宏观点评：10月“进口热、出口冷”的信号

宏观点评 10月“进口热、出口冷”的信号 事件：按美元计，中国10月出口金额同比-6.4%，预期-3.1%，前值-6.2%；中国10月 进口金额同比3.0%，预期-4.3%，前值-6.3%；顺差565.3亿美元，前值778.3亿美元。 核心结论：整体看，10月出口回落超预期、超季节性，外需弱是主要拖累；进口自今年2月以来首次转正，电脑、集成电路、金属矿砂等进口是主要支撑；分国别看，自东盟、欧盟等地进口回升较多。往后看，延续此前判断：年内出口同比降幅应会继续收窄、年底可能小幅转正，但绝对值大概率延续偏弱。总体看，出口走弱，再结合近期10月PMI超预 期回踩等数据，继续提示：当前正逐步走出“经济底”，但修复过程可能有波折、斜率不宜高估；年内仍会有政策，包括一线松地产、化债、城中村改造、降准降息、活跃资本市场等，短期紧盯：可能的中美元首会晤、尤其是中美经贸关系可能的缓和（11月15-17日APEC峰会）、政治局会议&中央经济工作会议（12月）等。 1、整体看，10月出口同比-6.4%，低于前值-6.2%和Wind一致预期-3.1%；环比- 8.1%，创2010年以来同期最低、同样显著低于季节规律（2011-2019年同期均值为 -4.2%）。归因看，外需弱于预期是主要拖累；此外，前期出口偏强可能也有一定透支作用。具体看：1）外需：10月全球制造业PMI再度回落0.4个百分点至48.8%；主要经济体中：美国、欧元区制造业PMI分别回落2.3、0.3个百分点至46.7%、43.1%，均指 向外需可能弱于预期。对应地，10月我国制造业PMI新出口订单指数回落1.0个百分点至46.8%。2）基数：8-9月我国出口环比分别增1.2%、5.0%，显著高于季节规律（2011-2019年8-9月出口环比均值分别为0.8%、1.0%）；绝对值也显著强于预期。此外，我国出口价格同比滞后PPI和CRB指数约2-4个月，其中：PPI7月已经开始见底回升，指向8-9月价格因素对出口的拖累大概率已经见底，10月价格拖累可能进一步收窄。2、往后看，维持此前判断：年内出口同比应会继续收窄、年底可能小幅转正，但绝对值 大概率延续偏弱。年内看，10月美国经济指标弱于预期、但韧性仍存，叠加出口价格降 幅收窄、低基数等，年内出口同比应会延续收窄。展望2024年，出口多空交织，倾向于 认为出口可能小幅改善，其中：利多因素包括，中美经贸关系可能阶段性缓和；美国可能开启新一轮补库周期；欧元区经济可能边际反弹；出口价格拖累可能继续弱化等；利空因素包括，美国经济可能弱于2023年等。 3、具体看，10月出口国别、商品、贸易方式等主要有以下特征： >分国别看，10月我国对日本、欧盟、东盟等地出口偏弱，对俄罗斯、其他新兴市场（主要包括中亚、东欧、中东等地）出口延续偏强。具体看：10月我国对日本、欧盟、东盟出口同比分别为-13.0%、-12.6%、-15.1%，延续偏弱；尤其是去年同期我国对上述地区出口基数偏低，三者合计拖累10月出口约5.0个百分点。对美出口同比-8.2%，相比前 值回升约1.2个百分点，并未超出基数影响的范畴；对俄罗斯、其他新兴市场国家出口延续偏强，10月同比分别为17.2%、31.4%，分别拉动出口0.4、1.9个百分点。 >分商品看，10月机电产品出口仍是主要拖累，其中：电脑、集成电路、其他机电产品 （包括工程机械等）是主要拖累，手机出口亮眼，汽车、船舶等仍有韧性；劳动密集型产品出口继续走弱。具体看：1）机电产品，去年同期低基数情况下，机电产品出口同比依旧回落0.6个百分点至-6.7%，弱于总体增速，其中：电脑、集成电路、其他机电产品出口降幅分别扩大8.6、11.6、2.2个百分点至-20.2%、-16.6%、-14.0%，合计拖累出口约6.5个百分点，前值为拖累4.7个百分点；手机出口表现亮眼，10月同比录得21.8%，可能跟部分旗舰手机品牌重要新品发布有关；汽车、船舶出口延续偏强，分别同比45.1%、34.2%。2）劳动密集型产品，基数走弱背景下，10月走势延续偏弱，其中：服装、箱包、鞋靴出口同比分别为-10.3%、-13.6%、-22.0%，前值分别为-8.9%、-9.8%、-17.6%。 >分贸易方式看，一般贸易同比降幅再度扩大。其中：10月一般贸易出口1708亿美元，同比降幅扩大2.9个百分点至-5.6%；进料加工贸易578亿美元，同比降幅收窄6.5个百分点至-8.4%；海关特殊监管区域物流货物200亿美元，同比降9.2%。 4、进口看，10月进口同比3.0%，高于前值-6.3%和Wind一致预期-4.3%；环比- 1.4%，同样创近10年同期新高（2011-2019年均值为-9.3%），其中：机电产品进口增加是主要支撑。具体看：1）分产品看，机电产品进口升幅较大，电脑、集成电路是主要支撑。10月机电产品进口回升10.3个百分点至0.3%，拉动10月进口约0.1个百 分点，前值为拖累4.0个百分点；其中：电脑、集成电路进口增速分别回升65.5、7.0个百分点至60.0%、-10.0%。此外，贱金属矿进口同比同样明显回升，10月铁矿、铜矿、铜材进口增速分别回升18.0、28.0、29.3个百分点至22.1%、34.9%、28.1%。2）分国别看，10月自东盟、欧盟增速回升较多，自美、日进口降幅收窄。具体看，10月我国自东盟、欧盟进口同比分别为10.2%、5.8%，前值分别为-7.0%、0.2%；自美国、日本进口同比分别为-3.7%、-8.3%，前值分别为-12.6%、-13.7%。 风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化。 证券研究报告|宏观经济研究 2023年11月7日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《趋势的确认—9月出口再超预期的信号》2023-10- 14 2、《地产“银十”成色如何？》2023-11-05 3、《各部委学习中央金融工作会议的信号》2023-11-04 4、《加息周期结束了吗？—美联储11月议息会议点评》2023-11-02 5、《方向大变化—中央金融工作会议解读》2023-11-01 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：10月出口同比增速超预期回落图表2：10月进口同比增速自今年2月以来首次转正 %进口金额:美元:当月同比进口金额:美元:累计同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 16-08 17-01 17-06 17-11 18-04 18-09 19-02 19-07 19-12 20-05 20-10 21-03 21-08 22-01 22-06 22-11 23-04 23-09 -40 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：10月全球PMI再度回落，美国下滑最为明显图表4：10月PMI新出口订单再度回落 % PMI:新出口订单 走势图 单位%全球美国欧元区英国日本韩国印度越南俄罗斯新加坡菲律宾 PMI:新出口订单 60 2023-1048.846.743.144.848.749.855.549.653.853.752.455 2023-0949.249.043.444.348.549.957.549.754.554.250.650 2023-0849.047.643.543.049.648.958.650.552.753.649.7 2023-0748.646.442.745.349.649.457.748.752.151.351.945 2023-0648.746.043.446.549.847.857.846.252.654.150.9 2023-0549.646.944.847.150.648.458.745.353.554.552.240 35 2023-0449.647.145.847.849.548.157.246.752.655.351.4 2023-0349.646.347.347.949.247.656.447.753.252.652.5 2023-0249.947.748.549.347.748.555.351.253.649.652.730 2023-0149.147.448.847.048.948.555.447.452.651.253.5 2022-1248.748.447.845.348.948.257.846.453.049.153.125 10-04 11-01 11-10 12-07 13-04 14-01 14-10 15-07 16-04 17-01 17-10 18-07 19-04 20-01 20-10 21-07 22-04 23-01 23-10 2022-1148.849.047.146.549.049.055.747.453.256.252.7 2022-1049.450.246.446.250.748.255.350.650.757.752.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：PPI指示的出口价格已经见底图表6：CRB现货指数指示的出口价格也已见底 % 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 PPI同比(+2个月)出口价格:同比:美元计 % 60 50 40 30 20 10 0 -10 6-03 09 -20 CRB现货指数:同比(+4个月) 出口价格:同比:美元计(右轴) % 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2022-12 2023-05 2023-10 -20 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：不同商品出口增速情况 % 2023-102023-09 60 40 20 0 -20 -40 -60 ( 汽船手成车舶机品包油 括 底海 盘关 口 ) 径 家液汽粮农用晶车食产电平零品器板配 显件示 模 通中纺用药 机 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表8：10月日本、欧盟、东盟出口偏弱图表9：10月能源进口仍对整体进口起支撑 进口金额:当月同比 进口金额：剔除能源：同比 %差值（未剔除能源进口增速-剔除能源进口增速，右轴） 百分点 %中国对主要经济体出口同比2023-106016 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 250 4011 30 206 101 0 10-4 20 17-10 18-02 18-06 18-10 19-02 19-06 19-10 20-02 20-06 20-10 21-02 21-06 21-10 22-02 22-06 22-10 23-02 23-06 23-10 30-9 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 外部环境、政策力度等超预期变化。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同