医药行业2024年投资策略：否极泰来正当时，优先布局院内、院外高增长品种

证券研究报告 否极泰来正当时，优先布局院内、院外高增长品种——医药行业2024年投资策略 行业投资评级：强大于市|维持 中邮证券研究所医药团队 蔡明子（首席分析师） SAC编号：S1340523110001 龙永茂（分析师） SAC编号：S1340523110002 11 中邮证券2023年11月24日 投资要点 医药政策回暖、基本面改善，2024年或迎医药板块牛市行情。 医药板块历经3年调整，我们对2024年板块保持乐观。从政策面：9月以来反腐纠偏及国家鼓励创新药态度明确，给产业和投资者注入“强心剂”；从基本面看，2023Q3多板块增长好于市场预期，预计2023Q4及2024年业绩全面向好，估值和业绩将双重提升；从资金面看，医药板块PE已处于历史最低区间，基金持仓也处于历史低位水平，在预期好转后，具备较强吸引力。综上，我们认为大级别行情已具备，2024年医药板块有望迎来牛市行情。 反腐常态化下，院内集采品种、医疗信息化、处方外流、医疗服务有望长期受益。 从德、日、美等国看，医疗反腐会倒逼国内头部医药公司加大研发和提升国际化水平，加速处方外流的进程和提升医疗信息化程度，也会改变医生的诊疗行为，提供更有质量和更具经济的医疗服务，国内医疗反腐常态化背景下，集采目录药械、连锁药店、医疗服务、医疗信息化等细分板块有望长期受益，龙头份额提升确定性高。 2024年投资机会：院内普遍受益、院外更关注增速快、估值合理品种。 院内：（1）血制品：β属性强，目前行业库存紧张，龙头企业采投浆潜力大，利润弹性较大。（2）创新药械产业链：近期鼓励创新（包括定价）利好释放，叠加国产替代和出海，拥有大品种及研发能力强的企业持续受益。（3）耗材：看好集采风险充分消化、处于市占率快速提升阶段的高耗，以及逐步走出海外去库存影响的低耗龙头。（4）医疗信息化：市占率提升的逻辑有望2024年起兑现在业绩中。院外：（1）医疗服务：板块整体业绩有望持续改善，看好业绩兑现度高的民营医院，如综合医院、体检、眼科、辅助生殖、肿瘤、康复、口腔等。（2）药店：同店增速持续改善，当前估值体系下，建议关注外延带来的业绩弹性。（3）中药：当前估值回调充分，建议关注业绩持续性强、成长型好的中药OTC企业。 受益标的：血制品：稳健：天坛生物、华兰生物、博雅生物；弹性：派林生物；创新药产业链：稳健：恒瑞医药、百济神州、君实生物、药明生物、康龙化成；弹性：亿帆生物、乐普生物、荣昌生物、新华制药、复宏汉霖。医疗器械：稳健：迈瑞医疗、联影医疗、新产业、华大智造、乐普医疗、微创医疗；弹性：圣湘生物、迈克生物、海尔生物、山外山、理邦仪器、亚辉龙、惠泰医疗、心脉医疗、微电生理-U；药店：稳健：益丰药房、老百姓、一心堂、九州通；弹性：漱玉平民、健之佳、大参林；医疗服务：稳健：爱尔眼科、华厦眼科、金域医学；弹性：国际医学、美年健康、普瑞眼科、新里程、希玛眼科、迪安诊断；中药：稳健：羚锐制药、同仁堂、天士力、九芝堂。弹性：贵州百灵、葵花药业、桂林三金、新天药业。 风险提示：集采降价超预期、消费复苏不及预期、企业外延并购落地低于预期。 请参阅附注免责声明2 医药政策回暖、基本面改善，2024年或迎医药一板块牛市行情 目录 2024年投资机会：院内普遍受益、院外更关二注增速快、估值合理品种 三受益标的 四风险提示 3 4 4 一 医药政策回暖、基本面改善，2024年或迎医药 板块牛市行情 当前医药指数处于历史较低位置，2024有望走出板块牛市。医药板块历经3年调整，我们对2024年板块保持乐观。从政策面：9月以来反腐纠偏及国家鼓励创新药态度明确，给产业和投资者注入“强心剂”；从基本面看，2023Q3多板块增长好于市场预期，预计2023Q4及2024年业绩全面向好，估值和业绩将双重提升；从资金面看，医药板块PE已处于历史最低区间，基金持仓也处于历史低位水平，在预期好转后，具备较强吸引力。 2021年9月 2022年9月 2023年8月 政策面对比 第五、六批集采药品集采和第二批高值医用耗材的集采顺利进行，骨科关节集采降价好于预期，板块在9月份出现反弹。但是医保支 付方式改革加速推进，随着DRG/DIP推出，引起市场担忧，反弹后继续下跌。 集采政策降价温和医疗设备贴息贷款政策等利好消息使得医药板块出现强势反弹。医保控费政策影响边际减弱，医药板块行情维持相对高位震荡。 7月份开始医疗反腐加大力度，医药板块个股出现普跌，但随着反腐推进，医疗应急司、卫健委和人民日报表态反腐目的，对医护人员工作肯定，反腐舆论缓和，8月底医疗板块开始出现反弹。随着医疗反腐影响出清，药品集采步入尾声，叠加国家大力支持医药创新，后续医药 板块有望走出牛市行情。 基本面对比 2021Q1-Q4单季度营业收入环比 增长，但是受医保控费政策的影复，响，净利润在第三、四季度下降 幅度较大。 板块营收和净利润快速恢且受益于疫情，制药、 医疗器械等板块业绩表现亮眼。 2023上半年院内诊疗稳健复苏，多数医药公司非新冠常规业务受益，单三季度受医疗反腐的影响较大，部分公司业绩受损。 资金面对比 基金持仓占比较高 基金持仓占比较低 基金持仓创历史新低 图表1：近3年医药板块出现三次较大级别超跌反弹图表2：2023年超跌反弹有望走出医药板块历史低位 2022年9月 2023年8月 2021年9月 2,900 2,700 2,500 2,300 2,100 1,900 1,700 2021-01-04 2021-03-04 2021-05-04 2021-07-04 2021-09-04 2021-11-04 2022-01-04 2022-03-04 2022-05-04 2022-07-04 2022-09-04 2022-11-04 2023-01-04 2023-03-04 2023-05-04 2023-07-04 2023-09-04 2023-11-04 1,500 收盘价 资料来源：iFinD、中邮证券研究所（注：上图医药指数代码为CN6046.SZ，时间区间202101-20231119）） 请参阅附注免责声明 资料来源：中邮证券研究所 5 板块利空出尽，医药公司业绩有望迎来反转向上。随着2023年9月以来医疗学术会议陆续恢复，院内药品、设备、耗材等采购逐 步回归正常化，医疗反腐对行业的影响进一步弱化，医药公司业绩有望发生转折向上。 图表3：医疗反腐对行业的影响边际减弱，院内诊疗活动正常化 时间 事件 内容 2023年7月21日 国家卫健委等10部门联合召开视频会议 部署开展为期1年的全国医药领域腐败问题集中整治工作。 2023年7月28日 中央纪委国家监委召开动员会，部署纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败问题集中整治，喻红秋出席并讲话 会议指出，集中整治医药领域腐败问题是推动健康中国战略实施、净化医药行业生态、维护群众切身利益的必然要求。 2023年8月15日 医疗应急司发布了《全国医药领域腐败问题集中整治工作有关问答》 主要回答了开展集中整治的背景和目的、主要原则、重点内容及措施、反腐方向及学术会议的召开。在回答中肯定了广大医务工作者的辛勤劳动和奉献，强调了反腐的目的是促进医药行业 高质量发展，完善医药治理体系建设。 2023年9月9日 2023中国医院院长论坛暨第二届全国大型公立医院高质量发展研讨会 国家卫生健康委医疗应急司郭燕红司长围绕“反腐败树新风”，作《把稳政策基调推进医药腐败集中整治》专题报告，报告中指出医药领域反腐要集中突破，纠建并举，要与医药界辛勤付出无私奉献的绝大多数分开，不得与医务人员正常收入所得相混淆，不得随意打击医务人员参加正规学术会议的积极性，不得随意夸大集中整治工作范围。这引起了行业的高度认可和广泛 关注。 2023年9月14日 人民日报发文，支持医药领域学术会议恢复 中华医学会第二十一次全国精神医学学术会议、中华医学会第二十七次全国眼科学术大会、中华医学会第二十三次全国物理医学与康复学学术会议、第十五届协和临床内分泌代谢论坛、2023年中国药学大会、中华医学会第十六次全国生殖医学学术会议、第25次全国口腔医学学术 会议、中华医学会2023年变态反应学术会议、中国医学会第28次全国麻醉学术年会顺利召开。 资料来源：国家卫健委、人民日报、中邮证券研究所 请参阅附注免责声明6 数据统揽：2023Q1-3医药板块整体收入增速1.4%、归母净利润增速-20.2%，业绩增速下滑主要受疫情相关公司带来的高业绩基数和近期医疗反腐对部分公司院内业务开展造成一定的影响。 提质增效：2023Q1-3医药板块销售、管理和财务费用率同比下降，毛利率下降主要系部分公司产品集采带来，但板块净利率保持稳定且 图表4：2023Q1-3板块总营收增速放缓 数据来源：iFinD、中邮证券研究所 图表5：2023Q1-3板块总归母净利润增速放缓 数据来源：iFinD、中邮证券研究所 略有回升，这反映了医药企业在增效降本方面持续取得成效。龙头企业持续逐步从规模扩张阶段到精细化运营阶段，盈利能力有望持续提升。 全面向好：2023Q3整体板块业绩受医疗反腐短暂影响，Q4业绩有望环比增长。且医疗反腐整治行业风气，有望引导行业健康高质量发 图表6：2023Q1-3各项费用率稳中有降图表7：2023Q1-3销售净利率有所回升 展，合规且注重创新研发的公司有望脱颖而 请出参。阅附注免责声明 数据来源：iFinD、中邮证券研究所 数据来源：iFinD、中邮证券研究所 7 分板块看，2023Q1-3中药板块受益政策和业绩双驱动，业绩表现亮眼；医药商业随着疫情管控放开，药店等业绩表现突出；化学制药板块营收端维持增长，三季度由于政策影响出现略微下滑；生物制品板块随着疫情管控放开，供给端恢复导致以及需求端持续改善，业绩表现较好；医疗器械板块：IVD2022年业绩高基数，以及三季度行业政策导致短期业绩承压。随着医药利空因素出清，2023Q4业绩有望环比增长，叠加部分子板块在2023年业绩低基数，2024年业绩有望迎来高速增长。 图表8：2023Q1-3中药板块业绩增速较高图表9：2023Q1-3化学制药和中药子板块涨幅较大 15% 子板块 营业总收入（亿元） 营收同比增速 归母净利润（亿元） 归母净利润同比增速 中药 2,811.5 9.5% 328.7 36.5% 医药商业 7,566.9 9.2% 168.1 -1.3% 化学制药 3,940.0 1.5% 342.1 -3.3% 生物制品 1,176.0 7.1% 200.7 -7.5% 医疗服务 1,382.3 -3.5% 224.7 -17.6% 医疗器械 1,760.0 -28.6% 330.0 -55.5% 10% 5% 0% -5% -10% 13.6% 7.9% 0.6% 化学制药 中药 医药商业 生物制品 医疗服务 医疗器械 -4.9% -7.2% -8.7% 2023Q1-3涨跌幅 数据来源：iFinD、中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 数据来源：iFinD、中邮证券研究所 8 估值水平：目前板块估值仍处于历史低分位水平，估值修复空间较大。医药板块在2020年后，经历了集采、疫情、美国加息、医疗反腐等影响后，板块估值水平大幅下调。区间最高估值为2020年8月3日的86.82倍，最新收盘日2023年11月9日板块估值为31.68倍，仍处于历史较低分位水平，板块估值修复空间较大。 图表10：2020年7月至今，医药板块PE出现较大幅度回撤 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 2019-01-31 2019-03-15 2019-04-23 2019-06-03 2019-07-10 2019-08-15 2019-09-23 2019-11-05 2019-12-11 2020-01-17 2020-03-03