N型TOPCon持续放量，盈利能力大幅提升

事件：公司发布《2023年三季度报告》。公司2023年前三季度实现营收143.80亿元，同比增长93.59%；实现归母净利润16.38亿元，同比增长299.21%。其中，23Q3公司实现营收49.59亿元，同比增长65.20%； 实现归母净利润6.83亿元，同比增长396.34%，扣非归母净利润6.40亿元，同比增长369.79%。 N型TOPCon出货量稳步增长，盈利能力不断提升。报告期内，公司在行业内率先实现N型TOPCon电池大规模量产，N型产能占比80%以上，成为光伏电池行业龙头企业，持续享受N型技术红利。2023年前三季度，公司电池产品出货19.55GW，同比增长182.75%，其中P型7.34GW，N型12.21GW。据InfoLink统计，2023年上半年，行业排名前五电池厂商N型TOPCon电池累计出货约10.5GW，公司N型TOPCon电池出货6.56GW，占比62%以上，N型出货排名行业第一。与此同时，N型TOPCon电池快速放量带动公司盈利能力大幅提升，2023年第三季度，公司毛利率突破新高，实现毛利率19.50%，与2023H1相比增加2.67pp；实现净利率13.77%，与2023H1相比增加3.62pp。 持续推动N型技术创新，开展前沿技术研发储备。公司专注光伏电池核心技术，在效率提升方面，公司率先完成LPCVD双插技术改进和SE技术量产导入，将TOPCon电池量产效率提升至25.5%以上。2023年第三季度，公司通过持续研发投入，在金属化工艺创新、多晶硅工艺优化、栅线改进等方面取得重大进展，平均电池转换效率在25.5%基础上可提升0.3%以上。预计2023年第四季度，公司电池量产效率可达25.8%，对应组件平均功率可提升到590-595W。下一阶段，公司将持续通过激光烧结、钝化效果改善、图形优化等方面对TOPCon产品进行工艺提升。同时，公司持续开展BC平台技术叠加、钙钛矿叠层等行业前沿技术的研发探索。 N型产能规模不断扩大，积极布局海外市场。截止目前，公司拥有上饶基地9.5GW PERC产能；滁州基地18GW N型TOPCon产能；淮安基地26GW TOPCon产能，其中一期13GW已投产。同时，在组件全球化背景下，公司积极布局海外电池片市场。报告期内，公司积极构建海外客户体系，实现海外销售从0%到4.66%的增长，市场主要包含亚洲、欧洲等地。 盈利预测与投资建议。考虑到电池价格未来进入底部区间，将直接影响公司营收和利润水平。因此，我们下调了公司盈利预期，预计公司2023-2025年归母净利润23.00/36.48/42.84亿元，对应PE分别为8.4x/5.3x/4.5x，维持“买入”评级。 风险提示：光伏新增装机不及预期，电池格局恶化，技术迭代风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）