功能性材料领域小巨人，定增加码形成全面功能性材料矩阵体系

功能性材料领域小巨人，技术优势显著，布局广泛。公司可根据客户的差异化材料需求，以粘接特性、物理特性、化学特性、耐候性等功能维度为基础，形成矩阵化功能材料体系，设计、合成出在多个功能维度同时满足客户需求的复合功能性材料。公司盈利能力强劲，2019-2021年间，公司营收和净利润均实现高速增长。2023上半年，随着下游需求复苏，去库存阶段进入尾声，上半年公司营收和净利润都出现显著回升，营收同比增长19.49%，净利润同比增长18.29%。下半年随行业进一步回暖，营收和净利润增速有望回升。 下游应用领域蓬勃发展，功能性材料市场空间广阔。从需求端来看，下游终端市场市场回暖，推动功能性材料需求提升。消费电子市场整体回暖，产品新需求出现、国产化替代加速，全球PC出货量同比降幅收窄，环比显著改善。新能源汽车市场规模持续扩大，市场对功能性材料需求爆发增长，2022-2026年，中国汽车电子市场规模将以4.7%的复合增速持续增长，预计至2026年全球市场规模可达1486亿美元。光电显示模组材料应用广泛，AMOLED出货量持续增长。从供给侧来看，公司在国际巨头占据主导地位的功能性材料市场中，占据了一定的份额。 定增加码，建设4.12万吨高效密封胶生产平台以及创新中心。公司在2022年通过定增募资不超过4亿元新建高效密封胶项目和创新中心项目，建设以动力电池密封胶等各类高效密封胶为主的4.12万吨高效密封胶生产平台，拓展公司产品结构，并且有助于向产业链上游扩展，降低成本的同时提高产业链稳定性。 盈利预测与投资评级：公司在电子复合功能材料的技术竞争力突出，市场拓展稳步推进，同时公司积极拓展新领域，向产业链上游靠近，有望充分受益下游汽车电子对电子产品制造需求的提升。我们预计公司2023/2024/2025年营收分别为5.13/6.41/7.49亿元 ， 同比增长11.00%/24.92%/16.82%，归母净利润分别为1.95/2.49/2.99亿元，同比增长5.10%/27.96%/20.02%。 公司2023/2024/2025年的PE分别为25.96/20.29/16.91倍，低于可比公司估值均值。我们看好公司在电子复合功能材料、精密制程应用材料和光电显示模组材料领域的布局，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费电子行业市场环境变化的风险；主要原材料价格波动风险；技术更新迭代风险。 1.世华科技：功能性材料领域小巨人，技术优势显著，布局广泛 1.1.抓紧功能性材料，业务范围覆盖广泛 世华科技成立于2010年，是一家从事功能性材料研发、生产及销售的国家级专精特新“小巨人”企业、国家高新技术企业，具备功能性材料的研发、设计、合成能力，并以粘接特性、物理特性、化学特性、耐候性、光学性能等功能维度为基础，建立了矩阵化功能材料体系，为客户提供功能性材料，属于功能性材料行业。公司产品在消费电子、智能穿戴设备、新能源汽车、医疗电子等领域应用广泛，为客户提供全方位的应用解决方案服务。 图1：公司发展历程 功能性材料是指将具有特定功能（如粘接、导电、散热、电磁屏蔽、绝缘、耐候等）的高分子功能涂层通过精密涂布等工艺与不同特性的基材载体（如PET膜、PI膜、铜箔、导电布等）结合，形成的一种复合功能性材料。根据产品功能、应用场景的不同，公司现有复合功能性材料可分为电子复合功能材料、精密制程应用材料和光电显示模组材料，部分产品已成功实现进口替代，产品国际竞争力不断增强。 图2：公司产品图示 图3：公司产品分类及简介 公司可根据客户的差异化材料需求，以粘接特性、物理特性、化学特性、耐候性等功能维度为基础，形成矩阵化功能材料体系，设计、合成出在多个功能维度同时满足客户需求的复合功能性材料。目前公司产品已广泛应用于苹果、三星等知名消费电子品牌产品，并与其产业链企业建立了长期稳定的合作关系。 图4：公司主要客户 1.2.公司盈利能力表现突出，毛利率保持高位，负债率保持低位 公司盈利能力强劲，2019-2021年间，公司营收和净利润均实现高速增长。2021年实现营收4.25亿，同比增长29.3%，2019-2021年间CAGR达到32.8%；实现归母净利润1.84亿，同比增长42.9%，2019-2021年间CAGR高达49.8%。受全球宏观经济不景气、电子行业需求疲软的外部环境影响，2022年公司营收和净利润增速放缓，营收同比增加8.67%，净利润同比增加0.59%，在行业整体不利的情况下，依旧实现增长。 2023上半年，随着下游需求复苏，去库存阶段进入尾声，上半年公司营收和净利润都出现显著回升，营收同比增长19.49%，净利润同比增长18.29%。下半年随行业进一步回暖，营收和净利润增长速度有望回升。 图5：2018-2023H1公司营收情况（单位：亿元） 图6：2018-2023H1公司归母净利润（单位：亿元） 分业务来看，电子复合材料和精密制程应用材料是公司主要的产品方向，两者营收占比始终在85%以上。2018年，精密制程应用材料占总营收的64.5%，电子复合材料占34.5%，近年来，公司不断优化产品结构，更加注重新材料的的研制，精密制程应用材料占比不断下降而电子复合材料占比不断提升。2023上半年，电子复合材料的营收占比提升到82%，精密制程应用材料的营收占比下降到13%。 图7：2018-2023H1年公司各项业务收入（百万元） 公司盈利能力稳定，毛利率、净利率表现较好，期间费用率平稳，费控管理有效。 从毛利率来看，2018-2023年上半年，公司的毛利率始终保持在55%以上，毛利率水平较高。净利率整体增长，保持在40%上下。费用管控平稳有效。除去2018年企业扩张规模，管理人员薪酬及咨询服务开支增加，管理费用率达到30%以上，2019年之后管理费用率迅速下降至16%。其他三项费用支出五年间均保持稳定，在10%上下微弱波动。 公司财务状况良好，经营状况稳定，低负债率是公司财务的另一大特点。2020-2023年上半年，公司资产负债率始终保持在10%以下。 图8：2018-2023H1公司毛利率、净利率、资产负债率 图9：2018-2023H1期间费用率 1.3.定增加码，完善新能源及电子领域功能性材料产业布局 公司在2022年通过定增募资不超过4亿元为新建高效密封胶项目和创新中心项目筹集资金。该项目主要面向新能源汽车、汽车电子及消费电子领域，目标是建设以动力电池密封胶等各类高效密封胶为主的41200吨高效密封胶生产平台。该项目建成后，高效密封胶类产品的新增，将实现公司产品结构的拓展。同时，该项目促进公司向产业链上游的延伸，增强公司深层次功能性材料开发能力以满足下游客户愈加复杂的功能性需求，加强供应链的稳定性并降低成本。 创新中心项目是搭建以材料科学家为主导、国际先进的一体化研发创新中心，包含复合材料研发平台、胶粘剂和密封胶研发平台、生物基材料研发平台、分析测试应用平台。该项目的实施将加强公司科技创新能力和技术成果转化能力，为公司现有产品的升级以及未来新技术、新产品的研发提供技术支持。 表1：2022年公司定增新建高效密封胶项目 2.下游应用领域蓬勃发展，功能性材料市场空间广阔 功能性材料是指将具有特定功能（如粘接、导电、散热、电磁屏蔽、绝缘、耐候等）的高分子功能涂层通过精密涂布等工艺与不同特性的基材载体（如PET膜、PI膜、铜箔、导电布等）结合，形成的一种复合功能性材料。功能性材料行业由传统胶粘制品行业发展而来，传统胶粘制品主要提供包装、密封、拼接等传统单一用途；随着科技发展与产业升级，消费电子、航空航天、能源科技、物联网、生物医疗等新兴产业爆发式增长，传统的胶粘制品已无法满足产品的性能品质要求；功能性材料凭借各方面优异的性能，逐渐成为自动化制造、消费电子、屏幕显示、生物医疗等领域必不可少的上游原材料。 功能性材料应用领域广泛，具有较强的延展性。在消费电子领域，3C行业覆盖范围较广，既包括传统的PC、数码相机等产品，也包括新兴的智能手机、平板电脑、可穿戴设备、VR/AR、投影仪等智能电子产品。除消费电子领域以外，复合功能性材料在家用电器、屏幕显示、汽车电子、能源电池等领域也得到广泛使用，因此复合功能性材料具有较强的延展性。国际领先的功能性材料企业如 3M 、Nitto、Tesa等均具备多应用领域的多种功能性材料的研发、生产能力，能够为客户在电子材料、汽车产业、安全防护、医疗健康、印刷、日用消费品等领域提供综合解决方案。 表2：功能性材料应用领域广泛 2.1.需求端：下游终端市场市场回暖，推动功能性材料需求提升 2.1.1.消费电子市场整体回暖，产品新需求出现、国产化替代加速 功能性材料是消费电子产品重要组成部分，高效密封胶、复合功能性材料等功能性材料在消费电子领域具有重要应用，适用于各类电子元器件的粘接固定、表面防护、导热散热、电磁屏蔽、防水防尘等。 图10：消费电子领域的符合功能性材料行业产业链 消费电子市场回暖推动功能性材料市场回暖。2023Q2全球智能手机出货量同比降幅收窄，据IDC数据，2023Q2全球智能手机出货量2.65亿台，同比下降-7.8%，同比降幅收窄。PC市场而言，2023Q2全球PC出货量6160万台，同比下降13.4%，环比上升8.3%，同比降幅收窄，环比显著改善，行业拐点初现。 图11：2020Q2-2023Q2全球智能手机出货量及增速 图12：2020Q2-2023Q2全球PC出货量及增速 消费电子领域新需求推动功能性材料需求提升。一方面，消费电子向多功能、轻薄化方向发展，产品集成度不断提高，内部精密元器件结构更加复杂，电子符合功能材料的精密粘接功能防止消费电子产品内部各模组震动、撞击、发热导致的脱落、位移，使功能器件能够在有效的空间内稳定、安全、高效工作。另一方面，随着移动通信技术、可穿戴设备的发展，精密元器件的运行条件更加严苛，可能遇到震动、灰尘、高温、水汽、人体汗液等复杂环境。这就需要电子复合功能材料提供多种复合功能，保障消费电子产品运行稳定性和安全性。 图13：电子复合功能材料在智能手机中的应用 公司掌握核心技术，具备进口替代能力。经过多年积累，公司核心技术不断发展，掌握了包括高聚物聚合与改性技术、功能涂层配方设计技术、精密涂布技术在内的多项关键技术，成功开发出具有自主知识产权的功能性材料，达到或接近3M Nitto、Tesa等国际龙头材料厂商的产品性能。与此同时，基于公司小而精的优势，国内企业在研发响应速度、配套服务、定制化研发等方面甚至具备更优质的解决方案。 随消费电子市场整体回暖、消费电子产品新需求出现、国产化替代加速，功能性材料需求将进一步提升。目前，苹果、华为、OPPO、VIVO、小米等全球消费电子高端品牌的主要生产基地均位于中国大陆，中国成为消费电子终端最大生产国和消费国。然而，中国厂商主要集中在消费电子制造环节的功能性器件行业、电子零部件行业、组装行业，上游功能性材料领域鲜有切入，由以 3M 为代表的国际龙头品牌垄断，进口替代需求强烈。 2.1.2.新能源汽车市场规模持续扩大，市场对功能性材料需求爆发增长 随着针对新能源乘用车的推广政策不断推出、整车性能技术方面连创突破、关键部件成本持续下降、充电设施体系逐步完善等一系列因素驱动新能源汽车行业规模持续增长，新能源汽车行业快速发展。中国汽车工业协会最新公布的数据显示，2022年新能源汽车产销量分别完成705.8万辆和688.7万辆，同比分别增长96.9%和93.4%。全球新能源汽车市场呈现指数级增长，2022年销量突破了1000万辆，渗透率达到14%。IEA预测，电动汽车销量将在2023年继续保持强劲增长，到2023年底销售量将达到1400万辆，同比增长35%。2022-2026年，中国汽车电子市场规模将以4.7%的复合增速持续增长，预计至2026年全球市场规模可达1486亿美元。 图14：中国新能源汽车销量 图15：中国汽车电子市场规模变化 在新能源汽车行