国内领先光芯片供应商，国产化替代加速产品升级战略布局

不断深耕光芯片行业，已发展为国内领先光芯片供应商。公司产品矩阵不断拓展，广泛应用于电信、数据中心以及车载激光雷达市场等领域，目前已建立IDM全流程业务体系，实现向国际前十大及国内主流光模块厂商批量供货。同时，公司有苏州旭创、华为以及陕西大数据产业投资基金等优质产业投资加持。 市场需求放缓业绩承压，看好AI数据中心产品放量后业绩增长。2023年H1公司实现营收6,131.91万元，同比下降50.07%；归母净利润1939.11万元，同比下降60.47%。上半年业绩变化主要系光纤接入、数据中心等市场的光芯片需求表现不佳，下游客户减少采购，加之产品价格竞争及高毛利产品占比大幅下降。分业务看，2023年H1电信市场业务营收5,635.27万元，电信市场呈现一定程度的放缓，中国及东南亚市场保持稳中有升，北美等海外市场出现需求下滑；数据中心业务营收181.27万元，传统云数据中心出现较为明显的放缓和下滑，AI数据中心需求出现井喷式增长；技术服务及其他业务营收315.37万元。境外营收占比略有下降，产品结构持续优化：2023年H1境外营收占比0.34%，较2022年同期（0.64%）下降0.30pct，AI数据中心业务具备潜在发展空间，技术服务及其他业务发展迅速。公司持续保持高研发投入，专注产品技术研发迭代：2023年H1公司研发投入0.13亿元，同比增加16.95%，研发费用占比上升12.33pct，研发人员占比12.28%。我们认为，公司不断加速拓展数据中心产品升级迭代，产品结构持续研发，未来业绩有望持续增长。 光芯片国产化替代加速推进，高速率产品未来空间可期。截止2022年，全球前十大光模块厂商中我国厂商占据6位，光芯片有望受益于下游光模块国内份额不断增加而加快国产化替代进程及份额提升。同时，光芯片应用场景不断升级，光芯片需求有望持续增长：电信侧光芯片受益于5G移动通信网络建设及海内外光纤接入网建设带动GPON及无线前传、中回传所用高端光芯片速率的增长；数据中心随着光模块速率的持续升级驱动高端光芯片市场需求旺盛。此外，在光模块硅光方案的规模化应用、消费电子以及车载激光雷达等新兴领域的发展利好光芯片市场需求。 深耕光芯片技术迭代，有望持续保持市场领先优势。1）公司10G\25G、50G以及研发中心建设项目稳步推进带动光芯片产销量稳步增长，同时高速率能力不断提升，公司产能将持续释放有望带动业绩持续增长；2）专注研发能力建设，持续深耕光芯片核心技术迭代：公司拥有国内稀缺光芯片IDM模式，目前已形成“两大平台+八大技术”核心能力，部分在研项目已进入产业化阶段，不断向高速率及多领域应用持续开拓，公司核心竞争力有望逐步增强。 3）公司中低速率光芯片市场份额保持领先，同时光芯片价值量随速率提升而提高，看好公司高速率激光器芯片盈利能力。 盈利预测与投资建议 ：我们预测公司2023-2025年归母净利润为0.48/1.18/1.60亿元，当前股价对应PE分别为273/111/81倍，鉴于公司电信侧及数据中心光芯片产品持续升级，国产化进程加快，持续看好公司未来业绩发展，维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发不及预期风险；光通信行业需求不及预期风险；产品价格波动风险；技术升级迭代风险。 1.源杰科技：国内领先光芯片供应商 公司聚焦于光芯片行业，主营业务为光芯片的研发、设计、生产与销售，主要应用于电信市场、数据中心市场、车载激光雷达市场等领域。其中电信市场可以分为光纤接入、移动通信网络。经过多年研发与产业化积累，公司已建立了包含芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的IDM全流程业务体系，拥有多条覆盖MOCVD外延生长、光栅工艺、光波导制作、金属化工艺、端面镀膜、自动化芯片测试、芯片高频测试、可靠性测试验证等全流程自主可控的生产线，根据公司招股说明书披露，公司已实现向海信宽带、中际旭创、博创科技、铭普光磁等国际前十大及国内主流光模块厂商批量供货，产品用于中兴通讯、诺基亚等国内外大型通讯设备商，并最终应用于中国移动、中国联通、中国电信、AT&T等国内外知名运营商网络中。公司不断深耕光芯片行业，已逐步发展为国内领先的光芯片供应商。 1.1聚焦光芯片行业，不断提升产品核心技术实力 图表1：源杰科技发展史 第一阶段：初创时期（2013-2017年）专注DFB激光器产品研发，打造深厚技术壁垒。 公司于2013年成立以来，专注于DFB激光器产品的研发，陆推出2.5G1310nmDFB激光器、2.5G 1490/ 1550nm DFB激光器、10G DFB激光器等产品。在此期间，公司努力拓展销售渠道，2015年12月首次完成100万颗DFB激光器产品出货。2017年2月公司完成高端芯片整体设计，正式步入快速成长期。 第二阶段：快速成长时期（2018-至今）持续深耕光芯片行业，正式进入资本市场。2018年12月公司完成1000万颗DFB激光器产品出货以来，陆续推出2.5G DFB CWDM/LWDM激光器、硅光大功率CW激光器等产品。2021年，公司的“第五代移动通信前传25Gbps波分复用直调激光器”项目，被中国国际光电博览会（C IOE）评为“中国光电博览奖”金奖。2022年公司登陆科创板，正式进入资本市场。2023年上半年，公司100G EML激光器开发/50G及以下与100G光芯片可靠性机理研究项目进入验证测试阶段。 我们认为，公司通过产品技术的深耕研发，抓住市场发展机遇，提升产品核心技术实力，不断突破市场壁垒，夯实发展根基，业绩长期看好。 1.2产品矩阵不断拓展，广泛应用于多个下游领域 目前公司产品主要应用于电信市场、数据中心市场、车载激光雷达市场等领域。其中电信市场可以分为光纤接入、移动通信网络。在光通信领域中，主要产品包括2.5G、10G、25G、50G以及更高速率的DFB、EML激光器系列产品和大功率硅光光源产品，主要应用于光纤接入、4G/5G移动通信网络和数据中心等领域。在车载激光雷达领域，产品涵盖1550波段车载激光雷达激光器芯片等产品。 图表2：源杰科技产品架构图应用领域 1.3股权结构合理，管理层产业经验丰富 优质产业投资加持，股权结构较为分散。1)公司实控人及一致行动人：ZHANG XINGANG作为公司创始人兼任实际控制人与张欣颖、秦卫星、秦燕生签署一致行动协议，通过一致行动协议合计可控制公司的股权比例为26.63%。ZHANG XINGANG持有公司12.45%的股份，张欣颖作为联合创始人兼任公司董事，持有公司3.47%的股份，张氏家族累计持有源杰科技15.92%的股份。2)产业投资：宁波创泽云（苏州旭创控股）持有公司4.98%的股份，华为通过哈勃投资直接持有公司3.24%的股份；先导光电（陕西大数据产业投资基金持股）持有公司2.79%的股份。 图表3：2023Q3源杰科技股权结构图 源杰科技核心团队及管理层成员均具有丰富的工作管理经验，且熟悉公司各业务板块技术与管理工作。 董事长ZHANG XINGANG毕业于清华大学，南加州大学材料科学博士研究生学历。 2001年1月至2008年7月，先后担任Luminent研发员、研发经理；2008年7月至2014年2月，担任SourcePhotonics研发总监。 董事会秘书程硕2017年至2020年12月，担任多家证券公司通信行业分析师。2020年12月至今，任陕西源杰半导体科技股份有限公司董事会秘书。 副总经理兼董事潘彦廷毕业于国立台湾科技大学电子工程专业，博士研究生学历.曾担任索尔思光电研发工程师现任陕西源杰半导体科技股份有限公司董事、副总经理。 图表4：源杰科技部分管理层介绍 2.产品结构持续优化，不断加码研发投入 2.1数据中心业务占比提升，看好未来业绩放量 2022年在手订单有序交付，业绩实现稳健发展。2022年，公司实现营业收入2.83亿元，同比增长21.89%；实现归母净利润1.00亿元，同比增长5.28%，主要系公司加大研发投入，提高产品竞争力，同时采取多种措施以确保生产经营活动的正常进行，实现订单的有序交付；且受益于全球数据中心、4G/5G移动通信市场及光纤接入网市场需求持续稳定增长，公司收入较上年同期有所增长。 2023年H1市场需求放缓业绩承压。2023年上半年实现营业收入0.61亿元，同比下降50.07%；实现归母净利润0.19亿元，同比下降60.47%，主要系光纤接入、数据中心等市场的光芯片需求表现不佳，下游客户减少采购，加之产品价格竞争及高毛利产品占比大幅下降。 图表5：2018-2023H1营业收入（左轴）及增速（右轴） 图表6：2018-2023H1归母净利润（左轴）及增速（右轴） 境外营收占比逐渐增加，数据中心类业务未来可期。2022年公司数据中心类业务及其他实现营收0.46亿元，同比增长33.69%，主要系公司积极开拓应用于数据中心场景的高速率产品市场所致。2022年公司实现境外营收146万元，同比增长391.24%，主要系2021年境外销售金额较小，公司逐步加大境外客户的市场开拓所致。 图表7：2018-2022分业务营收(亿元） 图表8：2018-2022分地区营收（%） 2.2光芯片市场竞争加剧，23H1公司费用率有所上升 公司2023年上半年销售毛利率39.01%，较2022年H1（63.80%）下降24.79pct，销售净利率为31.62%，较2022年H1（39.94%）下降8.32pct；公司2022年销售毛利率61.90%，同比下降3.26pct，销售净利率35.46%，同比下降5.59pct。公司2022年销售毛利率与净利率下降主要系随着市场竞争加剧，细分产品单价下降对公司的整体毛利率与净利率产生一定影响所致。 分业务来看，2022年公司整体毛利率61.90%。其中，电信市场类业务毛利率59.51%，数据中心类业务毛利率74.57%，公司近几年均保持着高额毛利率主要系光芯片具有技术壁垒高、工艺流程复杂、产品种类繁多且升级迭代较快的特点，因而毛利率水平整体高于产业链下游厂商。 图表9：2018-2022年分业务毛利率（%） 图表10：2018-2023H1销售毛利率/净利率（%） 公司2023年H1管理费用0.13亿元，同比增长5.08%，主要系本期折旧费用上升所致； 销售费用0.03亿元，同比降低43.67%，主要系本期质保费减少所致；研发费用0.13亿元，同比增长16.95%。期间费用率为31.47%。 我们认为，公司产品位于光通信上游位置，所处行业景气度较高，持续看好公司业务未来持续稳健增长。 图表11：2018-2023年H1公司各项费用率情况（%） 2.3持续保持高研发投入，专注产品技术研发迭代 持续加大研发投入，充分赋能技术创新。1）研发支出方面，2018-2023H1公司持续加大研发投入。公司2023年H1研发费用0.13亿元，较上年同期（0.11亿元）上升16.95%。 2023年H1研发费用占比21.52%，较2022年同期（9.19%）上升12.33pct，主要系本期公司持续加大研发投入所致。2）人员结构方面，2023年H1研发人员数量为77人，较2022年同期(63人)增加14人。2023年H1研发人员占比13.77%，其中，本科生54人，硕博生10人，较2022年研发人员学历方面小幅提高。 图表12：2018-2023H1研发费用（左轴）及增速（右轴） 图表13：2022H1-2023H1研发人员（左轴）及占比（右轴） 专注产品技术研发迭代。截止2023上半年，公司累计获得各类知识产权45项，其中发明专利16项，实用新型专利15项，商标10项，作品著作权4项。公司在研项目14项包括工业级50mW/70mW大功率硅光激光器开发、25G LWDM激光器开发、2.5G长距离传输、大功率工业级DFB激光器、25/28G双速率数据中心CWDM DFB激光器、50G PAM4DFB激光器开发、100G EML激光器开发、50