交通运输(航空)行业航空近期数据及事件点评：三重催化叠加，看好航空板块投资机会

n 催化一：基本面持续改善。从经营数据看，10月各航司旅客周转量及可用座公里持续恢复，客座率差距收窄。整体看，吉祥航空恢复领先，各航司国内市场恢复快于地区和国际市场。各航司国内可用座公里及旅客周转量恢复均超2019年同期，各航司国际航线供需均未恢复至2019年水平，中国东航、吉祥航空地区旅客周转量恢复超2019年同期。各航司整体客座率较2019年同期差距持续收窄，春秋航空客座率超2019年同期。 从国际航线看，中美会晤有望推动中美航线快速恢复，72/144小时过境免签政策放宽有望进一步提升国际航线需求。11月至今国际航线航班量平均恢复至2019年同期的52%。 中美两国元首在11月15日的会晤中达成共识，同意明年早些时候大幅增加两国间直航航班，中美航线恢复有望加速。入境政策方面，根据国家移民局，自2023年11月17日起，我国对挪威公民实施72/144小时过境免签政策。至此，中国72/144小时过境免签政策适用国家范围增至54国。 n 催化二：原油价格下跌。11月以来，布伦特原油价格下跌9.48%，航空煤油出厂价月环比下跌5.07%。油价下跌将有效缓解航司航油成本上行的压力。根据各航司2023年中报披露，若耗油量不变，燃油价格每上涨5%，中国国航、中国东航、南方航空的营业成本将分别上升9.67、8.72、11.4亿元，吉祥航空的净利润将减少1.1亿元。目前国内航线的燃油附加费为（成人旅客）800公里以上航线110元，800公里（含）以下航线60元，虽然燃油附加费的联动机制一定程度上降低了油价波动的风险，但航油成本的下降无疑将更加直接地降低航司运营成本。 n 催化三：人民币汇率走强。11月以来，美元兑人民币汇率下降0.23%。根据各航司2023年中报披露，若其他风险变量不变，人民币兑美元汇率升值1%，中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、吉祥航空的净利润将分别增加2.97、3.21、2.84、0.0035、0.74亿元。若年底美元兑人民币汇率能重回7元时代，测算2023年全年中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、吉祥航空的汇兑损失分别为1.51、1.63、1.44、0.002、0.38亿元，与2023年上半年比，各航司的汇兑损失将大幅下降。 n 投资建议：2023年三季度各航司业绩大幅改善，中长期看行业基本面向好趋势不改，供需格局改善后票价弹性将进一步释放，油汇双重利好下航司业绩压力缓解。重点推荐恢复确定性较强的春秋航空、吉祥航空，业绩弹性较大的三大航。 n 风险提示：宏观经济下行风险、油价上涨风险、汇率波动风险、研报使用信息数据更新不及时风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 航空迎三重催化 催化一：基本面持续恢复 n 10月各航司旅客周转量及可用座公里持续恢复。整体看，吉祥航空恢复领先，各航司国内市场恢复快于地区和国际市场。各航司国内可用座公里及旅客周转量恢复均超2019年，各航司国际航线供需均未恢复至2019年水平，中国东航、吉祥航空地区旅客周转量恢复超2019年同期（国航数据受合并山航影响，海航数据受天津航空转让影响，故不包含在内，下同）。 Ø 整体看，南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空整体可用座公里恢复至2019年同期的98%、98%、104%、117%，整体旅客周转量恢复至2019年同期的95%、93%、104%、114%。 Ø 国内航线，南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空国内可用座公里分别恢复至2019年同期的113%、117%、143%、122%，国内旅客周转量分别恢复至2019年同期的110%、110%、142%、120%。 Ø 国际航线，南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空国际可用座公里恢复至2019年同期的62%、62%、35%、92%，国际旅客周转量恢复至2019年同期的59%、58%、31%、81%。 Ø 地区航线，南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空国际可用座公里恢复至2019年同期的78%、99%、43%、99%，地区旅客周转量恢复至2019年同期的83%、101%、48%、103%。 图表1：10月吉祥航空整体可用座公里恢复领先 图表2：航司10月国内可用座公里超2019年同期 -3-请务必阅读正文之后的重要声明部分 图表3：吉祥航空国际可用座公里恢复领先 图表4：各航司地区可用座公里恢复快于国际 图表5：吉祥航空整体旅客周转量持续领先 图表6：各航司国内旅客周转量恢复超2019年 图表7：吉祥航空国际旅客周转量恢复领先 图表8：东航、吉祥地区旅客周转量超2019年同期 -4-请务必阅读正文之后的重要声明部分 n 各航司客座率较2019年同期差距持续收窄，春秋航空客座率超2019年同期。 Ø 从整体客座率看，10月南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空客座率较2019年同期分别上涨/下降-2pct、-3.7pct、+0.3pct、-2.1pct。 Ø 从国内客座率看，10月南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空客座率较2019年同期分别上涨/下降-2.2pct、-4.8pct、-0.6pct、-1.8pct。 Ø 从国际客座率看，10月南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空客座率较2019年同期分别上涨/下降-3.3pct、-4.8pct、-8.8pct、-8.5pct。 Ø 从地区客座率看，10月南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空地区客座率较2019年同期分别上涨/下降+4.2pct、+1.2pct、+9.8pct、+3.2pct。 图表9：10月南方航空、中国东航客座率与2019年同期差额（pct） 图表10：10月春秋航空、吉祥航空客座率与2019年同期差额（pct） n 中美会晤有望推动中美航线快速恢复，72/144小时过境免签政策放宽有 -5-请务必阅读正文之后的重要声明部分 望进一步提升国际航线需求。 Ø 11月国际航线日均航班量恢复至1123班，平均恢复至2019年同期的52%。根据上周数据（2023.11.13-2023.11.19），韩国、日本航班量居前两位，分别恢复至2019年同期的69.4%、43.2%。 图表11：11月国际航班量恢复至2019年同期的52%图表12：第46周日韩航班量数量领先 Ø 中美航线恢复有望加速。中美两国元首在11月15日的会晤中达成共识，同意明年早些时候大幅增加两国间直航航班。根据航旅纵横数据，11月9日-11月14日，中美往来航班量超过100班次，恢复至2019年同期的20%左右。 Ø 72/144小时过境免签政策放宽。根据国家移民局，自2023年11月17日起，我国对挪威公民实施72/144小时过境免签政策。至此，中国72/144小时过境免签政策适用国家范围增至54国。54国公民凭有效国际旅行证件和限定时间内确定日期及座位的联程客票过境上述城市前往第三国（地区），可免办签证在规定区域内停留不超过72小时或144小时，停留期间，可从事旅游和临时商务访问等短期活动。 图表13：中国72/144小时过境免签政策适用国家范围明细 -6-请务必阅读正文之后的重要声明部分 催化二：原油价格下跌 n 11月以来，布伦特原油价格下跌约9.48%，航空煤油出厂价月环比下跌5.07%。虽然燃油附加费的联动机制一定程度上降低了油价波动的风险，但航油成本的下降无疑将更加直接地降低航司运营成本。 Ø 油价下跌将直接降低航司运营成本。根据各航司2023年中报披露，若耗油量不变，燃油价格每上涨5%，中国国航、中国东航、南方航空的营业成本将分别上升9.67、8.72、11.4亿元，吉祥航空的净利润将减少1.1亿元。 Ø 燃油附加费的联动机制一定程度上降低了油价波动的风险。根据国家发改委、民航局《关于调整民航国内航线旅客运输燃油附加与航空煤油价格联动机制基础油价的通知》（发改价格〔2015〕571号），当国内航空煤油综合采购成本超过每吨5000元时，航司可按照联动机制规定收取燃油附加费。11月航空煤油出厂价为7561元/吨，较上月下跌404元/吨，月环比下降5.07%。目前，国内航线的燃油附加费为（成人旅客）800公里以上航线110元，800公里（含）以下航线60元。 图表14：近期布伦特原油价格略有下跌（美元/桶） 图表15：11月航空煤油出厂价略有下降（元/吨） 催化三：人民币汇率走强 n 11月以来，美元兑人民币汇率下降0.23%。 Ø 根据各航司2023年中报披露，若其他风险变量不变，人民币兑美元汇率上升1%，中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、吉祥航空的净利润将分别增加2.97、3.21、2.84、0.0035、0.74亿元。 2023年H1，中国国航、中国东航、南方航空、吉祥航空的汇兑净损失分别为15.65、13.27、13.47、3.07亿元，春秋航空的汇兑收益为0.12亿元。 Ø 若年底美元兑人民币汇率能重回7元时代，测算2023年全年中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、吉祥航空的汇兑损失分别 -7-请务必阅读正文之后的重要声明部分 为1.51、1.63、1.44、0.002、0.38亿元，与2023年上半年比，各航司的汇兑损失将大幅下降。 图表16：11月美元兑人民币汇率下降0.23% 数据截至2023年11月20日 图表17：2023年各航司汇兑损益（亿元） 投资建议 n 2023年三季度各航司业绩大幅改善，中长期看行业基本面向好趋势不改，供需格局改善后票价弹性将进一步释放，油汇双重利好下航司业绩压力缓解： Ø 供需格局改善的背景下票价市场化将释放更多业绩弹性。随着国际航线尤其是中美航线迎来快速恢复的曙光，行业宽体机有望更多投向国际市场，行业供需格局尤其是国内供需格局有望持续改善。在供需格局改善的背景下，航司有望维持高票价水平，业绩弹性有望 -8-请务必阅读正文之后的重要声明部分 进一步释放。 Ø 油汇双重利好的趋势下航司业绩压力有望缓解。随着原油价格下跌以及人民币汇率走强，航司的燃油成本以及财务费用（全年汇兑损失）有望进一步下降，航司经营压力进一步缓解。 n 重点推荐恢复确定性较强的春秋航空、吉祥航空，业绩弹性较大的三大航。 图表17：各公司盈利预测与估值表 -9-请务必阅读正文之后的重要声明部分 风险提示 n 宏观经济下行风险。航空业的发展与宏观经济的发展密切相关。若经济复苏不及预期，造成航空需求减弱，或将对航司经营产生不利影响。 n 油价上涨风险。航油成本是航空公司的大项成本之一，油价大幅上升将增加航司的燃油成本，进而影响经营业绩。 n 汇率波动风险。航空公司有较多外币负债且多以美元负债为主，近期人民币兑美元汇率波动较大，可能会使公司产生较大金额的汇兑损益，从而影响当期利润。 n 研报使用信息数据更新不及时风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息数据滞后或更新不及时的风险。 -10-请务必阅读正文之后的重要声明部分