宽信用仍需发力，交易盘拉久期配置盘短久期

2023年10月，CPI同比录得-0.2%，前值为0.0%，下行0.2pct；PPI同比录得-2.6%，前值为-2.5%，降幅走阔0.1pct；PPIRM同比录得-3.7%，前值为-3.6%，降幅走阔0.1pct。 1、CPI的8个一级子项目中，5项同比上涨，交通和通信项、食品烟酒类、生活用品及服务类同比下降。10月天气晴好农产品供应充足，食品价格涨幅略低于历史同期平均水平，10月食品烟酒类同比录得-2.1%，较上月下行0.6pct，环比下跌0.4%。蔬菜方面，受基数效应及节后需求回落影响，10月鲜菜同比增速录得-3.8%，前值为-6.4%，环比下跌1.9%。肉类方面，10月畜肉类分项同比录得-17.9%，降幅较上月继续扩大5.1pct。10月猪肉价格同比录得-30.1%，降幅较上扩大8.1pct,环比下跌2.0%。高基数回落叠加冬季需求增加下，预计猪肉价格同比降幅将有所收敛。 2、10月CPI交通通信分项同比录得-0.9%，降幅较上月收窄0.4pct，环比上涨0.0%。服务方面，服务价格同比录得 -0.6%，较上月下行0.2pct，环比上涨0.1%；旅游方面，十一假期结束后出行减少，旅游业当月同比录得11.0%，较上月增速下行1.3pct，环比下跌-0.3%。其中旅游和飞机票价格同比分别上涨11.0%和5.1%，涨幅均有回落。 3、10月CPI同比由零转负，其中翘尾效应影响CPI同比回落0.2pct，与上月持平；新涨价因素影响约0.0pct，较上 月回落0.2pct,环比录得-0.1%，前值为0.2%。剔除季节性扰动因素来看，10月核心CPI同比下行至0.6%，环比0.0%,反映出国庆节后消费有所转弱，社会需求有待进一步修复。 10月PPI同比录得-2.6%，降幅较上月扩大0.1pct，环比上涨0.0%。社会需求回落是同比降幅扩大的主要原因。 1、上中下游角度:10月生产资料同比录得-3.0%，与上月持平，环比上升0.1%；生活资料价格同比录得-0.9%，降幅扩大0.6pct，环比下降0.1%。其中，下游价格降幅走阔明显，上游采掘、中游原材料同比分别录得-6.2%、-2.3%，降幅较上月收窄1.2、0.5pct；下游加工行业同比录得-3.0%，降幅较上月扩大0.2pct。 2、细分行业角度:受国际原油和有色金属价格波动影响，上游相关行业价格走势偏弱,其中有色金属矿采选业价格同 比增速较上月下行0.5pct。下游行业中，农副食品加工业、计算机、通信和其他电子设备制造业、石油煤炭及其燃料加工业、印刷业和记录媒介的复制业价格降幅走阔明显，降幅较前值分别增加1.7pct、1.1pct、0.3pct。 通胀数据公布后，10年国债利率短暂下行0.6BP至2.6410%后震荡上行，日内10年国债利率较前一交易日小幅上行0.15BP，收盘价2.6475%，近期债市呈现长端较强短端偏弱局面。资金面方面，跨月后资金情况有所改善，11月8日DR001、DR007利率分别为1.72%、1.83%，较月末回落13BP、30BP。资金面宽松或主要源于近期财政支出发力，叠加万亿特殊再融资债发行后陆续进行工程款支付及隐债置换。10月以来，各地区提前兑付城投债数量和规模均有显著增长，共有42只城投债拟提前兑付，环比增长68.0%，兑付规模达196.6亿元，环比增长201.3%。 我们测算11月及12月利率债总供给规模依然达3万亿以上，年内货币政策降准概率仍较高：一方面，月中MLF到期 量将达年内最高8500亿元，且11月以来贵州、安徽已公布新一轮特殊再融资债发行计划1185亿元，叠加1万亿增 发国债将于11-12月集中发行，资金面仍面临高供给压力；另一方面，11月8日央行副行长在2023金融街论坛年会中发表讲话表示，全球主要央行将适时结束加息，紧缩性货币政策对各国货币汇率、股市和跨境资本流动的边际影响或将减弱。汇率贬值压力有所缓解，高供给叠加年末缴税下预计年内仍有降准可能，关注资金面宽松带来的短债交易机会。机构方面，11月以来交易盘拉久期特征明显，11月第一周证券、股份行、基金对7-10年利率债买盘规模分别为150、116、112亿元，其次证券、保险、基金对于20-30年利率债买盘量也明显提升。当前收益率曲线走势平坦，长端进一步下行仍需货币政策进一步宽松及短端下行，关注资金面宽松带来的短端投资机会。本周存单配置盘偏强，6-8日买入规模达374亿元，1年期存单2.6%上限基本确定，关注存单配置价值及投资机会。 经济修复不及预期，宏观政策调控超预期。 内容目录 一、翘尾及新涨价掣肘CPI表现，核心CPI同比增速小幅回落3 1、蔬菜、猪肉价格同环比均出现明显下行3 2、国内成品油价格小幅下跌，节后需求回落、服务价格涨幅收窄3 3、核心CPI同比增速下行0.2pct4 二、PPI同比降幅小幅走阔，上中下游表现分化明显4 1、上中下游角度4 2、细分行业角度4 三、投资策略：交易盘拉久期特征明显，关注财政支出加力下短端投资机会，存单配置性价比较高5 四、风险提示6 图表目录 图表1：通胀指标总览（%）3 图表2：CPI食品、非食品项同比增速表现一览（%）3 图表3：核心CPI同比增速下行0.2pct（%）4 图表4：生产资料同比降幅显著走阔（%）4 图表5：产业链行业价格同比表现一览（%）5 图表6：资金价格走势一览（%）5 图表7：资产收益率走势一览（%）5 图表8：过去四周利率债各期限买盘情况一览6 2023年10月，CPI同比录得-0.2%，前值为0.0%，下行0.2pct；PPI同比录得-2.6%，前值为-2.5%，降幅走阔0.1pct；PPIRM同比录得-3.7%，前值为-3.6%，降幅走阔0.1pct。 图表1：通胀指标总览（%） 来源：Wind，国金证券研究所 10月CPI同比录得-0.2%，前值为0.0%，环比下跌0.1%。CPI的8个一级子项目中，5项同比上涨，交通和通信项、食品烟酒类、生活用品及服务类同比下降。 1、蔬菜、猪肉价格同环比均出现明显下行 受天气晴好农产品供应充足，食品价格涨幅略低于历史同期平均水平，10月食品烟酒类同比录得-2.1%，较上月下行0.6pct，环比下跌0.4%。蔬菜方面，受基数效应影响，10月鲜菜同比增速录得-3.8%，前值为-6.4%，环比下跌1.9%。根据农业农村部数据显示，10月重点监测的28种蔬菜平均价格为4.83元/公斤，9月平均价格为5.1元/公斤。 肉类方面，10月畜肉类分项同比录得-17.9%，降幅较上月继续扩大5.1pct。10月猪肉价格同比录得-30.1%，降幅较上扩大8.1pct,环比下跌2.0%。根据农业部数据显示，10月猪肉平均批发价格为21.51月/公斤，9月为22.51月/公斤。高基数回落叠加冬季需求增加下，预计猪肉价格同比降幅将有所收敛。 图表2：CPI食品、非食品项同比增速表现一览（%） 来源：Wind，国金证券研究所 2、国内成品油价格小幅下跌，节后需求回落、服务价格涨幅收窄 10月CPI交通通信分项同比录得-0.9%，降幅较上月收窄0.4pct，环比上涨0.0%。油价方面，成品油价格于10月连续两次下调，汽、柴油价格每吨分别降155元和150元。服务方面，服务价格同比录得-0.6%，较上月下行0.2pct，环比上涨0.1%；旅游方面，十一假期结束后出行减少，旅游业当月同比录得11.0%，较上月增速下行1.3pct，环比下跌-0.3%。其中旅游和飞机票价格同比分别上涨11.0%和5.1%，涨幅均有回落。 3、核心CPI同比增速下行0.2pct 10月CPI同比由零转负，其中翘尾效应影响CPI同比回落0.2pct，与上月持平；新涨价因素影响约0.0pct，较上月回落0.2pct,环比录得-0.1%，前值为0.2%。剔除季节性扰动因素来看，10月核心CPI同比下行至0.6%，环比0.0%,反映出国庆节后消费有所转弱，社会需求有待进一步修复。 图表3：核心CPI同比增速下行0.2pct（%） 来源：Wind，国金证券研究所 10月PPI同比录得-2.6%，降幅较上月扩大0.1pct，环比上涨0.0%。社会需求回落是同比降幅扩大的主要原因。 1、上中下游角度 10月生产资料同比录得-3.0%，与上月持平，环比上升0.1%；生活资料价格同比录得-0.9%，降幅扩大0.6pct，环比下降0.1%。其中，下游价格降幅走阔明显，上游采掘、中游原材料同比分别录得-6.2%、-2.3%，降幅较上月收窄1.2、0.5pct；下游加工行业同比录得-3.0%，降幅较上月扩大0.2pct。 图表4：生产资料同比降幅显著走阔（%） 来源：Wind，国金证券研究所 2、细分行业角度 受国际原油和有色金属价格波动影响，上游相关行业价格走势偏弱,其中有色金属矿采选业价格同比增速较上月下行0.5pct。下游行业中，农副食品加工业、计算机、通信和其他电子设备制造业、石油煤炭及其燃料加工业、印刷业和记录媒介的复制业价格降幅走阔明显，降幅较前值分别增加1.7pct、1.1pct、0.3pct。 图表5：产业链行业价格同比表现一览（%） 来源：Wind，国金证券研究所 通胀数据公布后，10年国债利率短暂下行0.6BP至2.6410%后震荡上行，日内10年国债利率较前一交易日小幅上行0.15BP，收盘价2.6475%，近期债市呈现长端较强短端偏弱局面。资金面方面，跨月后资金情况有所改善，11月8日DR001、DR007利率分别为1.72%、1.83%，较月末回落13BP、30BP。资金面宽松或主要源于近期财政支出发力，叠加万亿特殊再融资债发行后陆续进行工程款支付及隐债置换。10月以来，各地区提前兑付城投债数量和规模均有显著增长，共有42只城投债拟提前兑付，环比增长68.0%，兑付规模达 196.6亿元，环比增长201.3%。 我们测算11月及12月利率债总供给规模依然达3万亿以上，年内货币政策降准概率仍较高：一方面，月中MLF到期量将达年内最高8500亿元，且11月以来贵州、安徽已公布新一轮特殊再融资债发行计划1185亿元，叠加1万亿增发国债将于11-12月集中发行， 资金面仍面临高供给压力；另一方面，11月8日央行副行长在2023金融街论坛年会中发表讲话表示，全球主要央行将适时结束加息，紧缩性货币政策对各国货币汇率、股市和跨境资本流动的边际影响或将减弱。汇率贬值压力有所缓解，高供给叠加年末缴税下预计年内仍有降准可能，关注资金面宽松带来的短债交易机会。机构方面，11月以来交易盘拉久期特征明显，11月第一周证券、股份行、基金对7-10年利率债买盘规模分别为150、116、112亿元，其次证券、保险、基金对于20-30年利率债买盘量也明显提升。当前收益率曲线走势平坦，长端进一步下行仍需货币政策进一步宽松及短端下行，关注资金面宽松带来的短端投资机会。本周存单配置盘偏强，6-8日买入规模达374亿元，1年期存单2.6%上限基本确定，关注存单配置价值及投资机会。 图表6：资金价格走势一览（%）图表7：资产收益率走势一览（%） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表8：过去四周利率债各期限买盘情况一览 (亿元） 大行/政策行股份行城商行农村金融机构外资银行证券公司 保险 基金 货币基金 理财 其他产品类 其他 W1W2W3W4W1W2W3W4W1W2W3W4W1W2W3W4W1W2W3W4W1W2W3W4W1W2W3W4W1W2W3W4 ≦1Y 1-3Y 3-5Y 5-7Y 7-10Y 10-15Y 15-20Y 20-30Y 600 500 400 300 200 100 0 来源：Wind，国金证券研究所 1）经济修复不及预期：内需恢复相对较弱，经济修复节奏偏慢； 2）宏观政策调控超预期：宽信用进程超预期，流动性收紧风险。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委