PERC电池满产满销，ABC组件订单不断

公司研究/公司快报 2023年11月6日 买入-A(维持) 爱旭股份（600732.SH） PERC电池满产满销，ABC组件订单不断 太阳能 公司近一年市场表现 事件描述 10月31日，爱旭股份发布2023年三季报，前三季度实现营收226.2亿元，同比-12.4%；实现归母净利润18.9亿元，同比+35.8%。2023年Q3实现营收63.7亿元，同比-35.3%；归母净利润为5.8亿元，同比-27.1%。 事件点评 PERC持续满产满销，盈利能力行业领先。公司Q3毛利率为24.3%， 创三年以来单季度最高。公司PERC电池维持满产满销，我们估测Q3出货 超9GW+，对应单瓦毛利约1.6毛，单瓦净利约6.4分。三季度产业链价格 市场数据：2023年11月6日 收盘价（元）：18.17 年内最高/最低（元）：51.22/17.36流通A股/总股本（亿）：15.95/18.28流通A股市值（亿）：289.86 总市值（亿）：332.18 基本每股收益： 1.28 摊薄每股收益： 1.28 每股净资产(元)： 5.48 净资产收益率： 18.84 基础数据：2023年9月30日 资料来源：最闻分析师： 肖索 执业登记编码：S0760522030006邮箱：xiaosuo@sxzq.com 贾惠淋 执业登记编码：S0760523070001邮箱：jiahuilin@sxzq.com 持续下行，公司资产减值及信用减值约1.5亿元，同时叠加ABC投入初期各项费用大幅增加约1.0-1.5亿元；若剔除上述因素影响，对应单瓦净利超9分，PERC实际盈利维持行业领先水平。 ABC组件效率蝉联第一，海外订单签获顺利。根据TaiyangNews公布的最新榜单，爱旭ABC组件以24.0%的效率维持全球第一，产品价格约17-20欧分/W持续保持在行业较高水平。三季度公司又陆续与荷兰知名光伏产品总供应商VDHSOLAR签订520MW的供货协议、与比利时知名行业分销商Gutami签订供货协议、与英国最大分销商Segen签订100MW的ABC组件产品分销协议。 国内发力地面电站项目，ABC国内首个400MW电站合同落地。根据公司11月1日官方公众号内容，公司与珠海华发集团签署400MWABC组件合同，中标鹤洲北380MW滩涂电站项目，将在今年年内进行交付。此项目是全球首个带有阴影遮挡优化功能的地面电站。在同等输出功率下，ABC组件在此项目中能帮业主节省一万余套桩基础和支架系统，大幅减少电站系统建设成本。此外，由于同等面积下，ABC功率输出较TOPCon约高7％，预计ABC产品价格能够锚定TOPCon，实现单瓦1-1.5毛的持续溢价。 自有资金逆回购，彰显公司发展信心。11月6日，公司公告拟以集中竞价交易的方式回购公司股份以用于后续股权激励。公司回购资金总额不低于人民币2.5亿元（含），不超过人民币3.0元（含），回购价格不超过人民币30元/股（含）。若公司未能在本次回购完成之后36个月内将回购股份用于股权激励计划，则回购的股份将依法注销，彰显了公司对未来发展的信心。此外，用于股权激励可以有效兼顾股东、公司、核心团队个人利益，使各方合力推动公司长远发展。 投资建议 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 当前组件环节价格下跌超预期，受公司资产减值和信用减值影响， 叠加ABC仍处于高投入期的影响，我们下调对公司的盈利预测，预计公司2023年-2025年归母净利润分别为25.0亿元、37.4亿元、63.0亿元，对应公司11月6日收盘价18.17元，2023-2025年PE分别13.3\8.9\5.3，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示 ABC技术产能投产不及预期；光伏行业需求不及预期，海内外政策风险，行业竞争加剧。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 15,471 35,075 30,123 44,462 70,384 YoY(%) 60.1 126.7 -14.1 47.6 58.3 净利润(百万元) -126 2,328 2,501 3,744 6,298 YoY(%) -115.6 1954.3 7.4 49.7 68.2 毛利率(%) 5.6 13.7 19.4 18.2 20.3 EPS(摊薄/元) -0.07 1.27 1.37 2.05 3.45 ROE(%) -2.1 25.7 23.1 26.3 31.3 P/E(倍) -264.6 14.3 13.3 8.9 5.3 P/B(倍) 6.5 3.7 3.1 2.3 1.7 净利率(%) -0.8 6.6 8.3 8.4 8.9 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7422 10238 15630 23719 25232 营业收入 15471 35075 30123 44462 70384 现金 2707 5650 3615 5984 0 营业成本 14606 30260 24275 36355 56093 应收票据及应收账款 1052 1177 4847 2563 9168 营业税金及附加 16 52 45 44 70 预付账款 986 1326 1686 7206 6871 营业费用 34 56 48 222 1056 存货 2188 1527 2519 4752 6466 管理费用 292 517 934 1289 1900 其他流动资产 489 558 2963 3214 2727 研发费用 649 1378 1325 1778 2675 非流动资产 10478 14452 13567 18354 21689 财务费用 260 255 442 602 1302 长期投资 5 3 2 1 2 资产减值损失 -39 -288 -548 -178 -282 固定资产 8809 10121 8525 13458 16088 公允价值变动收益 -7 105 32 39 33 无形资产 389 605 695 802 891 投资净收益 32 -39 1 -1 -1 其他非流动资产 1276 3723 4345 4092 4708 营业利润 -207 2488 2988 4431 7438 资产总计 17900 24690 29197 42073 46921 营业外收入 1 6 3 3 2 流动负债 9656 10870 14046 23441 22659 营业外支出 39 21 30 29 30 短期借款 1330 654 3573 1000 8501 利润总额 -245 2473 2960 4405 7410 应付票据及应付账款 6452 7269 8915 20169 11884 所得税 -129 144 459 661 1111 其他流动负债 1874 2946 1559 2272 2274 税后利润 -116 2329 2501 3744 6298 非流动负债 2662 4761 4266 4356 4099 少数股东损益 10 0 0 0 0 长期借款 1004 2005 1510 1600 1343 归属母公司净利润 -126 2328 2501 3744 6298 其他非流动负债 1658 2756 2756 2756 2756 EBITDA 628 3483 3979 5715 9412 负债合计 12318 15631 18312 27797 26757 少数股东权益 500 0 0 0 0 主要财务比率 股本 2036 1302 1828 1828 1828 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 1597 3998 3513 3513 3513 成长能力 留存收益 1449 3777 5900 9101 14448 营业收入(%) 60.1 126.7 -14.1 47.6 58.3 归属母公司股东权益 5082 9059 10885 14276 20163 营业利润(%) -121.9 1301.4 20.1 48.3 67.8 负债和股东权益 17900 24690 29197 42073 46921 归属于母公司净利润(%) -115.6 1954.3 7.4 49.7 68.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 5.6 13.7 19.4 18.2 20.3 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) -0.8 6.6 8.3 8.4 8.9 经营活动现金流 459 5229 -2168 11697 -6522 ROE(%) -2.1 25.7 23.1 26.3 31.3 净利润 -116 2329 2501 3744 6298 ROIC(%) -0.8 15.0 13.6 19.2 19.8 折旧摊销 807 1008 972 1263 1755 偿债能力 财务费用 260 255 442 602 1302 资产负债率(%) 68.8 63.3 62.7 66.1 57.0 投资损失 -32 39 -1 1 1 流动比率 0.8 0.9 1.1 1.0 1.1 营运资金变动 -50 2385 -6050 6126 -15847 速动比率 0.4 0.6 0.6 0.4 0.4 其他经营现金流 -411 -786 -32 -39 -33 营运能力 投资活动现金流 -982 -4597 -54 -6012 -5059 总资产周转率 1.0 1.6 1.1 1.2 1.6 筹资活动现金流 212 1592 -3285 157 -904 应收账款周转率 23.4 31.5 10.0 12.0 12.0 应付账款周转率 3.5 4.4 3.0 2.5 3.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) -0.07 1.27 1.37 2.05 3.45 P/E -264.6 14.3 13.3 8.9 5.3 每股经营现金流(最新摊薄) 0.25 2.86 -1.19 6.40 -3.57 P/B 6.5 3.7 3.1 2.3 1.7 每股净资产(最新摊薄) 2.78 4.96 5.93 7.79 11.01 EV/EBITDA 57.3 9.8 9.4 5.7 4.9 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市