公司简评报告：产品渠道持续优化，利润弹性逐步释放

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 赵瑞 分析师 SAC执证编号：S0110522120001 zhaorui@sczq.com.cn [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 14.37 一年内最高/最低价（元） 21.03/12.22 市盈率（当前） 36.65 市净率（当前） 3.67 总股本（亿股） 10.66 总市值（亿元） 153.12 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport] 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 公司发布2023年三季报，23Q1-3营业收入22.34亿元，同比+17.04%；归母净利润3.20亿元，同比+31.16%；扣非归母净利润2.81亿元，同比+30.11%。23Q3营业收入8.08亿元，同比+16.39%；归母净利润1.13亿元，同比+44.06%；扣非归母净利润1.03亿元，同比+47.64%。 ⚫ 中式调料增速亮眼，电商渠道快速增长。1）分产品：23Q3火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他营收分别为3.00/3.26/1.55/0.07/0.10/0.05亿 元 ， 同 比-5.88%/+41.23%/+17.72%/+437.97%/+48.43%/+5.84%，火锅调料小幅下滑，预计由于Q3行业需求整体承压以及公司短期调整销售节奏，Q4旺季有望实现恢复增长。中式菜品调料增速表现亮眼，香肠腊肉调料实现较快增速。2）分渠道：23Q3经销商/定制餐调/电商营收分别为6.06/0.89/0.90亿元，同比+8.38%/+16.37%/+90.99%，经销商、定制餐调渠道增速稳健，食萃收购并表带动电商渠道实现高增长。23Q3末，公司经销商数量合计3285家，环比Q2末减少20家，公司继续强化优商扶商，经销商团队持续调整优化。 ⚫ 毛利率同比改善，带动盈利能力提升明显。23Q3毛利率为38.06%，同比+5.40pct，毛利率同比明显提升，预计主要由于产品结构升级优化、原材料采购价格回落以及促销力度收窄导致。23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.59%/5.92%/1.11%/-0.35%，同比+2.95pct/-0.33pct/-0.01pct/+0.07pct，销售费用率同比提升预计由于促销缩减下的费用投放侧重有所调整。23Q3归母净利率为13.93%，同比+2.68pct，毛利率改善带动盈利水平提升显著。 ⚫ 产品开发及渠道拓展稳步推进，回购方案彰显发展信心。产品方面，C端主要以打造大单品为核心，同时开发地域特色风味系列菜谱式调料；B端满足中式正餐、中式快餐的使用需求，开发细分餐饮业态的复合调味料。渠道方面，深化C端线上线下渠道体系建设，搭建线下经销商战略联盟体系，加强B端渠道挖掘以及开发大B和小B全餐饮场景。公司拟使用自有资金3600-7200万元，以不超过18元/股的价格回购200-400万股（约占公司总股本0.19%-0.38%），本次回购股份将用于实施股权激励计划或员工持股计划，有望完善公司长效激励机制，调动公司员工的积极性、主动性和创造性。 ⚫ 投资建议：预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为4.4亿元、5.4亿元、6.7亿元，同比分别增长28%、25%、23%，当前股价对应PE分别为35、28、23倍。首次覆盖，给予买入评级。 ⚫ 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。 -0.6-0.4-0.200.221-Nov1-Feb14-Apr25-Jun5-Sep16-Nov天味食品沪深300 [Table_Title] 产品渠道持续优化，利润弹性逐步释放 [Table_ReportDate] 天味食品(603317)公司简评报告 | 2023.11.20 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 盈利预测 [Table_Profit] 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 26.9 31.9 38.1 45.0 营收增速（%） 32.8 18.5 19.4 18.3 归母净利润（亿元） 3.4 4.4 5.4 6.7 归母净利润增速（%） 85.1 27.6 24.6 23.0 EPS(元/股) 0.45 0.41 0.51 0.63 PE 32.1 35.1 28.2 22.9 资料来源：Wind，首创证券 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3153 4226 3858 3970 经营活动现金流 546 454 557 691 现金 450 1508 1101 1170 净利润 342 436 543 668 应收账款 17 9 11 13 折旧摊销 48 5 5 5 其它应收款 14 17 20 24 财务费用 0 (15) (14) (12) 预付账款 24 28 32 38 投资损失 (54) (52) (54) (55) 存货 147 162 190 221 营运资金变动 211 88 73 81 其他 2 2 3 3 其它 0 (7) 5 6 非流动资产 1668 1739 1813 1889 投资活动现金流 (1086) (25) (27) (27) 长期投资 398 403 408 413 资本支出 223 71 75 77 固定资产 727 792 860 930 长期投资 6016 (5) (5) (5) 无形资产 46 46 47 47 其他 (6879) 51 53 55 其他 98 98 98 98 筹资活动现金流 (56) 629 (938) (595) 资产总计 4822 5965 5671 5859 短期借款 19 858 (640) (218) 流动负债 784 1737 1212 1122 长期借款 (0) 0 0 0 短期借款 0 858 218 0 其他 (93) (244) (312) (388) 应付账款 390 453 531 619 现金净增加额 (595) 1058 (407) 69 其他 21 24 28 33 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债 13 13 13 13 成长能力 长期借款 0 0 0 0 营业收入 32.8% 18.5% 19.4% 18.3% 其他 5 5 5 5 营业利润 114.7% 28.9% 25.0% 23.3% 负债合计 797 1750 1225 1135 归属母公司净利润 85.1% 27.6% 24.6% 23.0% 少数股东权益 5 3 2 (1) 获利能力 归属母公司股东权益 4020 4212 4444 4724 毛利率 34.2% 35.3% 36.4% 37.4% 负债和股东权益 4822 5965 5671 5859 净利率 12.7% 13.7% 14.3% 14.8% 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E ROE 8.5% 10.4% 12.2% 14.1% 营业收入 2691 3190 3807 4505 ROIC 7.9% 8.2% 11.2% 13.7% 营业成本 1770 2062 2421 2819 偿债能力 营业税金及附加 22 27 32 37 资产负债率 16.5% 29.3% 21.6% 19.4% 营业费用 388 440 525 622 净负债比率 0.0% 14.4% 3.8% 0.0% 研发费用 32 38 46 54 流动比率 4.02 2.43 3.18 3.54 管理费用 150 166 198 234 速动比率 3.84 2.34 3.03 3.34 财务费用 (18) (15) (14) (12) 营运能力 资产减值损失 (1) 0 0 0 总资产周转率 0.56 0.53 0.67 0.77 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 174.78 240.21 368.79 367.30 投资净收益 61 52 54 55 应付账款周转率 5.60 4.88 4.90 4.88 营业利润 406 523 654 806 每股指标(元) 营业外收入 2 2 2 2 每股收益 0.45 0.41 0.51 0.63 营业外支出 4 4 4 4 每股经营现金 0.72 0.43 0.52 0.65 利润总额 404 521 652 804 每股净资产 5.27 3.95 4.17 4.43 所得税 63 86 110 138 估值比率 净利润 341 435 542 666 P/E 32.1 35.1 28.2 22.9 少数股东损益 (1) (1) (2) (2) P/B 2.7 3.6 3.4 3.2 归属母公司净利润 342 436 543 668 EBITDA 388 513 644 799 EPS（元） 0.45 0.41 0.51 0.63 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 赵瑞，农业及食品饮料行业分析师，复旦大学金融硕士，曾就职于国泰君安证券，2022年11月加入首创证券研究发展部。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的