证券行业：风控指标优化，证券板块具有较高收益风险比

交银国际研究行业更新 证券行业 行业评级同步 2023年11月7日 风控指标优化，证券板块具有较高收益风险比 事件：证监会就修订《证券公司风险控制指标计算标准规定》公开征求意见。 本次公开征求意见稿修改的主要内容（图表1）。1）从投资端、融资端和交易端优化风控指标；2）分类监管，支持优质券商拓展资本空间。其中提到，对于证券公司表内外资产总额根据分类评价结果调整系数：连续三年A类AA级以上（含）为0.7，连续三年A类为0.9。若表内外资产系数为0.7/0.9倍，由此计算可提升资本杠杆率43%/11%。3）提升风控指标的有效性，细化不同期限资产的所需稳定资金，对场外衍生品加强监管。 前十大券商目前在资本杠杆率和净稳定资金率指标上较为紧张。证监会未公布连续三年被评为A级AA类的券商，根据2021年7月公布的名单来看，AA类券商主要为头部券商。截至23年上半年，资本杠杆率偏低的大型券商包括：银河（10.8%）、申万宏源（10.9%）、中金（11.7%）、广发 （12.1%）；净稳定资金率偏低的大型券商包括中信（127%）、申万宏源 （129%）、银河（130%）、国泰君安（131%）。 主要影响分析。1）2020年3月，6家券商（中金、招商、中信、华泰、中信建投和国泰君安）开展首批并表监管试点，风险资本准备计算系数降至0.5，表内外资产总额计算系数降至0.7。预计本次表内外资产按分类评价结果调整系数可能对于银河、申万宏源和广发的资本杠杆率指标提升较为明显。从华泰来看，2020年表内外资产系数降为0.7之后，资本杠杆率较2019年提升17%。资本杠杆率的提升同时也有望带来经营杠杆率和ROE的提升。2）降低短期资产净稳定资金率要求有利于缓解净稳定资金率指标；3）风险覆盖率指标有望在当前较大安全边际的基础上进一步改善。 当前投资证券板块具有较高收益风险比。中央金融工作会议提出培育一流投资银行和投资机构，证监会提出“支持头部券商通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行”，并进一步完善券商风控指标，拓展优质券商资本空间。从境內来看，支持经济和资本市场的政策累积效应有望逐步显现；从外部来看，美债收益率10月下旬以来呈下行趋势，有望降低对股市资金面的压制。当前行业估值处于低位，A股和H股券商市净率均处于-1个标准差水平，具有较高收益风险比。 估值概要 公司名称股票代码评级目标价收盘价-----每股盈利---------市盈率--------市账率股息率 FY23EFY24EFY23EFY24EFY23EFY24EFY23E (当地货币)(当地货币)(报表货币)(报表货币)(倍)(倍)(倍)(倍)(%) 中信证券 6030HK 买入 21.50 16.50 1.423 1.536 10.8 10.0 0.85 0.81 3.2 中信建投 6066HK 买入 10.00 7.78 0.899 1.115 8.1 6.5 0.57 0.54 3.7 华泰证券 6886HK 买入 12.50 10.80 1.392 1.539 7.2 6.5 0.53 0.50 4.2 中金公司 3908HK 买入 17.80 13.70 1.192 1.364 10.7 9.3 0.59 0.56 1.4 富途控股 FUTUUS 买入 70.00 61.43 29.094 33.646 16.5 14.3 2.69 2.26 NA 海通证券 6837HK 中性 5.00 4.71 0.457 0.512 9.6 8.6 0.34 0.33 3.1 平均 10.5 9.2 0.93 0.83 3.1 资料来源：FactSet、交银国际预测*截至2023年11月6日收盘价 行业与大盘一年趋势图 行业表现恒生指数 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 11/223/237/2311/23 资料来源:FactSet 万丽,CFA,FRM wanli@bocomgroup.com (86)1088009788-8051 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:《证券公司风险控制指标计算标准规定》公开征求意见稿主要修改内容 相关业务和政策意图相关表格具体修改内容 从投资端、融资端和交易端优化风控指标 资产管理风险资本准备计算表 单一资管计划投资标准化资产计算系数从0.3%下调至0.1%，集合资管计划投资标准化资产从0.5%下调至0.1%。 投资端净稳定资金率计算表中证500指数成份股稳定资金比率要求从50%下调至30%。 新增：因公募REITs产品发行需要，担任相关资产支持证券管理人的，相关产品存续规 参与公募REITS风险资本准备计算表 模无需计算特定风险资本准备。 做市业务风险资本准备计算表新增：证券公司开展中国证监会认可的做市业务，在做市账户中持有的金融资产及衍生 品的市场风险资本准备按各项计算标准的90%计算。 分类监管，支持优质券商拓展资本空间 表内外资产总额计算表风险资本准备计算表风险资本准备计算表 新增：证券公司表内外资产总额根据分类评价结果进行调整，系数为：连续三年A类 AA级以上（含）为0.7，连续三年A类为0.9，其余为1。 各类证券公司风险资本准备根据分类评价结果进行调整，系数为：连续三年A类AA级以上（含）为0.4（原为0.5），连续三年A类为0.6（原为0.7），A类为0.8，B类为0.9，C类为1，D类为2。C类为基准。 连续三年A类AA级以上（含）的“白名单”证券公司，经中国证监会认可后，可以试点采取内部模型法等风险计量高级方法计算风险资本准备。 提升风控指标的有效性 对场外衍生品加强监管风险资本准备计算表股指期货、权益互换及卖出期权风险资本准备系数从20%上调至30% 其他资产要求的稳定资金比率，从统一100%的要求细化分为三档：到期日在6个月以 细化不同期限资产的所需 稳定资金 净稳定资金率计算表 内（含）为50%，到期日在6个月以上、1年以内（含）为75%，到期日在1年以上 （不含）为100%。 资料来源:证监会，交银国际整理 风险覆盖率指净资本/各项风险资本准备之和×100% 资本杠杆率指核心净资本/表内外资产总额×100% 流动性覆盖率指优质流动性资产/未来30天现金净流出量×100% 净稳定资金率指可用稳定资金/所需稳定资金×100% 图表2:前十大券商在资本杠杆率和净稳定资金率指标上较为紧张（截至23年上半年） 风险覆盖率 资本杠杆率 流动性覆盖率 净稳定资金率 预警指标 ≥120% ≥9.6% ≥120% ≥120% 监管指标 ≥100% ≥8% ≥100% ≥100% 中信 193.2 16.3 134.6 126.9 国泰君安 202.1 16.6 331.6 130.5 华泰 246.5 14.2 196.9 131.6 海通 235.4 21.6 352.6 161.7 中国银河 259.6 10.8 265.3 130.4 广发 203.9 12.1 265.1 161.6 中金公司 183.5 11.7 247.7 134.4 申万宏源 265.2 10.9 169.3 128.8 招商 264.2 13.3 155.5 135.1 中信建投 221.4 13.8 249.7 131.8 国信 379.2 15.8 231.1 165.5 东方 230.1 13.5 219.8 134.4 光大 309.4 22.2 215.2 145.2 兴业 209.4 14.5 226.0 131.9 中泰 217.6 15.3 237.5 149.4 方正 273.7 17.7 138.0 134.0 长江 244.0 15.1 201.6 158.9 浙商 270.7 19.0 335.2 148.3 东吴 270.1 25.5 285.9 159.7 国元 215.4 20.1 347.2 161.8 财通 224.2 16.4 251.5 146.1 国金 387.8 29.4 262.3 147.4 东兴 327.5 25.5 230.1 174.0 长城 183.1 21.1 326.0 141.2 天风 120.1 16.5 393.0 125.8 华西 207.3 22.7 274.2 187.2 西部 342.1 28.3 204.6 167.7 山西 147.7 14.3 147.5 146.0 西南 281.8 20.1 188.2 150.5 东北 204.0 16.0 524.5 146.3 国联 167.5 15.5 183.2 126.7 华安 204.1 21.3 299.9 177.0 国海 199.4 18.8 154.7 150.4 中银 348.8 40.8 294.9 292.7 华创阳安 270.2 33.1 315.6 151.4 南京 387.5 29.0 322.8 213.9 中原 210.2 16.2 170.8 154.7 第一创业 245.1 22.2 235.6 186.9 红塔 422.4 45.0 279.1 财达 316.4 32.5 506.7 171.4 华林 282.2 23.6 225.3 149.6 太平洋 433.8 65.7 628.5 238.3 首创 236.9 24.5 650.3 165.9 资料来源:公司资料，交银国际 图表3:A股证券行业指数市净率处于-1个标准差水平，为过去5年25%历史分位 A股券商平均市净率 +1SD -1SD 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 1.0 资料来源:万得，交银国际 图表4:H股券商平均市净率略低于-1个标准差水平，低于过去5年25%历史分位 1.1 H股券商平均市净率 +1SD -1SD 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 0.4 资料来源:彭博，交银国际 图表5：交银国际证券行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 3908HK中金公司买入 13.70 17.80 29.9% 2023年11月03日 内地综合性证券公司 6066HK中信建投买入 7.78 10.00 28.5% 2023年05月02日 内地综合性证券公司 6886HK华泰证券买入 10.80 12.50 15.7% 2023年05月02日 内地综合性证券公司 6030HK中信证券买入 16.50 21.50 30.3% 2022年04月29日 内地综合性证券公司 6837HK海通证券中性 4.71 5.00 6.2% 2023年11月03日 内地综合性证券公司 FUTUUS富途控股买入 61.43 70.00 14.0% 2023年08月02日 港美股互联网券商 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2023