基本面因素向好，支撑估值提升

香港股市|消费|家电 VESYNC(2148HK) 基本面因素向好，支撑估值提升 前三季毛收入同比增长超过20% 公司公布2023年第三季度的毛收入同比增加27.2%，其中亚马逊渠道的毛收入同比增加约17.6%，非亚马逊渠道同比增长约95.8%。收入增长主要来源于：1）第四季度为欧美市场的节假日和购物旺季，各个渠道在第三季度开始为旺季提前预备库存；2）公司爆款产品空气净化器、空气炸锅、空炸烤箱和塔扇等在美国和欧洲市场的销量增加；3）欧洲市场和线下商超渠道的拓展带来收入增量。预计公司今年前三季的收入同比增长约25%。公司计划在第四季度推出蒸汽式加湿器、双篮式空炸等新产品进一步巩固品牌认知度和销售增长，为2024年第一季度销售奠定基础。公司还将在明年第一季度推出全新品牌和旗下全新的宠物护理相关产品，包括智能喂食器、喂水机和宠物美容仪等。我们预计FY23E收入6.2亿元（美元，下同），同比上升25.3%。 下半年毛利率环比持平 评级：买入 目标价：5.70港元 股票资料 现价 4.51 港元 总市值 5,245 百万港元 流通股比例 18.6 % 已发行总股本 1,163 百万 52周价格区间 1.95–5.50 港元 3个月日均成交额 4.8 百万港元 主要股东杨氏家族67.3% 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 三季度分包成本同步下跌，环比与上半年持平。根据万得数据库，中国集装箱运价指数美东和欧洲航线分别同比下跌62.5%和72.4%，大幅降低公司的海运费成本。我们预计FY23E公司毛利率约为45.6%。今年在新品、新市场拓展、欧美销售强劲、成本下跌多个有利因素支撑下，公司将扭转疫情期间下半年利润环比下跌的局面，预计下半年利润将环比持平。全年预计净利润6,300万元，净利润10.2%。 回购提振投资者信心，维持“买入”评级 根据前三季销售情况，轻微调升FY23E收入至6.2亿元；以及提升毛利率预测至46.5%； (港元) 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0 4/235/236/237/238/239/23 (百万股) 15.0 10.0 5.0 0.0 同时轻微上调了运营开支。综上所述，我们将FY23E净利润预测上调9.5%至6,400万元，以反映销售旺季的到来。由于管理层认为现时公司股价被低估，公司将动用最多1亿港元用于在公开市场回购股份，以显示对公司长远发展的信心及提振投资者信心。我们将市盈率估值从10倍提升至11倍以反映公司盈利能力修复以及基本面的各项积极因素。新目标价5.70港元，对应11倍FY24E市盈率。 投资风险 欧美经济放缓影响零售销费；新产品市场反应不及预期。 图表1：主要财务数据（美元百万元） 年结:12月31日 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 每股股息(港元)0.1280.0000.1110.1290.154 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220902–更新报告：营收增速放缓；警惕欧美高通胀影响 20230403–更新报告：2023年开花结果 20230714–更新报告：1H23E收入预期同比上升 26.0% 收入 454 490 624 750 881 增长率(%) 30.2 8.0 27.3 20.1 17.5 净利润 42 (16) 64 75 89 增长率(%) (24.0) (139.1) N/A 16.9 18.8 摊薄后每股盈利(美元) 0.037 (0.014) 0.057 0.066 0.079 净资产回报率(%) 14.5 (5.4) 20.8 20.3 20.5 市盈率(倍) 15.7 (40.4) 10.2 8.7 7.3 市净率(倍) 2.1 2.4 1.9 1.6 1.4 分析师 股息率(%) 2.8 0.0 2.5 2.9 3.4 陈怡(VivienChan) 20230825–更新报告：扭转颓势，下半年进入稳定期 +85239792941 vivien.chan@ztsc.com.hk 图表2：财务摘要（年结：12月31日；美元百万元） 资产负债表FY21实际FY22实际FY23预测FY24预测FY25预测固定资产1715171921无形资产及商誉00121联营/合营公司1212121313长期投资00000其他非流动资产1634343434非流动资产4561646769库存12911593149180应收帐款106149171248309预付款项及存款2226313744其他流动资产13333现金158103214147145流动资产416396512585681应付帐款3861757283税项176212530预提费用/其他应付款3739506070银行贷款和租赁3913242929可转债和其他债务00000其他流动负债250505050流动负债133168221236263银行贷款和租赁108101112可转债/其他债务00000递延所得税/其他44444少数股东权益0(0)(0)(0)(0)非流动负债1312141516总净资产315277342401472股东权益315277342401472股本22222储备313276340399470主要财务比率%FY21实际FY22实际FY23预测FY24预测FY25预测毛利率 38.8 29.0 46.5 46.4 46.8 营业利润率 11.4 (4.1) 13.9 13.6 13.8 净利率 9.2 (3.3) 10.3 10.0 10.1 销售分销成本/收入% 15.2 18.2 16.5 16.9 17.0 行政成本/收入% 7.4 8.1 9.4 8.1 8.2 派息率 44.7 0.0 25.0 25.0 25.0 有效税率 18.5 25.1 25.1 25.1 25.1 总负债比率 15.4 7.4 10.1 10.1 8.8 净负债比率 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 流动比率(x) 3.1 2.4 2.3 2.5 2.6 速动比率(x) 2.2 1.7 1.9 1.8 1.9 库存周转率(天) 169 120 101 135 140 应收账款周转(天) 85 111 100 121 128 应付账款周转(天) 50 64 82 65 65 现金周转率(天) 204 168 119 191 203 资产周转率(x) 1.1 1.1 1.2 1.2 1.3 财务杠杆(x) 1.4 1.5 1.6 1.7 1.6 EBIT利润率 11.4 (4.1) 13.9 13.6 13.8 利息开支(x) 1.0 1.1 1.0 1.0 1.0 税务开支(x) 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 股本回报率 14.5 (5.4) 20.8 20.3 20.5 ROIC 28.5 (7.6) 36.5 33.5 27.4 利润表FY21实际FY22实际FY23预测FY24预测FY25预测营业收入 454 490 624 750 881 同比% 30 8 27 20 17 成本 (278) (348) (334) (402) (469) 毛利润 176 142 290 347 412 毛利率 38.8% 29.0% 46.5% 46.4% 46.8% 其他收益 1 4 9 5 3 销售及分销成本 (69) (89) (103) (126) (150) 行政成本 (34) (40) (59) (61) (72) 研发成本 (17) (30) (33) (42) (47) 其他运营开支 (6) (8) (17) (21) (25) 总运营开支 (126) (167) (212) (250) (293) 营运利润(EBIT) 52 (20) 87 102 121 营运利润率 11.4% -4.1% 13.9% 13.6% 13.8% 拨备 0 0 0 0 0 财务成本 (1) (2) (1) (2) (2) 融资后利润 51 (22) 86 100 119 联营及合营公司 0 0 0 0 0 税前利润 51 (22) 86 100 119 所得税 (9) 6 (21) (25) (30) 少数股东权益 0 0 0 0 0 净利润 42 (16) 64 75 89 同比% (24) (139) (495) 17 19 净利润率 9.2% -3.3% 10.3% 10.0% 10.1% EBITDA 53 (19) 88 103 123 EBITDA利润率 11.7% -3.8% 14.1% 13.8% 14.0% 每股盈利(美元) 0.037 (0.014) 0.057 0.066 0.079 增长率% (45) (139) (496) 17 19 每股股息(港元) 0.128 0.000 0.111 0.129 0.154 现金流量表FY21实际FY22实际FY23预测FY24预测FY25预测EBITDA 53 (19) 88 103 123 营运资金变动 (101) 31 20 (133) (76) 其他 9 7 0 0 0 经营活动现金流 (39) 20 108 (30) 47 已付利息 (1) (2) (1) (2) (2) 所得税 (8) (18) (6) (21) (25) 经营活动净现金 (47) (0) 101 (54) 20 资本支出 (4) (3) (3) (4) (4) 投资 (13) (1) (1) (2) 0 已收股息 0 0 0 0 0 资产出售 0 0 0 0 0 已收利息 0 1 1 1 1 其他 (30) 26 0 0 0 投资活动现金流 (46) 22 (3) (4) (4) 自由现金流 (94) 22 98 (58) 17 发行股份 29 0 0 0 0 股份回购 (0) (2) 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 0 已付股息 (19) (19) 0 (16) (19) 银行贷款变动净 32 (23) 14 6 1 其他 (35) 24 0 0 0 筹资活动现金流 7 (21) 14 (10) (18) 现金变动净额 (86) 1 112 (68) (1) 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 VESYNC(2148HK)股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 (HKD) 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 02/2304/2306/2308/2310/23 来源：彭博，中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 03/04/2023 HK$3.21 买入 HK$4.10 2 14/07/2023 HK$3.02 买入 HK$4.10 3 24/08/2023 HK$3.49 买入 HK$5.00 4 20/10/2023 HK$4.51 买入 HK$5.70 来源：中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准：买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级： 以报告发布日后的12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都