2023年三季报点评：业绩创新高，高端产品有突破

华明装备（002270）2023年三季报点评 / 业绩创新高，高端产品有突破 2023年11月07日 挖掘价值投资成长 增持（首次） / 【投资要点】 2023Q3业绩创历年同期历史新高。2023年前三季度公司实现营业收入14.55亿，同比增长21.23%；实现归属于上市公司股东净利润4.59亿，同比增长59.98%；实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润为4.26亿元，同比增长52.49%。分季度看，2023Q1至Q3公司分别实现收入4.12、4.97和5.45亿元，分别同比增长28.66%、15.74%和21.19%；实现归母净利润1.18、1.69和1.72亿元，分别同比增长78.48%、41.17%和70.14%；实现扣非后归母净利润1.02、1.54和1.70亿元，分别同比增长56.55%、35.85%和68.60%。公司前三季度业绩增长强劲，2023Q3单季度收入和利润水平均创出历年同期新高。 电力设备发货量创新高带动收入增长，盈利能力显著上行亦贡献业绩增量。公司前三季度收入增长主要原因之一系分接开关产品海外收入的大幅增长。2023H1公司海外实现收入1.40亿元，同比大幅增长169.55%。公司海外收入大幅增长，一方面系海外整体需求比较旺盛，另一方面系俄罗斯等个别市场的爆发性增长。出货量增长同时，公司毛利率和净利率显著上行亦带动公司净利润增长，因此公司前三季度净利润增速明显高于收入增速。2023年前三季度公司毛利率和扣非后销售净利率分别为54.47%和29.32%，较2022年同期分别回升5.53个百分点和6.01百分点。 公司后续增长点主要包括海外市场开拓，国内市场国产化替代等。海外方面，公司在土耳其有一个组装工厂，在俄罗斯、美国和巴西都有服务中心，另外在东南亚近两年开始在布局，2023年已经开始进行服务、销售等人员的招聘，未来可能会设立一个研发中心，年底也会考虑规划组装厂产能。国内方面，公司一些高附加值产品正在逐步获得市场认可，有望实现国产化替代。具体而言，报告期内，公司首台500kV核电机组变压器的分接开关产品完成发货，这是公司的分接开关产品首次被应用于国内核电领域；公司首台套115kV移相变压器分接开关实现正式投运；公司全资子公司上海华明电力设备制造有限公司与客户完成签订特高压产品的批量化销售商业合同，标志着公司产品在特高压领域正式进入批量化应用的阶段。 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：程文祥 联系电话：021-23586475 相对指数表现 71.24% 54.39% 37.55% 20.71% 3.87% -12.97% 11/71/73/75/77/79/7 华明装备沪深300 基本数据 总市值（百万元)11247.63 流通市值（百万元)9528.27 52周最高/最低（元）14.26/7.42 52周最高/最低（PE）27.22/20.89 52周最高/最低（PB）3.76/2.11 52周涨幅（%）51.41 52周换手率（%）383.88 相关研究 公司研究 新能源 证券研究报告 【投资建议】 根据公司三季报以及分接开关行业情况，我们预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为21.42/25.50/30.27亿元；预计归母净利润分别为5.56/6.95/8.69亿元；EPS分别为0.62/0.78/0.97元；对应PE分别为20/16/13倍，给予“增持”评级。 盈利预测(百万元，截止日期2023/11/07) 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1711.67 2141.70 2550.36 3026.50 增长率(%) 11.70% 25.12% 19.08% 18.67% EBITDA（百万元） 520.41 758.55 928.32 1137.94 归属母公司净利润（百万元） 359.44 556.26 695.65 869.28 增长率(%) -13.79% 54.76% 25.06% 24.96% EPS(元/股) 0.42 0.62 0.78 0.97 市盈率（P/E） 18.33 20.27 16.21 12.97 市净率（P/B） 2.07 3.18 2.95 2.70 EV/EBITDA 12.44 13.86 10.91 8.49 资料来源：Choice华明装备财务摘要，东方财富证券研究所 【风险提示】 国内电网投资和招标不及预期； 海外市场拓展进展不及预期； 国内新能源等领域需求不及预期； 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日流动资产货币资金应收及预付存货其他流动资产非流动资产长期股权投资固定资产在建工程无形资产其他长期资产资产总计流动负债短期借款应付及预收其他流动负债非流动负债长期借款应付债券其他非流动负债负债合计实收资本资本公积留存收益归属母公司股东权益少数股东权益负债和股东权益利润表（百万元） 2022A2887.531012.10837.76306.05731.631562.6171.15774.18135.72213.49368.074450.14761.84100.24305.23356.37349.64260.480.0089.161111.48227.251264.631840.603333.944.724450.14 2023E3238.631258.15887.56334.55758.381515.8986.15754.11125.72203.99345.924754.52708.37102.24329.99276.13488.33265.480.00222.851196.70227.251264.632049.683546.3511.48 4754.52 2024E 3706.44 1661.44870.03376.76798.21 1472.75 106.15739.17120.72192.79313.92 5179.19 835.94105.24402.90327.79501.33273.480.00227.85 1337.27 227.251264.632325.333821.99 19.93 5179.19 2025E4260.142150.71842.43425.01841.991431.56131.15728.97115.72178.79276.925691.69970.60110.24474.69385.67519.33283.480.00235.851489.93227.251264.632674.614171.2730.48 5691.69 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1711.67 2141.70 2550.36 3026.50 营业成本 867.74 970.56 1141.36 1337.16 税金及附加 27.03 29.98 34.43 39.34 销售费用 200.27 235.59 267.79 302.65 管理费用 130.67 154.20 178.53 205.80 研发费用 69.06 81.38 91.81 102.90 财务费用 9.30 14.33 13.15 11.11 资产减值损失 -18.51 -10.00 -15.00 -18.00 公允价值变动收益 0.18 0.00 0.00 0.00 投资净收益 3.51 4.28 5.61 7.57 资产处置收益 0.43 0.00 0.00 0.00 其他收益 2.44 3.21 3.83 4.54 营业利润 406.90 645.15 806.74 1007.64 营业外收入 22.01 10.00 12.00 15.00 营业外支出 9.96 8.00 8.50 9.00 利润总额 418.94 647.15 810.24 1013.64 所得税 55.09 84.13 106.14 133.80 净利润 363.85 563.02 704.10 879.84 少数股东损益 4.41 6.76 8.45 10.56 归属母公司净利润 359.44 556.26 695.65 869.28 EBITDA 520.41 758.55 928.32 1137.94 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 496.30 633.13 897.56 1088.28 净利润 363.85 563.02 704.10 879.84 折旧摊销 92.74 97.08 104.94 113.20 营运资金变动 39.96 -68.48 49.05 53.24 其它 -0.25 41.51 39.47 42.00 投资活动现金流 -179.53 -50.22 -67.69 -78.43 资本支出 27.00 -36.50 -49.80 -57.00 投资变动 -207.42 -15.00 -20.00 -25.00 其他 0.88 1.28 2.11 3.57 筹资活动现金流 -28.43 -349.67 -426.58 -520.57 银行借款 450.00 7.00 11.00 15.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 495.80 0.00 0.00 0.00 其他 -974.23 -356.67 -437.58 -535.57 现金净增加额 331.53 246.05 403.29 489.28 期初现金余额 655.40 986.92 1232.98 1636.26 期末现金余额主要财务比率 986.92 1232.98 1636.26 2125.54 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 11.70% 25.12% 19.08% 18.67% 营业利润增长 -20.56% 58.55% 25.05% 24.90% 归属母公司净利润增长 -13.79% 54.76% 25.06% 24.96% 获利能力（%）毛利率 49.30% 54.68% 55.25% 55.82% 净利率 21.26% 26.29% 27.61% 29.07% ROE 10.78% 15.69% 18.20% 20.84% ROIC 9.47% 14.20% 16.44% 18.78% 偿债能力资产负债率（%） 24.98% 25.17% 25.82% 26.18% 净负债比率 - - - - 流动比率 3.79 4.57 4.43 4.39 速动比率 3.20 3.93 3.82 3.79 营运能力总资产周转率 0.40 0.47 0.51 0.56 应收账款周转率 3.37 4.05 4.94 6.26 存货周转率 2.51 3.03 3.21 3.34 每股指标（元）每股收益 0.42 0.62 0.78 0.97 每股经营现金流 0.55 0.71 1.00 1.21 每股净资产 3.72 3.96 4.26 4.65 估值比率P/E 18.33 20.06 16.04 12.84 P/B 2.07 3.15 2.92 2.67 EV/EBITDA 12.44 13.70 10.78 8.38 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准： 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到