与Jeisys公司签订经销协议，补足光电产品管线布局

爱美客（300896） 证券研究报告 2023年11月13日 投资评级 深度点评：与Jeisys公司签订经销协议，补足光电产品管线布局 事件：公司近日与Jeisys公司签署《经销协议》，Jeisys授权公司负责其旗下Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地的推广、分销、销售和相关服务，且公司对上述约定产品在上述区域内具有排他性权利，为中国内地独家经销商。此外协议同时约定：（1）临床注册：公司负责在内地开展必要的临床试验，并组织在经销区域内的注册登记；（2）付款事项：公司同意支付100万美元的定金，并有权选择在获得NMPA产品注册证后将该款作为产品采购款使用；（3）协议期限：至协议约定产品获得监管批准后10年终止。 合作方Jeisys为韩国最大的医疗激光美容设备生产企业。Jeisys聚焦能量源 行业美容护理/医疗美容 6个月评级买入（维持评级） 当前价格326.85元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)216.36 流通A股股本(百万股)149.39 A股总市值(百万元)70,717.27流通A股市值(百万元)48,826.64每股净资产(元)29.99 资产负债率(%)5.02 一年内最高/最低(元)646.00/316.10 医美设备，拥有超声波、射频、激光等多领域产品管线（LinearZ、POTENZA、 CellecV、TRI-BEAM、SmoothCool等），凭借丰富产品组合&海内外销售策略&设备+耗材商业模式，实现经营成长性及持续性，2022收入1165.5亿韩元（约合6.5亿元），同比增长43.4%，其中设备、耗材占比约6:4商业 模式较好，此外公司业务已覆盖美国、中国、日本、欧洲等40多个国家地区，收入80%以上来自海外，其中亚洲（不含韩国）地区占比达60.6%，为设备及耗材主要出口地。 合作产品Density和LinearZ为二款皮肤无创抗衰仪器。（1）Density：为Jeisys于2023年推出的RF（射频）类医美设备，通过将6.78MHz单极高频能量深入传递至皮下脂肪层及筋膜层，通过热效应以达到凝固紧致皮肤的目的，实现抗衰提升。Density承载Jeisys前沿技术对标热玛吉，加之公司商业化运营经验，待上市后有望逐步抢占市场份额。（2）LinearZ：为Jeisys于2022年推出的HIFU（超声波）类医美设备，可根据手术部位和皮肤结构选择不同的目标深度使用，并多维优化操作及项目体验，更为便利、快捷且商业化模式更优。截至目前国内尚未有以抗衰为适应症的三类超声医美设备获批，合规市场竞争格局尚未完全形成，潜力十足。LinearZ对标超声刀，海外上市已一年有余，依托公司获证能力，有望填补国内三类超声医美抗衰合规市场空白。 看好产品商业化前景，联动应用拓展综合化解决方案。此次公司引进的两款产品瞄准声量较大的射频市场以及技术优势明显但国内尚无合规三类医美产品获批的超声市场，两市场教育已相对充分，加之公司获证能力及运营经验加持，我们预计整体商业化成功率及前景较高。此外，公司现有产品多为注射类，此次合作引进两款产品代理权为公司于光电领域的首次布局，未来待其获批上市后，有望与现有产品联合推出综合化解决方案，联动应用丰富求美选择，进一步巩固公司医美龙头地位。 投资建议：年初以来公司持续推新丰富产品矩阵，相继发布股权激励&回购&利润分配预案给予投资者信心，并屡次于报表端彰显靓丽业绩，以实际行动证明长期价值。结合医美行业复苏及再生品类趋势，坚定看好公司后续重点产品销售表现，另有多领域在研管线储备为长足发展注入强劲增长动力，基于此我们预计公司23-25年归母净利润为19.0/26.3/34.9亿元，同比增速分别为50.5%/38.4%/32.7%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险、产品研发注册不及预期风险、产品销售不及预期风险 作者 郑澄怀分析师 SAC执业证书编号：S1110523070003 zhengchenghuai@tfzq.com 杨松分析师 SAC执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 耿荣晨联系人 gengrongchen@tfzq.com 股价走势 爱美客创业板指 30% 21% 12% 3% -6% -15% -24% -33% 2022-112023-032023-07 资料来源：聚源数据 相关报告 1《爱美客-季报点评:23Q1-Q3营收净利润双增40%+，再生新品上市有望带动全年表现》2023-10-25 2《爱美客-半年报点评:Q2业绩快速增长，全方位产品矩阵助力收入高增长》 2023-09-01 3《爱美客-公司点评:H1预告业绩亮眼新品上市有望带动全年表现》2023-08-04 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,447.87 1,938.84 2,905.46 4,067.83 5,412.62 增长率(%) 104.13 33.91 49.86 40.01 33.06 EBITDA(百万元) 1,185.45 1,617.64 2,155.04 2,981.09 3,930.29 归属母公司净利润(百万元) 957.80 1,263.56 1,902.12 2,632.42 3,494.29 增长率(%) 117.81 31.92 50.54 38.39 32.74 EPS(元/股) 4.43 5.84 8.79 12.17 16.15 市盈率(P/E) 73.83 55.97 37.18 26.86 20.24 市净率(P/B) 14.06 12.10 9.13 6.81 5.10 市销率(P/S) 48.84 36.47 24.34 17.38 13.07 EV/EBITDA 94.53 73.05 29.97 20.75 14.85 资料来源：wind，天风证券研究所 内容目录 1.与韩国Jeisys公司签订经销协议，补足光电产品管线布局4 1.1.事件：与Jeisys签订经销协议，获取两光电设备内地独家经销权4 1.2.Jeisys公司：韩国最大医疗激光美容设备生产企业4 1.3.Density：射频类无创抗衰设备，对标热玛吉单品潜力可观5 1.4.LinearZ：超声类无创抗衰设备，瞄准国内合规市场机会7 1.5.点评：看好产品商业化前景，联动应用拓展综合化解决方案8 图表目录 图1：Jeisys公司22年收入1165.5亿韩元/yoy+43.4%5 图2：22年Jeisys收入结构中设备：耗材占比约6:45 图3：DENSITY设备及耗材5 图4：国内射频医美器械市场合规占比趋势6 图5：国内无创年轻化项目在医美项目中数量占比对比美日情况6 图6：不同光电技术作用的皮肤层级7 图7：LinearZ设备及技术优势8 表1：公司光电产品覆盖多品类4 表2：国内已获批三类射频设备（含减少皱纹适应症）6 1.与韩国Jeisys公司签订经销协议，补足光电产品管线布局 1.1.事件：与Jeisys签订经销协议，获取两光电设备内地独家经销权 公司近日与Jeisys公司签署《经销协议》，Jeisys授权公司负责其旗下Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地的推广、分销、销售和相关服务，且公司对上述约定产品在上述区域内具有排他性权利，为中国内地独家经销商。此外协议同时约定：（1）临床注册：公司负责在内地开展必要的临床试验，并组织在经销区域内的注册登记；（2）付款事项：公司同意支付100万美元的定金，并有权选择在获得NMPA产品注册证后将该款作为产品采购款使用；（3）协议期限：至协议约定产品获得监管批准后10年终止。 1.2.Jeisys公司：韩国最大医疗激光美容设备生产企业 Jeisys--韩国最大的医疗激光美容设备生产企业。Jeisys为一家已于韩国科斯达克上市的公司，聚焦能量源医疗美容设备研产销，拥有超声波、射频、激光等多领域的产品管线，业务覆盖美国、中国、日本、欧洲等40多个国家和地区，时至今日已成为韩国国内最大的医疗激光美容设备生产企业。 凭借先进技术持续进行产品开发，旗下产品已形成较为全面的光电产品矩阵。现已拥有LinearZ（超声）、POTENZA（射频）、CellecV（强脉冲光）、TRI-BEAM（激光）、SmoothCool等产品，其中SmoothCool（冰柔极光）、TRI-BEAM（璀璨光束）、INTRAcel（黄金微针）及EdgeII（艾丽姿）等产品已于国内获批上市。 表1：公司光电产品覆盖多品类 品种 产品 代表产品 HIFU（超声） LinearZ等 LinearZ RF（射频） POTENZA、DENSITY等 DENSITY IPL（强脉冲光） CellecV等 LASER（激光） TRI-BEAM等 其他设备 SmoothCool等 耗材 墨盒、刀尖等 - 资料来源：Jeisys中国官网、Jeisys公告、医美时讯公众号、天风证券研究所 基于多种能量源的设备产品组合&海内外销售策略&设备+耗材商业模式，使得收入更为多元，具备经营增长性及持续性。（1）从收入体量看：2022实现收入1165.5亿韩元（约合6.5亿元），同比增长43.4%；（2）从收入结构看：公司设备、耗材2022年收入占比约6:4，商业模式较好；（3）从收入地区看：80%以上营收来自海外，其中亚洲（不含韩国）地区22年收入占比达60.6%，为公司设备及耗材主要出口地。 图1：Jeisys公司22年收入1165.5亿韩元/yoy+43.4%图2：22年Jeisys收入结构中设备：耗材占比约6:4 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2021202223Q1-Q3 营业收入（亿韩元）yoy 50% 1165.5 1033.73 812.96 40% 30% 20% 10% 0% 5% 39% 56% 设备耗材其他 资料来源：Jeisys公告、wind、天风证券研究所资料来源：Jeisys公告、wind、天风证券研究所 1.3.Density：射频类无创抗衰设备，对标热玛吉单品潜力可观 Density--射频类无创抗衰产品。Density为Jeisys于2023年推出的RF（射频）类医美设备，其通过将6.78MHz单极高频能量深入传递至皮下脂肪层及筋膜层，通过热效应以达到凝固紧致皮肤的目的，实现抗衰提升。在此过程中，该设备可通过5个阶段的细致冷却和阻抗反馈系统，在保护皮肤安全的同时针对每个人的皮肤电阻值进行细致的治疗。 图3：DENSITY设备及耗材 资料来源：医美时讯公众号、天风证券研究所 聚焦国内，合规引导下射频类设备市场持续扩容。早年间射频类市场乘医美高速发展之风迅速扩容，然而因受获证难度较大等因素影响，给予水货设备可乘之机市场较为混乱。2021年4月，国家药监局发布关于征求《射频美容类产品分类界定指导原则》（征求意见稿）， 昭示着射频行业肃清起步，今年4月国家药监局器审中心组织制定并发布《射频美容设备注册审查指导原则》，指出“用于治疗皮肤松弛，减轻皮肤皱纹，收缩毛孔，紧致、提升皮肤组织，或者治疗痤疮、瘢痕，或者减少脂肪（脂肪软化或分解）等，按照III类医疗器械监管，且自2024年4月1日起，未依法取得医疗器械注册证的此类产品，不得生产、进口和销售。”根据亿渡及智研咨询数据预测，在监管引导下国内射频市场将逐步实现合规替代，待2025年合规市场占比将提升至77%；另从市场空间看，对比美国、日本，我国无创年轻化项目在医美项目中的数量占比仍具2倍左右提升空间，潜力可观。 图4：国内射频医美器械市场合规占比趋势图5：国内无创年轻化项目在医美项目中数量占比对比美日情况 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30%