功能，产销数据同比 大幅增加，工业库存在生产季出现环比下降的状况。糖价最高至6946元/吨。在蓄力上攻7000元/吨之后， 郑糖突破阻力，5月24日，主力合约最高至7150元/吨。市场对于储备糖轮出的预期较高，也不乏有消息充斥，但是政策并未落地。进口数据与市场预期较为符合，4月仅有7万吨，供应收紧现实持续消化中。 第二阶段：高位震荡（5月24日-年底）郑糖在创出年度高点后，转为高位震荡走势。郑糖在7月进 行盘整，8月后再度上行。9月6日创阶段高点7131元/吨。基本面上，国内供应库存降至历史低位，内外价差高企进口显著收缩，现货价格走势强劲，基差处于历史高位。糖价不断上升，市场对于抛储的呼声较高，在抛储预期下糖价回落。9月27日储备糖轮出，但投放量低于预期，糖价并未出现深跌。北半球主产国受到厄尔尼诺影响，供应预期下滑，国际市场不断刷新新高，郑糖受到配额内进口成本的支撑。上方承压于消费。整体走势限于区间震荡。 二、国际市场分析 1、2023/24年度全球供应短缺下调 由于巴西生产数据高于市场预期，主流机构对于2023/24年度全球糖市的供需情况的预估大幅调整，较三季度的乐观程度明显下降。 国际糖业组织(ISO)预计2023/24年度全球糖市最新的供应短缺量为33万吨，8月预估为211万吨。预测2022/23年度全球糖产量为1.7988亿吨，8月预估为1.7484亿吨，其中巴西供应量大幅上调是主要原因。消费量预估下调为1.8022亿吨，8月预估为1.7696亿吨。 图：全球糖市供需（单位：百万吨） 数据来源：ISO国信期货 2、巴西最大化生产食糖全球最主要的供应来源 巴西是全球最大的甘蔗产区，2023/24榨季巴西主产区生产季降雨充沛，甘蔗长势良好。进入收获期，巴西天气转为干燥，压榨进度加快。预计2022/23年度巴西中南部甘蔗产量为6.245亿吨，巴西糖产量达到4030万吨，制糖比或达到48.6%。2024/25年度预计巴西的甘蔗压榨量将下降至6.2亿吨，但是产糖量预计 进一步提升至4260万吨，因制糖比继续调升至51.8%。 截至10月底南巴西累计压榨5.6亿吨甘蔗，同比增加14.06%，产糖3271.5万吨，同比增加22.65%。糖厂使用49.39%的甘蔗制糖，上榨季为45.83%，平均甘蔗出糖量为每吨141.09千克，去年同期为141.38千克。 图：巴西中南部生产预估图：南巴西累计产糖量（单位：千吨） 数据来源：CZAPP国信期货数据来源：UNICA国信期货 由于醇油比价来看，乙醇处于优势一方，乙醇价格在2024年有望回升，但是相对于糖价来看，远远不足以具有竞争力。我们看到2023/24榨季，制糖比不断提升，主要的驱动还是巨大的糖醇价差，乙醇折糖价持续维持在19美分/磅之下，最低至14美分/磅之下。这种情况在2024年预计难以改变，糖企仍将会选择最大化生产食糖。2024/25年度制糖比预计升至51%之上，2023/24年度预计为49%。 图：含水乙醇折糖价（单位：美分/磅）图：南巴西榨季累计制糖比（单位：%） 数据来源：UNICA国信期货数据来源：UNICA国信期货 3、印度新年度减产出口被限制的概率较大 2022/23年度，印度生产食糖3660万吨，其中用于乙醇生产的食糖尚不能计算，需要等到政府公布乙醇采购价后，市场预估500万吨，最终糖产量3160万吨。2023/24年度印度糖产量预估进一步下滑，由于厄尔尼诺的影响，印度经历了百年不遇的干旱，主产邦马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦的降水环比、同比均大幅下降，对于甘蔗的生长产生较为严重的影响。印度糖业协会ISMA最新发布的2023-24榨季糖产量预估为3370万吨(包括乙醇分流量)，较8月份预估的3620万吨下调250万吨。生产进度来看，11月初北方邦有18家糖厂已经投入生产，马哈拉施特拉邦已有217家糖厂申请运营资格，创历史新高。不过虽然生产的积极性很高，但由于今年甘蔗减产，压榨时长预计比较短，或不到100天，远低于上榨季的121天。 2022/23年度印度出口被限制在610万吨，由于对于国内产量下降的担忧，印度在2023/24榨季仍将对出口继续进行限制。印度国内食糖库存也在不断下挫，不足三个月的消费量。印度可供出口的食糖量有限，在2024年上半年印度大选之前放开出口的可能性极小，榨季出口量预计在200万吨以内。 图：印度年度产糖量（单位：万吨）图：印度糖库存及出口量（单位：万吨） 数据来源：ISMA国信期货数据来源：Czapp国信期货 4、泰国减产出口或受到限制 由于降雨的原因，泰国开榨推迟。2023/24榨季产量来看减产幅度预计较为明显，主要还是厄尔尼诺现象带来的降雨问题。虽然泰国9月下旬以来降水大幅改善，但前三个季度干旱影响难以挽回，市场对泰国糖产量预估从之前的800-900万吨下调至700-800万吨。 泰国是全球前三的食糖出口国，泰国境内生产的食糖75％左右都是用于出口的。泰国出口政策对于国际市场贸易流的影响较大。11月初泰国在发布糖出厂价上调20%的决定仅一天之后立即取消，并将糖列为出口管制商品，超过一吨的糖出口将需要政府批。新发布的出口监管机制根据市场解读并不意味着对出口的限制，但可能导致出口延迟。后期影响泰国糖出口的决定性因素仍是减产的幅度，出口量或从之前预计的500-600万吨降至400-500万吨。2022/23榨季(2022年10月-2023年9月)泰国共计出口糖749.27万吨，同比增加1.73%。 图：泰国年度产糖量（单位：千吨）图：泰国糖出口量（单位：千吨） 数据来源：Wind国信期货数据来源：Wind国信期货 5、欧洲产量增加净进口量下降 2023/24榨季欧盟27国糖产量预计有所增加，较上一年增长超过6%，至1550万吨，但后期或仍有下调空间。增产的主要原因是种植面积的增加以及相对适宜的天气。2023/24榨季欧盟甜菜没有遭受类似前两个榨季的高温、干旱天气影响。并且甜菜价格有所上涨。甜菜的种植面积预计扩大至145.5万公顷，同比小幅增加1.7%。适宜的气候使得欧盟27国的甜菜单产提高到74.7吨/公顷，比五年平均水平高出4%。 由于欧盟甜菜糖产量小幅回升，欧盟各国糖价有所回落，从而会降低食糖的进口，另外国际糖价上涨及欧元汇率走弱也吸引出口增加，净进口量预计缩减。但2023/24榨季欧盟仍将继续作为一个食糖净进口区域，净进口量预计从上榨季的约200万吨减少至80-90万吨。 图：欧盟年度产糖量（单位：万吨）图：欧盟食糖进出口（单位：千吨） 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 三、国内市场分析 1、2023/24年度继续去库存 2023/24榨季预计国产糖因广西单产提高转为增产，进口量在缺乏利润空间的影响下难有放量，而消费由于高糖价的抑制较难增长。年度供需情况略有收缩，主要取决于外部供应情况。 图：国内糖市平衡表（单位：万吨） 数据来源：国信期货 2、2023/24年度国内糖产量恢复 2022/23榨季全国共生产食糖897万吨，同比减少59万吨，连续两年减产。2023/24年度，国内食糖产量预计有所回升，或达到980万吨之上。 广西：食糖产量预计超过600万吨。广西种植面积持平，但是下半年降雨充沛，对于甘蔗生长较为有利。考虑到积累糖分，广西甘蔗开榨推后，大面积开榨至12月开始，11月下旬温差开始拉大，对于后期产量或有一定的提升。 云南：食糖产量预计达到210万吨。由于2023年上半年云南遭遇千旱，甘蔗种植面积略有下降，下半年持续多雨有利于提高甘蔗单产。23/24榨季预计全省食糖产量达210-215万吨左右，如果后期温差扩大，产糖率有保障，有望达到215万吨左右。 内蒙古：预计收购甜菜400万吨，产糖50万吨，较上一年度下降8万吨。甜菜收购价格上涨，达到600元/吨，成本上升显著。但是由于收益较为可观，下一年度的种植意愿上升。