公司简评报告：组织结构升级致使业绩承压，复苏势头已初步显现

组织结构升级致使业绩承压，复苏势头已初步显现 用友网络(600588)公司简评报告|2023.08.31 评级：买入 翟炜 首席分析师 SAC执证编号：S0110521050002 zhaiwei@sczq.com.cn 电话：13581945259 邓睿祺分析师 SAC执证编号：S0110522110004 dengruiqi@sczq.com.cn 0.5用友网络 沪深300 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 26-Aug 15-Jun 4-Apr 22-Jan 11-Nov 31-Aug 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）17.85 一年内最高/最低价（元）28.76/16.22市盈率（当前）-165.55 市净率（当前）5.85 总股本（亿股）34.33 总市值（亿元）612.81 资料来源：聚源数据 相关研究 营收短期承压，云服务体系保持推进 云服务体系持续推进，组织调整铺垫困境反转 云业务持续高增长，坚定强产品发展战略 核心观点 事件：公司发布2023年半年度报告。2023年上半年，公司实现营业收入33.70亿元，同减4.73%；归母净利润亏损8.45亿元，同减230.42%。 组织结构升级导致大型企业客户业务承压，年中复苏势头已现：公司于本年初宣布启动一项重大业务组织模式升级，其中大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为以行业为主的组织模式，对公司上半年大型企业客户业务有较大的阶段性影响，导致大型企业客户业务收入同比下降9.1%至21.48亿元。但随着组织结构调整基本完成，5月份公司大型企业客户合同签约金额恢复正增长，6月份签约金额同比增长25.6%，7月份增速超过60%，截至7月底累计签约金额同比增速提升至13.5%，预计全年增速将呈现良好态势。公司上半年面向大型企业客户的核心产品YonBIP之续费率也达到104.2%，映证大客户仍保持较高粘性，预计当前业绩压力不具有长期性。 中型企业客户市场续费率持续走高，云服务发展态势良好：2023年上半年，公司中型企业客户市场收入保持10.5%的增速至5.54亿元，其中云服务业务实现收入3.08亿元，同比增长25.2%。值得注意的是，核心产品续费率越过90%大关至92.3%，超过2022年半年报和年报的82.4%和82.0%，表明公司云服务在中型企业客户市场的续费率已进入较高水平，未来延续性值得期待。 发布YonGPT为长远需求布局：公司于7月27日发布业界首个企业服务大模型YonGPT，并集成于数智商业创新平台“用友BIP3”中，覆盖企业财务、人力和业务等多领域。公司致力于提供深入到客户业务前端的全价值链、全场景的泛在智能和群体智能应用，为客户长远需求进行布局。 投资建议：公司组织架构升级带来的提升有望延续，预计公司2023-2025年营业收入分别为107.19、127.29、151.68亿元，归母净利润分别为4.36、8.64、12.56亿元，EPS分别为0.13、0.25、0.37元。维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发不及预期、客户续费不及预期、市场竞争加剧。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 92.62 107.19 127.29 151.68 营收增速（%） 3.69 15.74 18.75 19.16 净利润（亿元） 2.19 4.36 8.64 12.56 净利润增速（%） -69.33 98.83 98.27 45.40 EPS(元/股) 0.06 0.13 0.25 0.37 PE 280 141 71 49 资料来源：Wind，首创证券 100.0 21.44 92.62 85.10 85.25 89.32 80.0 77.03 40.0 3.69 33.70 25 20 15 10 5 0 -5 -10 15.0 10.0 11.83 93.26 9.89 57.336.12 7.08 150 100 50 60.0 10.46 5.0 -16.43-28.18 2.19 4.73 0.0 -69.03 0.18 2018 20192020202120222023H1 20.0 -4.73 -5.0 0.0 -10.0 -230.42 -8.45 0 -50 -100 -150 -200 -250 2018201920202021 营业收入（亿元） 20222023H1 系列2 归母净利润（亿元） 同比（%） 图1用友网络营业收入（亿元）及增速（右轴）图2用友网络归母净利润（亿元）及增速（右轴） 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 69.95 65.42 61.0561.25 56.37 48.85 10.52 15.53 12.33 7.64 2.43 201820192020202120222-02263.2H51 毛利率（%） 净利率（%） 图3用友网络毛利率、净利率图4用友网络主营业务构成（2022） 80 1% 31% 68% 60 40 20 0 -20 -40 软件云服务其他 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 12386.7 11428.8 12126.3 13986.2 经营活动现金流 286.0 1349.3 1465.6 1832.7 现金 8303.7 7068.6 6950.0 7583.9 净利润 219.2 435.8 864.0 1256.3 应收账款 2125.6 2143.9 2673.2 3336.9 折旧摊销 579.1 1038.5 1196.9 1324.2 预付账款 151.3 159.8 197.5 230.5 财务费用 29.3 102.5 95.1 110.9 存货 530.8 577.1 671.0 807.5 投资损失 -109.9 -471.9 -512.5 -468.2 其他 880.1 937.8 1069.6 1347.7 营运资金变动 -430.5 267.9 -201.5 -411.2 非流动资产 11168.4 11941.5 12649.3 13098.1 其它 -6.9 -30.1 22.7 3.3 长期投资 2735.3 2735.3 2735.3 2735.3 投资活动现金流 -3853.1 -1317.4 -1410.5 -1300.0 固定资产 2376.2 2282.2 2193.2 2107.1 资本支出 -1556.7 -1868.0 -1868.0 -1767.5 无形资产 4475.1 5314.5 5986.0 6523.2 长期投资 4027.6 0.0 0.0 0.0 其他 1339.1 1254.9 1304.3 1299.4 其他 -6324.0 550.7 457.5 467.5 资产总计 23555.1 23370.3 24775.6 27084.3 筹资活动现金流 4928.1 -1267.0 -173.7 101.3 流动负债 9573.9 9327.0 10095.0 11658.7 短期借款 622.2 -533.9 148.6 743.0 短期借款 3355.0 2821.1 2969.6 3712.6 长期借款 622.2 -255.7 0.0 0.0 应付账款 831.8 858.7 1042.2 1240.8 其他 4193.9 -374.8 -227.2 -530.8 其他 213.8 249.1 275.5 335.0 现金净增加额 1361.0 -1235.1 -118.6 634.0 非流动负债 1463.1 1426.2 1460.1 1449.8 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 826.0 826.0 826.0 826.0 成长能力 其他 572.5 541.1 575.4 563.0 营业收入 3.7% 15.7% 18.8% 19.2% 负债合计 11037.1 10753.2 11555.1 13108.5 营业利润 -68.0% 75.3% 106.1% 50.6% 少数股东权益 1057.0 1063.6 1064.5 1081.9 归属母公司净利润 -69.3% 98.8% 98.3% 45.4% 归属母公司股东权益 11461.1 11553.5 12156.0 12893.9 获利能力 负债和股东权益23555.123370.324775.627084.3 毛利率 56.4% 57.1% 57.8% 58.2% 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率 2.4% 4.1% 6.8% 8.3% 营业收入9261.710719.312729.515167.9 ROE 1.9% 3.8% 7.1% 9.7% 营业成本 4040.5 4598.9 5375.6 6347.2 ROIC 1.6% 3.0% 5.3% 7.2% 营业税金及附加 106.2 122.9 146.0 173.9 偿债能力 营业费用 2235.4 2733.4 3118.7 3564.5 资产负债率 46.9% 46.0% 46.6% 48.4% 研发费用 1754.1 1843.7 2164.0 2548.2 净负债比率 18.8% 15.6% 15.3% 16.8% 管理费用 1117.5 1125.5 1222.0 1349.9 流动比率 1.29 1.23 1.20 1.20 财务费用 -12.1 102.5 95.1 110.9 速动比率 1.24 1.16 1.13 1.13 资产减值损失 -220.0 -224.0 -213.0 -175.2 营运能力 公允价值变动收益 33.9 0.0 0.0 1.0 总资产周转率 0.39 0.46 0.51 0.56 投资净收益 417.2 471.9 512.5 467.2 应收账款周转率 5.02 4.71 4.92 4.72 营业利润251.2440.3907.51366.2 应付账款周转率 5.44 5.44 5.66 5.56 营业外收入 4.2 11.3 7.1 7.5 每股指标(元) 营业外支出 8.5 12.5 10.5 10.5 每股收益 0.06 0.13 0.25 0.37 利润总额246.8439.1904.11363.3 每股经营现金 0.08 0.39 0.43 0.53 所得税 22.0 -3.3 39.2 89.6 每股净资产 3.34 3.36 3.54 3.76 净利润 224.8 442.4 864.9 1273.7 估值比率 少数股东损益 5.6 6.6 0.9 17.4 P/E 279.6 140.6 70.9 48.8 归属母公司净利润219.2435.8864.01256.3 P/B 5.35 5.30 5.04 4.75 EBITDA 804.4 1581.3 2199.5 2801.3 EV/EBITDA 76.06 38.69 27.81 21.84 EPS（元） 0.06 0.13 0.25 0.37 分析师简介 翟炜，北京大学硕士，曾就职于中科院信工所，方正证券、国金证券等，2021年5月加入首创证券，负责计算机、通信等行业研究 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取