“互动影游”和“微短剧”带来重大产业机遇

中文在线（300364） 公司研究/公司点评 “互动影游”和“微短剧”带来重大产业机遇 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-11-06 收盘价（元） 15.59 近12个月最高/最低（元） 26.52/8.68 总股本（百万股） 730 流通股本（百万股） 660 流通股比例（%） 90.39 总市值（亿元） 114 流通市值（亿元） 103 公司价格与沪深300走势比较 186% 135% 83% 32% -20%11/222/235/238/23 中文在线沪深300 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 1.AIGC催化公司成长，文学和出海业务提供基本面支撑2023-03-27 主要观点： 23Q3业绩解读： 23Q3收入3.69亿元(yoy-13.26%)，归母净利润0.39亿元(yoy163.03%)。收入下滑主要是由于CrazyMapleStudio出表，该工作室核心产品包括Chapters；利润改善是由于公司费用持续优化。公司持续与各下游渠道方合作，包括微信读书/QQ阅读/七猫阅读/喜马拉雅等。依托公司IP资源改编的重要短剧作品包括《招惹》、《月上东宫》和《仙君有劫》等。采用AIGC技术的动态漫《混沌剑神》获得了较多关注。公司中文逍遥大模型持续赋能文化产品生产环节。 行业的新变化：“互动影游”、“微短剧”和“小程序”带来产业机遇 1）互动视频游戏成功出圈，进入用户视野：近期，视频互动类游戏《完 蛋！我被美女包围了》上线后就进入Steam中国区下载榜第一名，获得了游戏玩家和游戏消费市场极大的关注度。 2）微短剧商业模式跑通，处于快速增长阶段早期：同时，23年下半年 以来，微短剧快速发展，通过买量的形式不断触达新用户，处于快速成长的早期。微短剧“内容爽点”密集，带给用户快速的情绪满足，内容适合普罗大众，回报率验证周期短，制作成本低。 3）腾讯微信小程序增长：微信不断加大小程序商业化力度，文化产品 处于依托小程序快速触达用户的红利期。 公司面对行业新变化的成长逻辑：IP和渠道作为抓手 我们判断“微短剧”和“互动视频游戏”赛道成长的早期，即使产品数量将快速增长，但早期产品仍然会有一定程度的同质化，所以产品的成功与否将很大程度依赖是否有“IP加持”和“足够的渠道曝光”。所以，我们判断在当前产业机遇下，具有“IP资源”和“分发渠道”优势的厂商将最先受益： 1）IP侧：公司具有海量核心文学IP资源(在国内公司的网文IP储备中， 阅文集团第一，中文在线第二)；公司社区中网络原创作者超过450万 名，与全国600余家版权机构有合作，签约作者超过2000位。公司庞大的IP资源将成为“微短剧”和“互动视频游戏”内容创意的上游源泉。 2）渠道侧：中文在线旗下的ReelShort微短剧平台自22年8月上线海 外后，一直保持增长态势。公司于23年6月之后加大投放与运营力度，产品收入环比大幅提升，根据DataAI显示，23年9月该款产品在IOS和GooglePlay渠道共获得482.7万美元月收入。公司海外产品Chapters采用互动式动漫游戏玩法，吸引了欧美较多女性玩家用户，该产品目前持续稳健运营为公司贡献海外地区收入。 投资建议 预计23/24/25年归母净利润，1.32/1.83/2.23亿元（前值：23/24年对应1.6/2.07亿元），yoy136.4%/39.1%/21.9%,。公司面对“微短剧”和“互动视频游戏”的重要产业机遇下，具有深厚的积累。维持“买入”评级。 风险提示 海外汇兑损益波动；IP版权分成不确定性；行业政策监管不确定性 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,180 1,639 2,135 2,472 收入同比（%） -0.8% 39.0% 30.3% 15.7% 归属母公司净利润 -362 132 183 223 净利润同比（%） -466.4% 136.4% 39.1% 21.9% 毛利率（%） 49.89% 49.25% 51.18% 53.83% ROE（%） -31.4% 10.2% 12.5% 13.2% 每股收益（元） -0.49 0.18 0.25 0.31 P/E N/A 86.47 62.17 51.00 P/B 6.33 8.85 7.75 6.73 EV/EBITDA N/A 66.85 37.08 31.41 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 1071 1445 1893 2357 营业收入 1180 1639 2135 2472 现金 510 793 1150 1550 营业成本 591 832 1042 1141 应收账款 106 120 129 137 营业税金及附加 2 3 7 8 其他应收款 13 18 23 27 销售费用 462 577 662 791 预付账款 182 253 330 382 管理费用 173 136 148 159 存货 1 1 1 1 财务费用 6 7 8 9 其他流动资产 259 259 260 260 资产减值损失 -156.1 0.7 1.6 1.7 非流动资产 794 806 818 833 公允价值变动收益 -1 -0 - - 长期投资 158 176 195 216 投资净收益 17 111 105 98 固定资产 26 26 25 25 营业利润 -360 114 242 288 无形资产 286 280 275 269 营业外收入 3 51.4 12.6 - 其他非流动资产 324 324 323 322 营业外支出 2 1.3 1.6 2.0 资产总计 1865 2251 2712 3190 利润总额 -360 165 253 286 流动负债 622 875 1151 1405 所得税 -1 31 68 61 短期借款 268 448 644 844 净利润 -359 133 184 225 应付账款 106 147 192 222 少数股东损益 3 2 1 2 其他流动负债 248 280 315 338 归属母公司净利润 -362 132 183 223 非流动负债 31 31 31 31 EBITDA -244 165 294 340 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） -0.49 0.18 0.25 0.31 其他非流动负债 31 31 31 31 负债合计 653 905 1182 1435 主要财务比率 少数股东权益 59 60 62 63 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 股本 736 736 736 736 成长能力(yoy,%) 资本公积 2538 2538 2538 2538 营业收入 -0.8% 39.0% 30.3% 15.7% 留存收益 -2030 -1899 -1716 -1493 营业利润 -313.0%-131.8%111.3% 19.1% 归属母公司股东权益 1154 1285 1468 1691 归母净利润 -466.4% 136.4% 39.1% 21.9% 负债和股东权益 1865 2251 2712 3190 获利能力毛利率（%） 49.9% 49.3% 51.2% 53.8% 现金流量表(百万元) 净利率（%） -30.4% 8.1% 8.6% 9.1% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE（%） -31.4% 10.2% 12.5% 13.2% 经营活动现金流 13 160 216 256 ROIC（%） -16.5% 7.5% 9.9% 10.3% 净利润 -359 133 184 225 偿债能力 折旧摊销 110 44 43 43 资产负债率（%） 35% 40% 44% 45% 财务费用 12 - - - 净负债比率（%） 54% 67% 77% 82% 投资损失 -17 - - - 流动比率 1.72 1.65 1.64 1.68 营运资金变动 51 -8 -10 -9 速动比率 1.37 1.32 1.32 1.38 其他经营现金流 216 -9 -2 -2 营运能力 投资活动现金流 -38 -55 -54 -55 总资产周转率 0.63 0.73 0.79 0.77 资本支出 146 55 54 55 应收账款周转率 11.2 13.6 16.5 18.0 长期投资 应付账款周转率 5.6 5.6 5.4 5.1 其他投资现金流 -184 -111 -108 -111 每股指标（元） 筹资活动现金流 105 178 196 199 每股收益 -0.49 0.18 0.25 0.31 短期借款 268 209 246 271 每股经营现金流 0.02 0.22 0.30 0.35 债券融资 - - - - 每股净资产 1.57 1.76 2.01 2.32 股权融资 26 - - - 估值比率 其他筹资现金流 -189 -31 -51 -72 P/E N/A 86.47 62.17 51.00 汇率变动影响 12 - - - P/B 6.33 8.85 7.75 6.73 现金净增加额 92 283 357 400 EV/EBITDA N/A 66.85 37.08 31.41 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月