2023年三季报点评：中高端产品表现亮眼，全球品牌影响力提升

联影医疗（688271）2023年三季报点评 中高端产品表现亮眼，全球品牌影响力提升 / 2023年11月08日 / 【投资要点】 业绩表现：2023年前三个季度，公司实现营业收入74.32亿元，同比增长26.86%；实现归母净利润10.64亿元，同比增长18.41%；扣非归母净利8.29亿元，同比增长15.11%。2023Q3季度，公司实现营业收入21.61亿元，同比增长28.14%；实现归母净利润1.27亿元，同比增长1.23%；扣非归母净利0.42亿元，同比增长29.46%。 收入结构优化带来毛利提升，中高端产品增势亮眼：2023年前三个季度，公司销售毛利率为48.67%，同比增长2.87pct，我们预计主要因为公司收入结构进一步优化，高端及超高端产品收入占比提升，同时服务收入占比持续提升。1）设备：截止2023H1公司实现设备收入 46.26亿元（占比87.75%），同比增长22.92%。分业务来看，CT/MR/MI/XR/RT产线营收分别为20.94/15.01/6.24/3.23/0.84亿元，同比变化分别为7.30%/66.43%/6.16%/46.26%/-17.27%。2）服务：截止2023H1公司实现服务收入4.98亿元（占比9.45%），同比增长40.50%，在服务领域的显著进展表明公司正向全方位的解决方案服务商转变，实现收入结构的多元化驱动。 高研发助力高端产品推出，秉承“高举高打”战略：2023年前三个季度，公司研发费用为14.30亿元，同比增长42.22%，研发费用率为19.24%，同比增长2.08pct，主要系公司加大投入至新一代产品的研发。公司持续多管线齐头并进，累计向市场推出90余款产品，包括行业首款5.0T全身成像高场磁共振uMRJupiter5T和uAIFI平台、PET/CT系统uMIPanorama、全新高灵敏度高分辨率脑部PET系统NeuroEXPLORER（NX）等。公司保持高研发投入，推出高性能产品，进一步加固技术壁垒，为公司持续突破高端市场、坚持“高举高打”战略打下牢固基础。 国内市场份额持续领先，全球品牌影响力提升：截止2023H1，公司实现国内市场收入45.54亿元，同比增长25.46%，以23H1国内新增市场金额口径统计，公司MI及XR市占率名列首位，MR、CT、RT市占率位列第三。截止2023H1，公司实现国际市场收入7.18亿元，同比增长32.29%，收入占比提升至13.62%，海外装机用户数量增长近30%，海外MI订单同比增长近60%。2023年前三个季度，公司参加第36届欧洲核医学协会年会（EANM）、日本磁共振学会年会（JSMRM）、韩国放射学年会（KCR）等大型行业会议及顶尖学术会议，有效提升全球品牌影响力。 挖掘价值投资成长 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 证券分析师：侯伟青 证书编号：S1160522110001 联系人：崔晓倩 电话：021-23586309 相对指数表现 11% -1% -13% -25% -37% -50% 11/81/83/85/87/89/8 联影医疗沪深300 基本数据 总市值（百万元)101371.43 流通市值（百万元)72483.77 52周最高/最低（元）209.65/101.36 52周最高/最低（PE）107.83/46.14 52周最高/最低（PB）33.08/4.80 52周涨幅（%）-39.07 52周换手率（%）71.70 相关研究 《海内外业绩齐发展，政策助力市场扩容》 2023.08.25 公司研究 医药生物 证券研究报告 【投资建议】 公司是国产医学影像设备的龙头企业，高研发投入助力高性能创新产品的推出，中高端产品收入占比及服务收入占比提升，全球品牌影响力持续扩大，伴随配置证放开带来的中高端设备的市场扩容，公司业绩有望稳健增长。我们维持此前的盈利预测，预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为116.44/145.77/181.27亿元，归母净利分别为20.06/24.45/30.69亿元，EPS分别为2.43/2.97/3.72元，对应PE分别为49.90/40.93/32.61倍，维持公司“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9238.12 11644.05 14577.15 18126.67 增长率(%) 27.36% 26.04% 25.19% 24.35% EBITDA（百万元） 2076.21 2466.69 2948.28 3638.05 归属母公司净利润（百万元） 1656.08 2006.04 2445.21 3069.48 增长率(%) 16.86% 21.13% 21.89% 25.53% EPS(元/股) 2.19 2.43 2.97 3.72 市盈率（P/E） 80.81 49.90 40.93 32.61 市净率（P/B） 8.34 5.17 4.59 4.02 EV/EBITDA 65.46 35.25 28.67 22.30 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 政策落地不及预期的风险 行业竞争加剧的风险 商业化销售不及预期的风险 供应链风险 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 682.81 3694.99 2436.11 3444.98 净利润 1650.09 1992.71 2432.65 3051.40 折旧摊销 287.64 272.99 285.36 283.50 营运资金变动 -1312.18 1386.34 -306.82 79.25 其它 57.27 42.95 24.92 30.84 投资活动现金流 -4688.81 -311.96 -15.49 -35.70 资本支出 -739.61 -4.60 -88.08 -104.19 投资变动 -3993.09 -242.95 0.00 0.00 其他 43.89 -64.41 72.58 68.49 筹资活动现金流 10728.50 -180.50 -0.26 -0.26 银行借款 17.24 -9.64 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 10795.44 18.96 0.00 0.00 其他 -84.18 -189.82 -0.26 -0.26 现金净增加额 6753.07 3210.63 2420.37 3409.03 期初现金余额 2872.72 9625.79 12836.42 15256.79 期末现金余额主要财务比率 9625.79 12836.42 15256.79 18665.81 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 27.36% 26.04% 25.19% 24.35% 营业利润增长 13.68% 22.34% 21.63% 25.47% 归属母公司净利润增长 16.86% 21.13% 21.89% 25.53% 获利能力（%）毛利率 48.37% 49.10% 49.38% 49.39% 净利率 17.86% 17.11% 16.69% 16.83% ROE 9.47% 10.36% 11.21% 12.34% ROIC 8.73% 9.58% 10.33% 11.42% 偿债能力资产负债率（%） 27.81% 30.22% 31.33% 33.09% 净负债比率 - - - - 流动比率 3.35 3.10 3.03 2.90 速动比率 2.70 2.54 2.44 2.31 营运能力总资产周转率 0.53 0.45 0.49 0.53 应收账款周转率 6.04 6.12 6.93 6.51 存货周转率 1.68 1.64 1.74 1.70 每股指标（元）每股收益 2.19 2.43 2.97 3.72 每股经营现金流 0.83 4.48 2.96 4.18 每股净资产 21.21 23.49 26.46 30.19 估值比率P/E 80.81 49.90 40.93 32.61 P/B 8.34 5.17 4.59 4.02 EV/EBITDA 65.46 35.25 28.67 22.30 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 20144.56 23854.29 28049.62 33631.81 货币资金 10075.08 13285.71 15706.08 19115.11 应收及预付 2227.08 2007.33 2710.55 3525.25 存货 3460.21 3753.41 4751.89 6052.86 其他流动资产 4382.19 4807.84 4881.11 4938.59 非流动资产 4059.95 3861.52 3656.87 3467.37 长期股权投资 40.03 40.03 40.03 40.03 固定资产 2116.33 1980.57 1840.35 1699.76 在建工程 222.36 152.14 202.86 266.86 无形资产 860.24 761.97 658.76 558.02 其他长期资产 820.98 926.81 914.87 902.70 资产总计 24204.52 27715.81 31706.50 37099.18 流动负债 6011.77 7699.47 9257.50 11598.79 短期借款 15.65 6.01 6.01 6.01 应付及预收 2193.37 2261.31 2898.39 3773.95 其他流动负债 3802.75 5432.15 6353.10 7818.83 非流动负债 719.24 675.97 675.97 675.97 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 719.24 675.97 675.97 675.97 负债合计 6731.01 8375.44 9933.47 12274.76 实收资本 824.16 824.16 824.16 824.16 资本公积 13865.05 13884.01 13884.01 13884.01 留存收益 2822.91 4671.41 7116.62 10186.10 归属母公司股东权 17483.28 19363.47 21808.68 24878.16 少数股东权益 -9.77 -23.10 -35.65 -53.74 负债和股东权益 24204.52 27715.81 31706.50 37099.18 利润表（百万元）至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 9238.12 11644.05 14577.15 18126.67 营业成本 4770.00 5926.87 7378.55 9173.60 税金及附加 38.35 58.79 67.06 87.45 销售费用 1327.68 1723.32 2113.69 2628.37 管理费用 430.60 570.56 991.25 1214.49 研发费用 1306.28 1839.76 2244.88 2773.38 财务费用 -98.73 -150.66 -199.03 -235.33 资产减值损失 -74.75 -43.00 -43.00 -43.00 公允价值变动收益 28.50 7.00 10.00 11.00 投资净收益 12.67 58.04 72.58 68.49 资产处置收益 0.00 -0.04 -0.13 -0.07 其他收益 592.37 718.47 905.84 1135.74