公司简评报告：毛利率改善明显，净利润短期承压

毛利率改善明显，净利润短期承压 太平鸟(603877)公司简评报告|2023.11.09 评级：买入 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 郭琦分析师 SAC执证编号：S0110523070001 guoqi@sczq.com.cn 电话：010-81152647 1太平鸟 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 4-Nov 24-Aug 13-Jun 2-Apr 20-Jan 9-Nov 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）16.14 一年内最高/最低价（元）29.65/15.41市盈率（当前）-846.41 市净率（当前）1.80 总股本（亿股）4.74 总市值（亿元）76.48 资料来源：聚源数据 相关研究 太平鸟（603877）2023年中报点评：盈利能力改善明显，改革成效逐步显现 太平鸟（603877）2022年年报点评：期待组织调整促提质增效，定增彰显长期发展信心 疫情扰动业绩承压，存货水平管控良好 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 86.02 79.24 91.10 100.74 营收增速（%） -21.2% -7.9% 15.0% 10.6% 净利润（亿元） 1.84 4.23 5.74 6.88 净利润增速（%） -72.7% 129.2% 35.7% 19.7% EPS(元/股) 0.39 0.89 1.21 1.44 PE 41 18 13 11 太平鸟（603877）2022年三季报点评： 核心观点 事件：公司发布2023年三季报，2023年Q1-Q3实现营业收入52.23亿元，同比-16.07%；实现归母净利润2.1亿元，同比+37.37%。 点评： 闭店及折扣收窄致使零售波动，渠道调整预计接近尾声。分渠道看，2023Q1-Q3公司直营/加盟/线上渠道分别实现营收23.4/15.3/13.2亿元，分别同降9.1%/12.9%/10.7%，线下收入下降主因公司调整渠道结构，门店数量同比下降；线上受疫后线下分流影响，且零售折扣收窄一定程度抑制销售。从门店数量看，截至23Q3直营/加盟分别净关店217家/397家至1210家/2847家，公司加快低效店调整，直营聚焦坪效提升及门店面积优化；加盟清理特价渠道，女装和乐町品牌关店集中。门店调整预计接近尾声，Q4有望恢复净开店。单季度看，23Q3公司实现营收16.22亿元，同比-19.96%；净亏损0.41亿元，改革过程中利润阶段性承压。 女装及乐町仍处调整阶段，男装表现稳定。分品牌看，23Q1-Q3女装/男装/乐町/童装收入分别同比-20.28%/-2.64%/-28.92%/-15.76%至19.93/19.36/5.39/6.5亿元，毛利率分别同增6.4/7.6/3.3/5.9pcts。女装及乐町降幅较大主要由于商品调整还未到位、渠道数量下降及电商折扣收窄；童装亦处于调整阶段；男装表现相对平稳。伴随女装冬季产品调整到位、门店恢复净拓，叠加去年低基数，公司Q4收入增速有望环比改善。 折扣管控助力毛利率提升，存货规模同比改善。盈利能力：23Q1-Q3公司毛利率同比+1.6pcts至4%，直营/加盟/线上毛利率分别同增+7.3/5.2/3.3pcts至71.1%/44.3%/45.2%，公司聚焦品牌力提升，加强折率管控，调整清货渠道，毛利率改善明显。销售/管理/财务/研发费用率分别同比 -0.1/+0.7/-0.1/+1pct至37.7%/7.9%/0.8%/2.5%。期内公司计提资产减值损失1.1亿元（去年同期计提1亿元）。综合影响下，净利率同比+1.6pcts 至4%。存货：截至23Q3，存货规模同比-18.9%至19.4亿元，公司加强 23年新品的产销计划性，新品占比预计有所下降，存货规模同比改善。 投资建议：公司在商品开发、渠道优化及组织架构调整等方面持续打磨，盈利能力改善可期。考虑到改革过程中利润短期承压，我们下调盈利预测，预计公司23/24/25年归母净利润为4.2/5.7/6.9亿元（原预测值6/7.3/8.6亿元），对应当前市值PE为18/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，商品调整不及预期，渠道拓展不及预期。盈利预测 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 5,688 6,201 6,913 7,675 经营活动现金流 399 927 550 736 现金 1,089 1,971 2,283 2,767 净利润 185 423 575 688 应收账款 530 557 620 649 折旧摊销 255 168 180 186 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 66 47 58 56 预付账款 160 208 214 223 投资损失 -40 -48 -48 -48 存货 2,125 1,835 2,073 2,262 营运资金变动 33 321 -223 -157 其他 1,784 1,630 1,723 1,774 其它 -99 15 9 13 非流动资产 2,863 2,907 2,926 2,945 投资活动现金流 595 -213 -198 -205 长期投资 9 9 9 9 资本支出 -206 -117 -136 -147 固定资产 1,321 1,248 1,181 1,119 长期投资 0 0 0 0 无形资产 169 161 153 146 其他 801 -96 -62 -58 其他 1,323 1,418 1,482 1,540 筹资活动现金流 -1,031 168 -40 -47 资产总计 8,551 9,108 9,839 10,620 短期借款 -212 100 100 100 流动负债 3,229 3,450 3,868 4,199 长期借款 -43 50 50 50 短期借款 0 50 100 150 其他 -538 413 194 243 应付账款 1,362 1,504 1,649 1,742 现金净增加额 -37 882 312 484 其他 116 116 116 116 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债 1,168 1,218 1,268 1,318 成长能力 0 50 100 150 营业收入 -21.2% -7.9% 15.0% 10.6% 418 418 418 418 营业利润 -74.0% 128.0% 36.6% 20.0% 4,397 4,668 5,136 5,517 归属母公司净利润 -72.7% 129.2% 35.7% 19.7% 长期借款其他 少数股东权益 11 10 8 7 获利能力 归属母公司股东权益 4,143 4,430 4,695 5,096 毛利率 负债合计 48.2%53.2%53.9%54.2% 负债和股东权益 8,551 9,108 9,839 10,620 净利率 2.1% 5.3% 6.3% 6.8% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 4.4% 9.5% 12.2% 13.5% 营业收入 8,602 7,924 9,110 10,074 ROIC 8.2% 13.9% 16.8% 17.7% 营业成本 4,454 3,708 4,202 4,618 偿债能力 营业税金及附加 59 49 57 62 资产负债率 51.4% 51.3% 52.2% 52.0% 营业费用 3,166 2,837 3,243 3,566 净负债比率 36.6% 36.4% 36.5% 35.6% 研发费用 118 182 182 181 流动比率 1.8 1.8 1.8 1.8 管理费用 626 626 701 766 速动比率 1.1 1.3 1.3 1.3 财务费用 69 47 58 56 营运能力 资产减值损失 -120 -138 -110 -110 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 0.9 公允价值变动收益 4 5 5 5 应收账款周转率 14.8 14.6 15.5 15.9 投资净收益 40 43 43 43 应付账款周转率 营业利润 257 585 799 959 每股指标(元) 营业外收入 23 12 12 12 每股收益 营业外支出 18 20 20 20 每股经营现金 利润总额262 577 791 951每股净资 所得税78 155 218 265估值比率 净利润184 422 573 686P/E 少数股东损益0 -1 -1 -2P/B 归属母公司净利润184 423 574 688 EBITDA586 792 1,029 1,193 EPS（元）0.39 0.89 1.21 1.44 2.6 2.6 2.7 2.7 0.39 0.89 1.21 1.44 0.84 1.96 1.16 1.55 8.74 9.35 9.91 10.75 41 18 13 11 2 2 2 1 产 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 郭琦，纺织服装行业分析师，美国波士顿大学金融数学硕士，天津大学学士，2021年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级