公司简评报告：延续上半年复苏势头，远程交付中心助力降本增效

延续上半年复苏势头，远程交付中心助力降本增效 用友网络(600588)公司简评报告|2023.11.15 评级：买入 翟炜 首席分析师 SAC执证编号：S0110521050002 zhaiwei@sczq.com.cn 电话：13581945259 邓睿祺分析师 SAC执证编号：S0110522110004 dengruiqi@sczq.com.cn 0.2用友网络 沪深300 0 -0.2 -0.4 -0.6 9-Nov 29-Aug 18-Jun 7-Apr 25-Jan 14-Nov 市场指数走势（最近1年） 公司基本数据 心产品续费率达91.8%，连续两个季度维持在90%大关以上。（3）小微企业客户云服务增速稍有放缓，第三季度同比增长21.6%至1.20亿元， 最新收盘价（元） 17.43 但新增订单金额同比增长45%，后续增长值得期待。 一年内最高/最低价（元） 28.76/14.96 市盈率（当前） 104.36 远程交付中心助力降本提效：公司于三季度成立全球远程交付中心 资料来源：聚源数据 核心观点 事件：公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营收 57.08亿元，同增2.01%；归母净利润-10.30亿元，亏损同比扩大90.99%。 复苏势头延续，第三季度亏损收窄：公司年初组织架构调整带来的不利影响持续消退，第三季度营收和净利润均延续了第二季度的恢复态势，公司第三季度实现营收23.38亿元，同比增长13.6%；归母净利润-1.85亿元，同比改善34.70%。公司因组织架构调整引起上半年人员规模较上年同期增加2111人，进而导致上半年期间费用增加较多，但到Q3末期员工规模已基本稳定，公司将加强后续费用管控，有望实现利润率修复。 云服务展现韧性，不同体量客户市场均表现良好：公司云服务业务在宏观压力下展现韧性，前三季度实现云服务收入39.48亿元，同比增长11.3%，第三季度实现16.02亿元，同比增长28.4%。按客户体量拆分后，不同客户市场均表现良好，其中（1）大型企业客户业务已基本摆脱架构调整带来的不利影响，第三季度实现云服务收入10.75亿元，同比增长22.5%；单季度签约12.7亿元，同比增长29.1%，核心产品续费率达到105%。（2）中型企业客户市场云服务业务进一步增长，第三季度实现云服务收入2.07亿元，同比增长61.1%，高于上半年的25.2%，核 市净率（当前）5.93 总股本（亿股）34.33 总市值（亿元）598.39 资料来源：聚源数据 相关研究 组织结构升级致使业绩承压，复苏势头已初步显现 营收短期承压，云服务体系保持推进 云服务体系持续推进，组织调整铺垫困境反转 YDC，并完成远程交付培训项目，进入正式运营阶段。公司在组织、模式、资源、工具等各方面丰富远程交付的能力，让全球远程交付更顺畅、更高效、项目效益化更明显，有望对公司的长期盈利能力产生积极影响。 投资建议：公司组织架构升级带来的提升有望延续，预计公司2023-2025年营业收入分别为107.19、127.29、151.68亿元，归母净利润分别为4.14、8.25、12.20亿元，EPS分别为0.12、0.24、0.36元。维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发不及预期、客户续费不及预期、市场竞争加剧。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 92.62 107.19 127.29 151.68 营收增速（%） 3.69 15.74 18.75 19.16 净利润（亿元） 2.19 4.14 8.25 12.20 净利润增速（%） -69.33 89.03 99.07 47.92 EPS(元/股) 0.06 0.12 0.24 0.36 PE 275 146 73 49 资料来源：Wind，首创证券 100.0 90.0 85.10 85.25 89.32 92.62 25 15.0 11.83 150 21.4477.03 80. 9.89 0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20 10.0 6.12 93.26 7.08 100 57.08 15 5.0 57.33 2.19 50 0.0 10.46 10 2018 20-1196.4320-2208.182021 0 20222023Q3 -5.0 -50 -69.03 20.0 10.0 0.0 4.73 3.69 5 -10.0 2.01 -90.99 -10.30 -100 0.18 0 -15.0 -150 201820192020202120222023Q3 营业收入（亿元） 同比（%） 归母净利润（亿元） 同比（%） 图1用友网络营业收入（亿元）及增速（右轴）图2用友网络归母净利润（亿元）及增速（右轴） 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 69.95 65.42 61.0561.25 56.37 1% 49.69 31% 10.52 15.53 12.33 7.64 2.43 68% 2018 2019 2020 2021 2022 2-01293.0Q03 毛利率（%） 净利率（%） 软件云服务其他 图3用友网络毛利率、净利率图4用友网络主营业务构成（2022） 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 12386.7 11427.4 12114.8 13992.8 经营活动现金流 286.0 1344.0 1439.5 1794.3 现金 8303.7 7063.3 6931.4 7583.9 净利润 219.2 414.3 824.7 1220.0 应收账款 2125.6 2143.9 2673.2 3336.9 折旧摊销 579.1 1038.5 1196.9 1324.2 预付账款 151.3 160.6 199.1 231.9 财务费用 29.3 102.5 95.2 111.6 存货 530.8 580.1 676.4 812.6 投资损失 -109.9 -471.9 -512.5 -468.2 其他 880.1 937.8 1069.6 1347.7 营运资金变动 -430.5 284.2 -188.5 -413.5 非流动资产 11168.4 11941.5 12649.3 13098.1 其它 -6.9 -29.9 22.8 3.3 长期投资 2735.3 2735.3 2735.3 2735.3 投资活动现金流 -3853.1 -1317.4 -1410.5 -1300.0 固定资产 2376.2 2282.2 2193.2 2107.1 资本支出 -1556.7 -1868.0 -1868.0 -1767.5 无形资产 4475.1 5314.5 5986.0 6523.2 长期投资 4027.6 0.0 0.0 0.0 其他 1339.1 1254.9 1304.3 1299.4 其他 -6324.0 550.7 457.5 467.5 资产总计 23555.1 23368.8 24764.1 27090.8 筹资活动现金流 4928.1 -1267.0 -160.9 158.3 流动负债 9573.9 9347.4 10131.7 11726.7 短期借款 622.2 -533.9 148.6 777.2 短期借款 3355.0 2821.1 2969.6 3746.8 长期借款 622.2 -255.7 0.0 0.0 应付账款 831.8 863.3 1050.7 1248.7 其他 4193.9 -374.8 -214.3 -507.2 其他 213.8 250.4 277.7 337.1 现金净增加额 1361.0 -1240.4 -131.9 652.5 非流动负债 1463.1 1426.2 1460.1 1449.8 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 826.0 826.0 826.0 826.0 成长能力 其他 572.5 541.1 575.4 563.0 营业收入 3.7% 15.7% 18.8% 19.2% 负债合计 11037.1 10773.6 11591.8 13176.5 营业利润 -68.0% 65.6% 107.6% 53.4% 少数股东权益 1057.0 1063.2 1064.1 1081.0 归属母公司净利润 -69.3% 89.0% 99.1% 47.9% 归属母公司股东权益 11461.1 11532.0 12108.2 12833.3 获利能力 负债和股东权益23555.123368.824764.127090.8 毛利率 56.4% 56.9% 57.4% 57.9% 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率 2.4% 3.9% 6.5% 8.0% 营业收入9261.710719.312729.515167.9 ROE 1.9% 3.6% 6.8% 9.5% 营业成本 4040.5 4623.1 5419.2 6387.3 ROIC 1.6% 2.9% 5.1% 7.0% 营业税金及附加 106.2 122.9 146.0 173.9 偿债能力 营业费用 2235.4 2733.4 3118.7 3564.5 资产负债率 46.9% 46.1% 46.8% 48.6% 研发费用 1754.1 1843.7 2164.0 2548.2 净负债比率 18.8% 15.6% 15.3% 16.9% 管理费用 1117.5 1125.5 1222.0 1349.9 流动比率 1.29 1.22 1.20 1.19 财务费用 -12.1 102.5 95.2 111.6 速动比率 1.24 1.16 1.13 1.12 资产减值损失 -220.0 -224.0 -213.0 -175.2 营运能力 公允价值变动收益 33.9 0.0 0.0 1.0 总资产周转率 0.39 0.46 0.51 0.56 投资净收益 417.2 471.9 512.5 467.2 应收账款周转率 5.02 4.71 4.92 4.72 营业利润251.2416.0863.81325.4 应付账款周转率 5.44 5.45 5.66 5.56 营业外收入 4.2 11.3 7.1 7.5 每股指标(元) 营业外支出 8.5 12.5 10.5 10.5 每股收益 0.06 0.12 0.24 0.36 利润总额246.8414.9860.41322.4 每股经营现金 0.08 0.39 0.42 0.52 所得税 22.0 -5.7 34.8 85.5 每股净资产 3.34 3.36 3.53 3.74 净利润 224.8 420.6 825.6 1236.9 估值比率 少数股东损益 5.6 6.3 0.9 16.9 P/E 275.3 145.6 73.1 49.5 归属母公司净利润219.2414.3824.71220.0 P/B 5.26 5.23 4.98 4.70 EBITDA 804.4 1557.1 2155.9 2761.2 EV/EBITDA 74.92 38.70 27.95 21.82 EPS（元） 0.06 0.12 0.24 0.36 分析师简介 翟炜，北京大学硕士，曾就职于中科院信工所，方正证券、国金证券等，2021年5月加入首创证券，负责计算机、通信等行业研究。 邓睿祺，计算机与中小盘研究员，2022年11月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了