3季度净利润同比增长59%，净利率创3季度历史新高

交银国际研究 公司更新 消费 收盘价目标价 人民币27.42人民币33.20 潜在涨幅 +21.1% 2023年11月1日 伊利股份(600887CH) 3季度净利润同比增长59%，净利率创3季度历史新高 高端化推动利润率强劲扩张：伊利第3季度收入同比增长3%，净利润在低基数上同比增长59.4%至31亿元（人民币，下同）。毛利率增长168个基点至32.6%，原因包括1）原奶价格下跌，液态奶的毛利率同比上升超100个基点；2）送礼需求优化了产品组合；3）冰淇淋的毛利率上升；但受到4）较低的奶粉毛利率所抵消（低毛利率的成人奶粉增长超过婴配 个股评级 买入 1年股价表现 5%/ 粉）。由于销售及管理费用同比下降，经营利润率净利率分别扩张 600887CH上证综指 488/351个基点，净利率达到9.9%，为历史第3季度的新高。 饮用奶：高端化趋势强劲（金典常温白奶同比增长>20%，鲜奶>100%）：常温奶在前三季度增长稳健，高端化趋势持续（在送礼需求和有机奶（例如活性乳铁蛋白有机奶）的强劲推动下，金典3季度增长超20%）。鲜奶年初至今呈现正增长（金典>100%），并在渠道扩张的支持下获得份额增长（例如向当地杂货店/超市/冰箱销售、与京东合作每周采购鲜奶）。 酸奶逐步复苏：常温酸奶安慕希正处于产品转型期，因此第3季度仍略有下降。管理层认为常温酸奶的成功关键仍在于产品创新和功能，因此零蔗糖和益生菌等产品在第3季度的销售强劲。低温酸奶的销量继续环比改善，年初至今实现正增长。 第3季度婴配粉下滑，4季度有望增长：奶粉和奶酪收入同比下降4%（第2季度为-9%），其中成人奶粉收入强劲，但婴配粉疲软。管理层预计，随着新产品的推出，婴配粉第4季度将回到正增长（10月份恢复增长）。例如金领冠珍护系列全面升级为a2奶源。澳优羊奶与海外供应链也将产生协同效应。奶酪销售疲软（B2C依然疲弱，B2B稳定）。 冰淇淋上半年表现强劲后，第3季度疲软：冰淇淋在上半年的收入同比增长25%后，第3季度同比下降36%，受去年炎热夏季的高基数影响。管理层预计全年销售额仍然会有两位数增长，并超过行业销售额，高端化和渠道渗透将成为未来的增长动力。 全年指引不变：管理层重申全年销售同比增长中个位数，毛利率稳定或小幅提升，净利润率同比扩大30个基点。 重申买入：伊利一直是我们在中国乳制品行业的首选。维持买入评级及目标价33.2元人民币，基于16.5倍2024年市盈率和1.0倍PEG。 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 10/222/236/2310/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(人民币)33.75 52周低位(人民币)25.59 市值(百万人民币)172,074.76 日均成交量(百万)106.02 年初至今变化(%)(11.55) 200天平均价(人民币)27.89 资料来源:FactSet 呂浩江,CFA,CESGA edward.lui@bocomgroup.com (852)37661809 谭星子,FRM kay.tan@bocomgroup.com (852)37661856 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 110,595 123,171 130,090 144,901 159,087 同比增长(%) 14.2 11.4 5.6 11.4 9.8 净利润(百万人民币) 8,705 9,431 10,990 12,907 14,903 每股盈利(人民币) 1.36 1.47 1.72 2.02 2.33 本文翻译自报告“Inner 同比增长(%) 16.9 8.4 16.5 17.4 15.5 MongoliaYili(600887CH)- 市盈率(倍) 20.2 18.6 16.0 13.6 11.8 Netprofitup59%YoYasnet 每股账面净值(人民币) 7.45 7.86 8.41 9.21 10.11 marginreacheda3Qrecord- 市账率(倍) 3.68 3.49 3.26 2.98 2.71 high”，原报告发布于2023 股息率(%) 3.5 3.8 4.4 5.2 6.0 年11月1日 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:伊利股份目标价及评级 人民币 34.70 33.20 60.00 股价目标价买入中性沽出 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 0.00 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表2:交银国际消费产行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 291HK华润啤酒买入 41.40 62.00 49.8% 2023年08月21日 啤酒 1876HK百威亚太买入 14.88 20.70 39.1% 2023年08月03日 啤酒 600597CH光明乳业买入 9.44 12.30 30.3% 2023年09月05日 乳业 2319HK蒙牛乳业买入 25.55 34.70 35.8% 2023年09月04日 乳业 600887CH伊利股份买入 27.42 33.20 21.1% 2023年08月30日 乳业 6186HK中国飞鹤中性 4.86 4.40 -9.5% 2023年08月30日 乳业 600882CH妙可蓝多中性 17.23 17.60 2.1% 2023年08月30日 乳业 1112HK健合国际中性 8.84 10.40 17.6% 2023年08月24日 乳业 9633HK农夫山泉买入 44.55 51.80 16.3% 2023年08月30日 食品饮料 2313HK申洲国际买入 76.75 95.50 24.4% 2023年08月31日 纺服代工 1044HK恒安国际买入 26.20 37.60 43.5% 2023年08月25日 个护家清 3331HK维达国际中性 19.34 19.20 -0.7% 2023年07月21日 个护家清 9922HK九毛九买入 8.50 20.50 141.2% 2023年08月23日 餐厅 2331HK李宁买入 24.00 35.00 45.8% 2023年10月25日 运动品牌 2020HK安踏买入 88.35 129.00 46.0% 2023年08月23日 运动品牌 6110HK滔搏国际买入 6.58 7.20 9.4% 2023年10月24日 体育用品经销商 3813HK宝胜国际买入 0.67 1.46 117.9% 2023年08月15日 体育用品经销商 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2023年10月31日 财务数据 损益表(百万元人民币) 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入 110,595 123,171 130,090 144,901 159,087 主营业务成本 (76,417) (83,119) (86,820) (95,886) (104,389) 毛利 34,178 40,052 43,270 49,015 54,698 销售及管理费用 (23,542) (28,251) (29,921) (33,327) (36,590) 研发费用 (601) (822) (868) (966) (1,061) 其他经营净收入/费用 0 0 0 0 0 经营利润 10,036 10,980 12,481 14,721 17,047 财务成本净额 29 255 812 838 864 其他非经营净收入/费用 48 (604) (812) (901) (987) 税前利润 10,112 10,630 12,481 14,658 16,924 税费 (1,380) (1,312) (1,623) (1,906) (2,200) 非控股权益 (27) 113 132 154 178 净利润 8,705 9,431 10,990 12,907 14,903 作每股收益计算的净利润 8,705 9,431 10,990 12,907 14,903 资产负债简表(百万元人民币) 截至12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 31,742 33,853 35,583 41,856 48,867 有价证券 37 30 30 30 30 应收账款及票据 2,233 3,450 3,815 4,431 5,067 存货 8,917 14,836 15,470 17,075 18,579 开发中物业及土地预付款 1,520 1,834 2,041 2,389 2,750 短期应收收入 0 0 0 0 0 其他流动资产 5,705 7,460 7,460 7,460 7,460 总流动资产 50,155 61,463 64,399 73,240 82,753 投资物业 508 612 612 612 612 物业、厂房及设备 29,379 33,735 38,332 39,515 40,734 其他有形资产 5,513 5,219 5,219 5,219 5,219 无形资产 1,609 4,648 4,741 4,836 4,933 合资企业/联营公司投资 4,210 4,563 4,563 4,563 4,563 长期应收收入 0 0 0 0 0 其他长期资产 10,589 20,726 20,726 20,726 20,726 总长期资产 51,807 69,502 74,191 75,469 76,785 总资产 101,962 130,965 138,591 148,710 159,538 短期贷款 12,596 26,799 28,943 31,259 33,760 应付账款 20,745 23,603 24,445 26,536 28,498 其他短期负债 9,955 11,767 11,904 12,106 12,312 总流动负债 43,296 62,170 65,293 69,900 74,570 长期贷款 5,380 9,298 9,763 10,056 10,358 长期应付账款 3,188 3,482 3,831 3,945 4,064 其他长期负债 1,307 1,872 1,867 1,867 1,867 总长期负债 9,875 14,653 15,461 15,869 16,289 总负债 53,171 76,822 80,754 85,769 90,859 股本 6,400 6,399 6,399 6,399 6,399 储备及其他资本项目 41,308 43,869 47,431 52,535 58,273 股东权益 47,708 50,269 53,830 58,934 64,673 记作权益的金融工具 0 0 0 0 0 非控股权益 1,083 3,874 4,007 4,007 4,007 总权益 48,791 54,143 57,837 62,941 68,679 资料来源:公司资料，交银国际预测 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 税前利润 8,732 9,318 10,859 12,752 14,