需求稳定增长，全产业链布局持续完善

菲利华(300395)/非金属材料 评级：增持（维持） 市场价格：38.41 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：聂磊 执业证书编号：S0740521120003 Email：nielei@zts.com.cn 总股本（百万） 516 流通股本（百万） 474 市价（元） 38.41 市值（亿元） 198 流通市值（亿元） 182 基本状况 股价与行业-市场走势对比 公司盈利预测及估值指标2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）1,224 1,719 2,179 2,920 3,793 增长率yoy%42% 41% 27% 34% 30% 净利润（百万元）370 489 603 800 1,033 增长率yoy%55% 32% 23% 33% 29% 每股收益（元）0.72 0.95 1.17 1.55 2.00 每股现金流量0.57 0.79 1.26 1.38 1.75 净资产收益率14% 14% 15% 17% 19% P/E53.6 40.6 32.9 24.8 19.2 P/B8.0 6.6 5.5 4.7 4.0 备注：股价取自2023年10月27日收盘价 投资要点 事件：公司发布三季报，报告期内营收和归母净利润分别为14.9、4.1亿，同比分别为 +17.3%、+9.7%，其中Q3单季度实现营收和归母净利润分别为4.7、1.2亿，同比分别为+12.7%、-0.4%，环比-9.9%、-29.3%。 半导体板块需求边际改善，高纯石英砂项目顺利投产。1）半导体领域：半导体领域终 端需求边际改善，根据美国半导体工业协会数据，23年8月全球半导体销售额44.0亿美元，已连续6个月环比小幅上升。伴随着行业需求恢复，我们判断报告期内公司半导体用石英玻璃材料及制品营业收入保持稳健增长。2）航空航天领域：我们判断公司石英纤维系列产品望保持稳定增长，一是由于国家航空航天事业发展带动需求持续增长，二是由于石英纤维应用范围扩大，且公司向下游高端复合材料制造领域延伸。3）光伏&光通讯&光学：光伏行业保持快速发展；光通讯持续向好，市场呈现量价齐升；光学领域信息化技术加速演进，市场需求量和需求潜力仍大于行业产品供应能力，行业处于蓬勃发展阶段。4）高纯石英砂：融鉴科技高纯石英砂项目一期（产能1万吨）已投产，进入产能爬坡阶段。随着产能持续释放，有望直接受益高纯石英砂行业高景气。 盈利能力略有走低，研发投入加大成果显著。报告期内公司毛利率、净利率分别为 50.5%、29.3%，分别同比-1.9pct、-1.7pct，或受产品结构变化以及原材料价格波动影响。23Q3单季度期间费用率13.5%，同比+6.7pct，其中研发费用率、财务费用率、销售费用率同比分别+3.3pct、+2.8pct、+0.6pct，管理费用率基本持平。公司持续注重研发，航空航天领域，报告期内新增一个高性能复合材料产品项目研发成功，通过相关试验的考核；光学领域，10.5代TFT-LCD光掩膜基板已研发成功，具备量产能力。 高端石英产品龙头，全产业链布局持续完善。1）半导体领域：公司具备半导体设备原 厂认证资质（全球第�家、国内首家获得东京电子、应材、Lam在刻蚀领域的认证），成本和质量领先，半导体产业链国产化趋势下，有望保持高增。2）军工领域：公司是全球少数几家具有石英玻璃纤维批量生产能力的制造商之一，也是国内航空航天领域用石英玻璃纤维的主导供应商，有望充分受益于航空航天装备放量。3）石英制品和复材等领域：公司正逐步形成高纯石英砂、石英玻璃材料与制品一体化，石英玻璃纤维材料、立体编织、复合材料一体化的全产业链布局。8月17日公司公告上海石创全资子公司济南光微拟投资4亿建设“高端电子专用材料精密加工项目”，预计项目建成投产后可实现收入4亿，年净利润约1亿，望进一步完善全产业链布局，强化竞争力。 投资建议：我们下调公司23-25年归母净利润至6.0、8.0、10.3亿元（原盈利预测为6.7、 8.6、11.2亿），主要考虑到下游需求释放节奏放缓，调低各业务销量增长假设。调整后盈利预测对应当前股价PE为32.9、24.8、19.2倍。公司半导体+军品双轮驱动，持续一体化延伸，维持“增持”评级。 风险提示：半导体需求大幅下滑；新品拓展不及预期；军工武器列装不及预期；原材 料价格大幅上涨风险；高纯石英砂原材料供应不足风险；产品价格下滑风险。 菲利华沪深300 需求稳定增长，全产业链布局持续完善 证券研究报告/公司点评2023年10月30日 30% 20% 10% 2022-10 2022-11 2022-12 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-03 2023-04 2023-05 2023-05 2023-06 2023-07 2023-07 2023-08 2023-09 2023-09 2023-10 0% -10% -20% -30% -40% -50% 相关报告 【公司点评】需求景气增长提速，高成长性望持续兑现（20230430） 【公司点评】半导体+军工双轮驱动，产能建设提速加快布局（20230420） 【公司点评】拟定增不超过3亿，产能扩张再加码（20221008） 【公司点评】需求景气叠加产能持续扩 张，高成长性望逐步兑现（20220429） 【公司点评】单季度收入创新高，半导体和军工领域加速放量（20211028） 图表1：2023Q1-Q3营收14.9亿元图表2：2023Q1-Q3归母净利4.1亿元 营业总收入(亿元)同比（%，右轴） 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2018201920202021202223Q1-Q3 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所 图表3：2023Q1-Q3毛利率50.5%图表4：2018-2023Q1-Q3各项费用率（%） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 净利率毛利率 15% 13% 11% 9% 7% 5% 3% 1% -1% -3% -5% 销售费用率管理费用率 财务费用率研发费用率 2018201920202021202223Q1-Q3 资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所 图表5：2023Q1-Q3收现比为71.1%图表6：2018-23Q3末资产负债率（%） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资产负债率 2018201920202021202223Q3末 资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 824 1,085 1,202 1,572 营业收入 1,719 2,179 2,920 3,793 应收票据 398 392 467 569 营业成本 839 1,102 1,459 1,887 应收账款 335 390 503 645 税金及附加 17 21 29 37 预付账款 64 84 112 145 销售费用 18 23 30 39 存货 464 610 807 1,044 管理费用 158 200 268 348 合同资产 0 0 0 0 研发费用 155 174 248 322 其他流动资产 296 320 360 406 财务费用 -24 -20 -19 -14 流动资产合计 2,382 2,882 3,451 4,381 信用减值损失 -6 -1 -1 -1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -6 -3 -3 -3 长期股权投资 7 7 7 7 公允价值变动收益 0 1 1 1 固定资产 1,343 1,633 1,957 2,311 投资收益 8 10 12 14 在建工程 179 279 279 179 其他收益 15 16 18 20 无形资产 151 172 201 228 营业利润 568 700 929 1,199 其他非流动资产 262 274 287 299 营业外收入 3 3 4 4 非流动资产合计 1,942 2,365 2,731 3,024 营业外支出 5 5 6 6 资产合计 4,324 5,247 6,181 7,405 利润总额 566 698 927 1,197 短期借款 3 5 0 0 所得税 53 66 88 113 应付票据 133 198 248 302 净利润 513 632 839 1,084 应付账款 311 331 408 491 少数股东损益 24 30 39 51 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 489 602 800 1,033 合同负债 23 29 39 51 NOPLAT 491 614 822 1,072 其他应付款 28 28 28 28 EPS（按最新股本摊薄） 0.95 1.17 1.55 2.00 一年内到期的非流动负债 4 4 4 4 其他流动负债 148 177 220 270 主要财务比率 流动负债合计 650 772 947 1,145 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 33 133 203 283 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 40.5% 26.7% 34.0% 29.9% 其他非流动负债 163 239 317 418 EBIT增长率 30.6% 25.1% 33.9% 30.4% 非流动负债合计 196 372 520 701 归母公司净利润增长率 32.0% 23.3% 32.8% 29.2% 负债合计 846 1,145 1,467 1,847 获利能力 归属母公司所有者权益 3,006 3,601 4,173 4,967 毛利率 51.2% 49.4% 50.0% 50.2% 少数股东权益 472 501 541 592 净利率 29.8% 29.0% 28.7% 28.6% 所有者权益合计 3,478 4,102 4,714 5,558 ROE 14.1% 14.7% 17.0% 18.6% 负债和股东权益 4,324 5,247 6,181 7,405 ROIC 16.9% 17.0% 19.1% 20.6% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 19.6% 21.8% 23.7% 24.9% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 5.8% 9.3% 11.1% 12.7% 经营活动现金流 407 652 713 903 流动比率 3.7 3.7 3.6 3.8 现金收益 601 749 986 1,269 速动比率 3.0 2.9 2.8 2.9 存货影响 -140 -146 -197 -237 营运能力 经营性应收影响 -279 -67 -212 -274 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 经营性应付影响 127 85 127 136 应收账款周转天数 59 60 55 54 其他影响 98 31 9 9 应付账款周转天数 110 105 91 86 投资活动现金流 -486 -539 -508 -466 存货周转天数 169 175 175 177 资本支出 -662 -547 -518 -480 每股指标（元） 股权投资 1 0 0 0 每股收益 0.95 1.17 1.55 2.00 其他长期资产变化 175 8 10 14 每股经营现金流 0.79 1