经营韧性凸显，静待内外销修复

收入表现稳健，盈利能力稳步提升，经营韧性凸显。 FY24H1公司实现总收入91.52亿港元 （yoy-4%， 人民币口径同比+1.3%）， 毛利率39.1%（同比+0.3pct）， 归母净利润11.4亿港元（yoy+4.0%， 人民币口径+9.8%），扣非后归母净利润12.9亿港元（yoy+9.7%，人民币口径+15.8%），净利率12.7%（同比+0.9pct），主业净利率小幅提升，人民币口径收入及利润均实现增长，非经常性损益影响1.5亿港币，主要为债券公允价值变动9800万，处理固定资产一次性应收账款及投资损失5400万港币。 中国区业务实现60亿港元，人民币口径双位数增长，线上更为靓丽。 中国市场主营业务收入60.05亿港元（yoy+5.1%，人民币口径+11%），不考虑铁架中国区域实现收入53.8亿港元，同增3%，在消费降级、地产低迷以及需求较弱的市场环境下，公司基本面表现稳健，经营韧性凸显。中国区域毛利率41.2%（同比+1.3pct），得益于原材料价格下降及ASP下降，整体毛利率略有改善。 其中 （1） 线下渠道收入41.0亿港元（yoy+0.7%，人民币口径+6.3%）；截至24FYH1，线下门店（不含格调和苏宁门店）共6888家，净增417家，门店维持小幅净增长，门店开拓方面，公司重点开拓下沉市场门店及新增一二线城市性价比系列。（2）线上收入12.9亿元（yoy+11.3%，人民币口径+17.5%），公司在传统电商、以及直播电视均有较强的先发优势，采取线上线下同步发力，线上加强推广直播的销售模式，通过短视频、自有店铺直播、头部主播深度合作，实现品牌影响力的加强。今年，公司重点进行科学化门店同店增长管理，门店管理更加精细化和健康。 海外市场业务23Q2实现较好复苏，24FYH1收入受复苏过程影响，剔除海运影响北美下降5.4%，展望下半年更值得期待。 美国为功能沙发主要消费市场，美国功能沙发主要依赖进口，公司产能、成本优势强，北美市场收入20.37亿港元，同减20.5%，剔除海运费影响下降5.4%，毛利率35.9%（同比-5.9pct）；欧洲（不含home集团）及其他海外市场收入5.32亿港元（yoy-20.6%），刨除铁架业务下降影响，欧洲及其他市场实际沙发业务下降-8.8%，毛利率27.4%（同比提升6.1pct），主要为原材料成本下降所致。 床垫业务双位数增长，沙发ASP下降带动销量增长。 沙发业务实现61.8亿港元（yoy-7.9%），毛利率40.0%，其中中国市场沙发业务38.91亿港元（yoy+1.5%），其中ASP为7274元/套（yoy-20.5%），量53.5万套（yoy+27.6%），床具业务实现14.91亿港元（yoy+7.3%，人民币口径+13.3%），毛利率45.2%（+2.1pct）。 盈利预测与评级：公司为国内功能沙发龙头，在多变外部环境下持续锻造内功，持续拓展市场，提升产品研发能力及差异化竞争力，功能家具更加智慧化、便捷化，功能沙发仍然处于低渗透度、高增长潜力。预计 FY24/FY25归母净利润为22.1/25.7亿港元，同比+15.4%/16.4%，对应PE分别为10X/8X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价风险；行业竞争加剧；门店拓展不及预期；地产交付不及预期；汇率波动风险。