代工龙头营收持续增长，设备提前进场加速产能扩张

2023年11月13日 公司研究●证券研究报告 中芯国际（688981.SH） 公司快报 代工龙头营收持续增长，设备提前进场加速产能扩张投资要点2023年11月9日，中芯国际发布《2023年第三季度报告》。 23Q3营收延续增长态势，设备进场进度加快，上调全年资本支出 23Q3公司实现营收117.80亿元，同比减少10.56%，环比增长6.05%，延续增长态势；归母净利润6.78亿元，同比减少78.41%，环比减少51.81%；扣非归母净利润6.27亿元，同比减少77.61%，环比减少18.56%；毛利率19.8%，环比减少0.5pct。晶圆销量（约合8英寸）达153.69万片，同比减少14.51%，环比增长9.53%。ASP（约合8英寸）降至7665元，环比减少3.18%。资本支出：2023年资本支出主要应用于扩产和新厂建设。鉴于地缘因素对设备交期的影响愈发复杂，为保证已启动项目达产，公司允许设备供应商提前交货，加之当前全球设备供应链交期已好转，公司今年年底前进场的设备数量远超之前预测。综上，公司上调2023年全年资本支出至75亿美元，约合人民币547.50亿元（汇率取7.3）。23Q3资本支出153.10亿元，同比增长22.76%，环比增长25.96%；以此计算，23Q4资本支出约186.23亿元，环比增长21.64%。 产能持续扩张，40nm和55nm产能紧张 产能方面，23Q3公司月产能（约合8英寸）升至79.58万片，环比增长4.15万片。受产能提升的影响，尽管出货量有所提升，但产能利用率环比微降，23Q3产能利用率为77.10%，同比减少15.00pcts，环比减少1.2pcts。23Q3新增8英寸产能来自天津厂，主要用于0.15/0.18μm的BCDAnalogPower；12英寸新增产能来自京城和深圳产线，主要系40nm和55nm制程。2023年全年天津新增8英寸产能4万片，12英寸新增2万多片。40nm产能持续紧张，主要有两大需求：1）CIS新品需背部减薄，需经十几至二十步的光罩；部分产品甚至需要做两片CIS的减薄。此外，HBM、Chiplet也需要进行背部工艺，导致背部工艺产能非常紧张，供应商交货也较慢。2）采用40nm制程的产品众多，但MCU、高压DDIC、CIS等产品需要专用机台，不可互用，因此专用机台产能较为紧张。55nm产能同样紧张，主要为以下三部分：1）用于生产CISSensor部分以及低价位手机和显示器DDIC的产能相对不足。2）因客户选择在低价时进行大量囤货，用于生产NORFlash的产能需求较大；同时公司预计2024年存储会有较大增长。3）55/65nmBCDAnalogPower供不应求，主要系生成式AI需求带动。 智能手机市场营收实现增长，存储客户低价囤货拉动需求 从应用领域看，23Q3来自智能手机领域的营收为30.51亿元，同比减少10.90%，环比增长2.48%；营收占比为25.90%，同比减少0.10pct，环比减少0.90pct。来 电子|集成电路Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2023-11-13)54.24元交易数据总市值（百万元）430,984.84流通市值（百万元）107,048.56总股本（百万股）7,945.89 流通股本（百万股）1,973.61 12个月价格区间62.11/40.39 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益4.3523.4538.75绝对收益1.0215.633.24 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 相关报告中芯国际：区域化趋势下，本土代工龙头逆周期稳健扩产-中芯国际2023.4.2 自物联网领域的营收为13.55亿元，同比减少50.07%，环比增长2.48%；营收占比为11.50%，同比减少9.10pcts，环比减少0.40pct。来自消费电子领域的营收为 28.39亿元，同比减少16.78%，环比减少3.56%；营收占比为24.10%，同比减少1.80pcts，环比减少2.40pcts。来自其它领域的营收为45.35亿元，同比增长25.22%，环比增长17.32%；营收占比为38.50%，同比增长11.00pcts，环比增长3.70pcts。 应用于国内终端的图像传感、图像信号处理和射频蓝牙需求较好，图像传感、图像信号处理环比增长24%，射频蓝牙环比增长28%。显示驱动库存恢复至健康水平，销售收入环比增长16%。特殊存储需求饱满，尤其是NORFlash，环比增长27%，原因包括存储客户在行业最低价时开始囤货。 中国市场库存降至健康水位，23Q4营收环比微增 库存方面：中国市场目前库存问题已得到缓解，现已降至健康水位。中国客户对新产品需求较好，部分产品供不应求，同时也对老产品形成冲击，致使老产品库存消化减缓，同质化价格竞争加剧。全球不同地区库存消化的速度和对新芯片的转换节奏不同。手机、消费和工业领域，中国客户达到进出平衡的库存水平，但欧美客户库存仍处于历史高位。此外，紧缺三年的汽车产品库存开始走高，引起主要客户对市场修正的警觉，并对下单迅速收紧。经历了这一年多来的市场起伏，客户对库存和成本的控制更为严格，对流片下单也更为谨慎。 公司表示因手机集中在Q3发布，带动相关设计公司营收上涨，故整体看来23H2市场呈现“W”走势，但这一小行情并不会带动大形势变化。公司预计2024年手机销量同比持平。展望未来，公司表示年底客户趋于谨慎，预计23Q4销售收入环比增长1~3%；由于新产能折旧，毛利率有所承压，预计为16%-18%，环比 -3.8~-1.8pcts。 投资建议：我们维持对公司原有的业绩预测。预计2023年至2025年营业收入为444.47/520.34/586.64亿元，增速分别为-10.2%/17.1%/12.7%；归母净利润为56.93/87.58/109.34亿元，增速分别为-53.1%/53.8%/24.9%；对应PE分别为75.7/49.2/39.4倍。公司作为国产晶圆代工龙头，制程国内领先，产能扩张有序进行，随着终端市场逐渐复苏，业绩有望延续增长。持续推荐，维持“买入”评级。 风险提示：下游终端市场需求恢复不及预期，产能扩产进度不及预期，未能紧跟工艺节点等技术迭代的风险，系统性风险等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 35,631 49,516 44,447 52,034 58,664 YoY(%) 29.7 39.0 -10.2 17.1 12.7 归母净利润(百万元) 10,733 12,133 5,693 8,758 10,934 YoY(%) 147.7 13.0 -53.1 53.8 24.9 毛利率(%) 29.3 38.3 20.9 23.7 25.6 EPS(摊薄/元) 1.35 1.53 0.72 1.10 1.38 ROE(%) 6.9 7.3 2.9 4.2 5.0 P/E(倍) 40.2 35.5 75.7 49.2 39.4 P/B(倍) 3.9 3.2 3.1 2.9 2.7 净利率(%) 30.1 24.5 12.8 16.8 18.6 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 96898 115572 103240 88263 64098 营业收入 35631 49516 44447 52034 58664 现金 79875 74922 59183 40855 14256 营业成本 25189 30553 35136 39703 43674 应收票据及应收账款 4425 5329 4773 5846 6375 营业税金及附加 116 272 222 260 293 预付账款 276 720 714 773 834 营业费用 176 226 244 260 286 存货 7601 13313 18629 20681 22560 管理费用 1644 3042 2845 3122 3520 其他流动资产 4721 21289 19942 20108 20073 研发费用 4121 4953 4889 5203 5866 非流动资产 133035 189532 219712 253398 288435 财务费用 -721 -1552 -3192 -2779 -2300 长期投资 11950 13380 14562 15670 16706 资产减值损失 390 -442 -178 -52 -6 固定资产 65366 85403 108124 137385 169103 公允价值变动收益 508 91 91 91 91 无形资产 2877 3428 3417 3456 3515 投资净收益 2927 832 866 903 932 其他非流动资产 52841 87321 93609 96888 99110 营业利润 11645 14762 5982 9206 11495 资产总计 229933 305104 322952 341661 352533 营业外收入 4 11 8 3 1 流动负债 27063 47855 57110 67269 68920 营业外支出 55 13 5 2 1 短期借款 1082 4519 9506 9506 9506 利润总额 11594 14760 5985 9207 11495 应付票据及应付账款 3337 4013 4557 5369 5549 所得税 391 106 43 66 83 其他流动负债 22643 39322 43046 52394 53864 税后利润 11203 14654 5942 9141 11413 非流动负债 40895 55544 61722 61130 58939 少数股东损益 469 2520 249 383 478 长期借款 35246 50958 53566 52975 50783 归属母公司净利润 10733 12133 5693 8758 10934 其他非流动负债 5649 4587 8156 8156 8156 EBITDA 22618 30108 20469 30353 40860 负债合计 67958 103399 118832 128400 127859 少数股东权益 52776 68333 68582 68965 69443 主要财务比率 股本 224 225 225 225 225 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 97861 99545 99545 99545 99545 成长能力 留存收益 18794 30927 36870 46011 57423 营业收入(%) 29.7 39.0 -10.2 17.1 12.7 归属母公司股东权益 109199 133372 135539 144297 155231 营业利润(%) 158.9 26.8 -59.5 53.9 24.9 负债和股东权益 229933 305104 322952 341661 352533 归属于母公司净利润(%) 147.7 13.0 -53.1 53.8 24.9 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 29.3 38.3 20.9 23.7 25.6 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 30.1 24.5 12.8 16.8 18.6 经营活动现金流20845 36591 7338 29779 32144 ROE(%) 6.9 7.3 2.9 4