碳酸锂专题报告：海外矿山增产 供应终将形成压力

碳酸锂专题报告 2023年11月6日 研究员：陈婧 期货从业证号：F03107034投资咨询从业证号：Z0018401 :010-68569793 chenjing_qh1@chinastock.com.cn 海外矿山增产供应终将形成压力 第一部分前言 近期碳酸锂价格围绕15万一线震荡。市场对于远月供需过剩的预期较为一 致，主要矛盾集中在2401合约上。而需求端基本看平或走弱，分歧只在供应端年底前能否重新形成压力。舆论上多空消息混战，但芟繁就简，供应端过剩的根源在于矿山投产惯性大、成本低、在中资企业运营下，效率也高。因此若矿山持续增产，锂矿价格下行，冶炼厂利润回升，价格联盟则不攻自破。 根据USGS数据显示，2022年全球锂矿产量中澳洲占比47%，排名第一，其次是智利30%，以及中国15%，分别对应三种最主要的原料：锂辉石、盐湖和锂云母。其中盐湖建设周期漫长、成本低廉，一旦建成会尽量满产运行。锂云母主要是本地矿，价格较为灵活，除新建低品矿成本较高外，自有矿冶炼厂的碳酸锂生产成本甚至低于非洲锂辉石，而外采锂云母生产碳酸锂的产量占比较小。锂辉石占比 最大，自有矿冶炼厂成本低，没必要减产，因此对碳酸锂产量边际影响最大的是外 采锂辉石冶炼厂的行为，同时也取决于矿山的经营决策。 过去两年高利润刺激下，非洲和美洲也开发出更多锂资源，但起步晚、占比小，尚不能与老牌锂资源国抗衡。澳洲锂辉石矿仍将占据原料的主导地位。本专题 聚焦澳矿三季度财报，得出结论——矿山有动力和能力让利于冶炼厂： 一、前三季度澳矿产量同比增长37%，超过国内辉石提锂的产量增速； 二、前三季度除Marion和Pilbara累计产量低于销量外，其他矿山均为累库；三、三季度锂辉石精矿平均售价大跌，已有矿山均价低于2000美元/吨。即 使如此，矿山依然暴利，且矿山成本在下降。交易策略： 碳酸锂目前供需双弱的格局与二季度现货价格在30万高位形成的僵持局面相 似，而破局的方式也如出一辙：矿价持续下跌，供应端利润和产量先于需求端恢复，碳酸锂价格承压下行，建议逢高布局2401合约空单。 第二部分澳洲矿山财报梳理 一、澳矿前三季度产量累计同比大增37% 澳洲财年从三季度开始至次年二季度结束。为与国内习惯匹配，本专题采用自然年统计。 Greenbushes是全球最大锂辉石矿山，三季度锂辉石精矿产量为41.37万吨，环比增加5%，同比增长15%。产量增加得益于整体进矿品位的提高，以及所有加工厂回收率的提高。前三季度累计产量116.5万吨，同比增长20%。2023财年Greenbushes锂辉石精矿产量149.1万吨，超过当年产量指引135-145万吨的上限。 尽管意识到2024年上半年可能会因天齐减少采购而减产，Greenbushes2024财年 的产量指引仍保持在140-150万吨不变，同比增加5万吨。 MineralResources旗下MtMarion加工厂扩建工程已于6月完工，三季度随着选矿厂的投入使用，锂辉石精矿产量继续爬坡，同比增长19%至6.4万吨（50%权益）。前三季度产量18.4万吨，累计同比增长8%。2023年三季度开始，MtMarion与赣锋不再签订长协。Wodgina从去年二季度才有产量统计，今年三季度产量同比增长76%至4.5万吨（40%权益），前三季度产量13万吨（100%权益为 32.5万吨），累计同比增长85%。MineralResources和雅宝重组自10月18日生效，从今年三季度开始，MinRes将报告其在Wodgina50%的所有权权益，并销售其在Wodgina锂辉石精矿和锂盐中的份额。 Pilbara锂辉石精矿三季度产量14.42万吨，同比减少2%，前三季度产量45.5万吨，累计同比增长28%。Pilgangoora项目本季度的锂辉石精矿产量符合计划，其中关键的P680配套维护停工被加工吞吐量的增加部分抵消。由于Pilgan加工厂P680扩建的加工配套以及Ngungaju加工厂的维护停工，回收率低于上一季度。P680主要采矿工厂于10月成功投产，并生产出第一批矿石，预计将于年底达产，并于明年上半年贡献增量。P1000项目正在按计划进行，将把Pilgangoora运营公 司的铭牌年产量提高到约100万吨/年，第一批矿石预计在2025年一季度产出。本季度Pilbara在第一条生产线于2023Q4试运行之前，向韩国浦项装运并交付了第一批锂辉石精矿，用于氢氧化锂的生产。PPLS合资公司预计将在未来几个月内与韩国和国际客户签订一系列氢氧化锂承购协议。 Allkem旗下MtCattlin锂辉石精矿季度产量达到创纪录的7.2万吨，品位为5.3%，同比增长312%，回收率达到68%，表明随着采矿进入主矿体的中心地带，矿石品位和矿化度都很高。前三季度产量17万吨，累计同比增长86%。2024财年产量指引21-23万吨，和2023财年的11.4-12.4万吨相比几乎翻倍。MtCattlin获得了西澳大利亚监管机构的批准，可以继续开采第四阶段的削减的开采量，这为之前宣布的采矿活动延期提供了支持。Allkem审查并更新了MtCattlin矿产资源量评估，将其提高到1210万吨，品位为1.3%；将矿石储量提高到710万吨，品位为1.2%。Allkem和Livent目前的目标仍是在2023年底左右完成合并交易，Allkem股东将拥有合并后实体约56%的股份，Livent股东将拥有合并后实体约44%的股份，合并后的实体将更名为ArcadiumLithiumplc。 Core旗下Finniss是今年新增矿山项目，一季度发了DSO，二季度开始发运精矿，与雅化和赣锋签订了协议。三季度的锂辉石精矿产量为2万吨，品位为5.0%，回收率50%，需要进一步提高。前三季度产量3.9万吨，全年产量指引为 5.5%品位的精矿8-9万吨，以及1%品位的锂精粉8.5-9.5万吨。 以上矿山项目已有精矿产出。粗略合计（MtMarion和Wodgina以100%权益计算），三季度锂辉石精矿产量89.2万吨，同比增长28%，前三季度产量252.1万吨，累计同比增长37%。没有出现因三季度价格下跌而主动采取的减产行为，且大多落在产量指引的上沿。 同时澳洲还有正在建设的矿山项目，预计2024-2025年建成投产。例如Pilbara旗下P1000的建设，要达到100万吨精矿产能；Liontown旗下KathleenValley规划明年建成投产50万吨产能；SQM旗下的MtHolland规划明年建成投产40万吨产能。以上项目均按计划进行中。 若要实现年度产量指引中值，预计2023年四季度澳洲锂辉石精矿产量需要 74.9万吨，同比减少3%。 表1：澳洲锂辉石精矿季度产量汇总（万吨/年） 项目 产品 单位 2022年 2023Q3 2023Q3同比 环比 20233Q 20233Q同比 2023产量目标 同比变化 2023Q4E 2023Q4同比 Greenbushes 锂精矿 万吨 134.9 41.4 15% 5% 116.5 20% 145-150 12.6 31.0 -18% Wodgina（100%） 锂精矿 万吨 17.6 11.3 76% 10% 32.5 287% 37.5-42.5 22.4 7.5 -18% mtmarion（100%) 锂精矿 万吨 46.1 12.8 19% 7% 36.8 8% 45-49 0.9 10.2 -16% MtCattlin 锂精矿 万吨 10.7 7.3 312% 25% 17.0 86% 21-23 11.3 5.0 208% Pilbara 锂精矿 万吨 51.8 14.4 -2% -11% 45.5 28% 60-64 10.2 16.5 2% Finniss 锂精矿 万吨 - 2.1 - 41% 3.9 - 8-9 8.5 4.6 合计 261.1 89.2 28% 5% 252.1 37% 327 65.9 74.9 -3% 数据来源：上市公司财报、银河期货 表2：澳洲锂辉石矿山项目2023-2025年度预估（万吨/年） 公司 矿山项目 设计产能（万吨精矿） 2022年产量 2023年产量 2024年产量 2025年产量 澳洲锂矿 天齐锂业/ALB Greenbushes 266 134.8 147.5 147.5 147.5 Galaxy/Allkem MtCattlin 22 10.74 22 22 22 赣锋/mRL mtmarion（100%） 90 46.1 47 50 52 PilbaraMinerals MtPilgangoora+Altura 100 51.79 62 64 68 CoreLithium Finniss 17.5 8.5 9 12 MRL/ALB Wodgina（100%） 75 17.6 40 50 60 Liontown KathleenValley 70 18 35 SQM MtHolland 40 10 25 小计 680.5 261.0 327.0 370.5 421.5 数据来源：上市公司财报、银河期货 二、前三季度大多数矿山产量高于发运量，精矿库存增加 综合来看，前三季度澳矿发运量不及产量，致使矿山精矿库存增加。 三季度澳矿发运量粗略合计82.9万吨，同比增长23%，前三季度合计244.9万吨，累计同比增长27%。 表3：澳洲锂辉石精矿季度发运量汇总（万吨/年） 项目 产品 单位 2022年 2023Q3 2023Q3同比 环比 20233Q 20233Q同比 Greenbushes 锂精矿 万吨 144.6 39.2 16% -9% 115.6 9% Wodgina（100%） 锂精矿 万吨 16.0 6.3 -4% -32% 27.8 327% mtmarion（100%) 锂精矿 万吨 46.0 12.8 17% 5% 37.4 8% MtCattlin 锂精矿 万吨 14.1 7.7 261% 64% 14.5 16% Pilbara 锂精矿 万吨 47.8 14.6 6% -17% 46.7 42% Finniss 锂精矿 万吨 2.3 2.9 合计 268.5 82.9 23% -5% 244.9 27% 数据来源：上市公司财报、银河期货 观察产量和销量之差可以得到结论：澳洲矿山精矿库存增加。考虑到后市供应仍将大幅增长，且价格大概率继续下行，累库给矿山提供了让利出货的动力。前三 季度库存增加相对较多的是Wodgina和MtCattlin，后者也是最早和国内冶炼厂谈M+1定价方式的澳矿之一。从财报表述可知，鉴于当前的市场状况，天齐锂业选择不再获得Greenbushes在四季度生产锂辉石精矿的全部权利，反映了天齐锂业四季度对Greenbushes较低的产品需求。因此，Greenbushes在Q4的锂辉石精矿销售量可能比该季度的预测产量低约25%。未分配的精矿量将储存在Greenbushes，供未来销售之用。 项目 GreenbushesWodgina（100%）mtmarion（100%)MtCattlin Pilbara Finniss 产品 锂精矿锂精矿锂精矿锂精矿锂精矿 单位 万吨万吨万吨万吨 2022年 1.7 1.6 0.1 2023Q1 2.0 -1.3 2023Q2 -3.4 2023Q3 202 表4：澳洲锂辉石精矿季度产量-发运量汇总（万吨/年） 数据来源：上市公司财报、银河期货 三、三季度锂辉石价格大跌，但矿山依然暴利 天齐的行为大概率是因为Greenbushes坚持采用Q-1的结算方式，三季度销售均价为3740美元/吨，四季度销售均价定在2984美元/吨，这在当前进口矿已经跌 破2000美元/吨的环境下，无疑是市场最高定价。因此可以预见该矿四季度销量将大幅减少。 三季度除最高的Greenbushes和最低的MtMarion以外，其余矿山平均销售价基本都在2500-2